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????“今天資金面太慘……”昨日（12月15日），一位債市交易員在交流群中如此感嘆。

????當(dāng)天早間開(kāi)盤(pán)后不久，國(guó)債期貨合約上市以來(lái)首次全線觸及跌停。其中，10年期國(guó)債期貨主力合約T1703最低觸及94.375元，跌幅2%，刷新歷史新低；5年期國(guó)債期貨主力合約TF1703 最低至97.560元，跌幅1.2%。截至昨日收盤(pán)，10年期和5年期國(guó)債期貨各有一張合約跌停，主力合約雖未跌停但均錄得上市以來(lái)最大單日跌幅。

????與此同時(shí)，盡管早間央行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作凈投放資金1450億元，但上交所質(zhì)押式回購(gòu)利率仍出現(xiàn)暴漲。Wind數(shù)據(jù)顯示，隔夜品種(GC001)利率昨日最高上漲超過(guò)500%至16%。不過(guò)交易所市場(chǎng)14天期以下回購(gòu)利率在早間大漲后出現(xiàn)明顯回落，其中GC002、GC003、GC004收盤(pán)轉(zhuǎn)跌。有媒體報(bào)道稱(chēng)，昨日下午，央行通過(guò)窗口指導(dǎo)建議銀行拆出長(zhǎng)期資金給非銀機(jī)構(gòu)。

????分析指出，美聯(lián)儲(chǔ)宣布加息，并暗示明年將加息三次，這只是導(dǎo)致昨日債市大跌的外在誘因，金融降杠桿才是本輪債市下跌的主要原因。不過(guò)，鑒于目前市場(chǎng)恐慌情緒有所上升，未來(lái)央行可能通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)加大資金投放力度以緩和市場(chǎng)預(yù)期。

????債市連遭利空

????12月14日，債券市場(chǎng)接連曝出重磅傳聞，引起各界廣泛關(guān)注。據(jù)傳，華龍證券出現(xiàn)5億元債券交易違約；此外，國(guó)海證券(000750，SZ)債券團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)人失聯(lián)，請(qǐng)廊坊銀行代持的100億債浮虧巨大，國(guó)海證券準(zhǔn)備違約；華夏基金旗下的貨幣基金爆倉(cāng)，公司要賠償6億元。

????不過(guò)，當(dāng)日（12月14日）晚間，被置于輿論風(fēng)口浪尖的涉事方——廊坊銀行、華龍證券和華夏基金已經(jīng)緊急發(fā)布聲明，對(duì)傳聞進(jìn)行否認(rèn)或澄清。此外，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，傳聞涉及的國(guó)海證券和華龍證券昨日早間雙雙宣布停牌。

????針對(duì)市場(chǎng)傳聞，國(guó)海證券昨日午間發(fā)布公告稱(chēng)，“張楊、郭亮所涉業(yè)務(wù)相關(guān)協(xié)議中加蓋的‘國(guó)海證券股份有限公司’印章與我司在公安機(jī)關(guān)備案的印章不符，純屬偽造。公司未授權(quán)張楊、郭亮開(kāi)展文中所提及的相關(guān)業(yè)務(wù)，更未授權(quán)張楊、郭亮簽訂相關(guān)業(yè)務(wù)協(xié)議，公司自身也未簽訂任何相關(guān)協(xié)議。張楊、郭亮為我司資產(chǎn)管理分公司原老團(tuán)隊(duì)員工，張楊已于2016年8月1日離職，郭亮目前已主動(dòng)到公安機(jī)關(guān)投案。”

????傳聞?dòng)绊憚傔^(guò)，北京時(shí)間12月15日凌晨，美聯(lián)儲(chǔ)正式宣布加息25個(gè)基點(diǎn)，并暗示2017年可能加息3次。這也加劇了國(guó)內(nèi)債市對(duì)流動(dòng)性的擔(dān)憂，昨日開(kāi)盤(pán)后，國(guó)債期貨則歷史性地一度全線跌停。截至收盤(pán)，仍有T1709和TF1706兩張合約跌停(10年期國(guó)債期貨和5年期國(guó)債期貨漲跌停幅度分別為2%和1.2%)；T1706收盤(pán)下跌1.99%，TF1709收盤(pán)下跌1.08%；而10年期和5年期國(guó)債主力合約雖未跌停，也均錄得上市以來(lái)最大單日跌幅，并刷新歷史低位。

????招商銀行資產(chǎn)管理部高級(jí)分析師劉東亮認(rèn)為，內(nèi)外因素交織導(dǎo)致了債市短期恐慌情緒上升，但金融降杠桿才是本輪債市下跌的主要原因。

