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五、貨幣政策能成為發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的救命稻草么
對(duì)于此次危機(jī)的起源,一個(gè)廣為接受的解釋是源于美聯(lián)儲(chǔ)10年來(lái)行使的寬松貨幣政策,同時(shí)伴隨著金融監(jiān)管職責(zé)的缺失。寬松貨幣政策背景下的低利率（尤其是2003-2005年）,加上設(shè)計(jì)復(fù)雜的衍生證券產(chǎn)品,吹大了美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的肥皂泡,并最終將其吹爆。這個(gè)現(xiàn)實(shí)實(shí)際已經(jīng)證明了持續(xù)的擴(kuò)張貨幣政策具有不可持續(xù)性。
實(shí)際上從目前的救市手段來(lái)說(shuō),貨幣政策更多地作用在對(duì)金融市場(chǎng)的直接干預(yù),其對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響則是間接的。常規(guī)貨幣政策從根本上而言,實(shí)際就是改變?nèi)鐣?huì)的基礎(chǔ)貨幣供給量,通過(guò)金融市場(chǎng)為媒介,改善全社會(huì)的投資儲(chǔ)蓄行為。然而,金融市場(chǎng)活動(dòng)存在顯著的順周期性,當(dāng)經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí),銀行的信貸活動(dòng)高漲,經(jīng)濟(jì)收縮時(shí)借貸的積極性降低,這也是危機(jī)期間導(dǎo)致流動(dòng)性緊張的主要原因。實(shí)際的貨幣需求量不僅僅取決于政府的基礎(chǔ)貨幣投放,同時(shí)也受到貨幣流轉(zhuǎn)速度的影響。即使向市場(chǎng)