????“自監(jiān)管提出金融降杠桿以來(lái)，除了針對(duì)債市、理財(cái)?shù)瘸雠_(tái)政策外，一個(gè)很重要的變化是不斷提高公開(kāi)市場(chǎng)投放的成本，即通過(guò)重啟14天以上更長(zhǎng)期限逆回購(gòu)，通過(guò)拉長(zhǎng)MLF投放期限等‘鎖短放長(zhǎng)’手段，事實(shí)上提高了公開(kāi)市場(chǎng)投放的加權(quán)利率，導(dǎo)致期限錯(cuò)配難以為繼，開(kāi)始被迫降杠桿。”劉東亮指出，資金緊張且貴的局面，逐漸發(fā)酵為對(duì)同業(yè)理財(cái)、貨基、債基、委外的持續(xù)贖回，導(dǎo)致機(jī)構(gòu)被動(dòng)拋售債券，進(jìn)而為了彌補(bǔ)流動(dòng)性和虧損主動(dòng)拋售債券，最終導(dǎo)致債市低迷。

????劉東亮認(rèn)為，基于基本面判斷的話，當(dāng)前債市有超調(diào)嫌疑，或是尋找錯(cuò)殺券種的機(jī)會(huì)。但風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自于資金面的持續(xù)偏緊，如果2017年央行繼續(xù)堅(jiān)持強(qiáng)力降杠桿，維持資金緊平衡的話，債市利率有進(jìn)一步上行的風(fēng)險(xiǎn)。

????部分機(jī)構(gòu)借錢(qián)變難

????值得注意的是，盡管美聯(lián)儲(chǔ)加息本身符合市場(chǎng)預(yù)期，但美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)2017年將加息3次的暗示，以及耶倫的鷹派言論仍令市場(chǎng)感到意外。Wind數(shù)據(jù)顯示，12月14日美元指數(shù)大漲近1%，并于12月15日繼續(xù)上漲，刷新近14年新高。與此同時(shí)，非美貨幣全線下挫，美國(guó)10年期國(guó)債收益率大幅上漲，創(chuàng)2014年10月以來(lái)新高，暫報(bào)2.57%一線。

????實(shí)際上，近期中國(guó)的國(guó)債收益率也一路走高。Wind數(shù)據(jù)顯示，10年期國(guó)債收益率曲線已站穩(wěn)3%關(guān)口，12月15日收盤(pán)報(bào)3.2849%。與此同時(shí)，10月20日以來(lái)，10年期國(guó)債期貨主力合約價(jià)格已累計(jì)下跌超過(guò)6%（價(jià)格下跌對(duì)應(yīng)收益率提升）。

????不過(guò)，值得注意的是，央行12月15日加大了公開(kāi)市場(chǎng)投放力度，單日凈投放1450億元，利率均與上期持平。其中，央行開(kāi)展7天期逆回購(gòu)操作1400億元，14天期和28天期逆回購(gòu)分別為450億元和600億元，另有1000億逆回購(gòu)到期。

????盡管如此，上海銀行間同業(yè)拆放利率(Shibor)昨日繼續(xù)全線上漲。Wind數(shù)據(jù)顯示，隔夜品種（GC001）利率最高上漲超過(guò)500%至16%。有媒體報(bào)道稱(chēng)，昨日下午，央行通過(guò)窗口指導(dǎo)建議銀行拆出長(zhǎng)期資金給非銀機(jī)構(gòu)。

????“與前段時(shí)間相比，銀行間市場(chǎng)這幾天的波動(dòng)比較大。但相比之下，交易所市場(chǎng)的資金利率波動(dòng)一直都更大。”劉東亮對(duì)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，其實(shí)這幾天的核心問(wèn)題并不是利率波動(dòng)有多大，而是機(jī)構(gòu)能不能借到錢(qián)。雖然前段時(shí)間大家也在說(shuō)資金緊，但還是能夠借到錢(qián)的，只不過(guò)價(jià)格比較高。但現(xiàn)在問(wèn)題已經(jīng)變了，銀行收緊了對(duì)非銀機(jī)構(gòu)資金的融出，有些機(jī)構(gòu)借錢(qián)的時(shí)候不一定能馬上借到。

????對(duì)于未來(lái)資金面，劉東亮預(yù)計(jì)，央行可能會(huì)通過(guò)加大公開(kāi)市場(chǎng)投放量來(lái)緩和大家的預(yù)期。比如，12月16日會(huì)有大量的MLF到期，央行可能就會(huì)續(xù)作，并加大續(xù)作量。與此同時(shí)，央行應(yīng)該會(huì)加大短期資金的投放。比如，7天期逆回購(gòu)昨日的量就比較大，未來(lái)可能還會(huì)延續(xù)這種趨勢(shì)。

????申萬(wàn)宏源證券首席分析師桂浩明則建議，由于利率上行大趨勢(shì)，投資者短線應(yīng)適當(dāng)回避債券市場(chǎng)，特別是高杠桿操作會(huì)帶來(lái)一定風(fēng)險(xiǎn)。建議投資人一要去杠桿，另外要觀望。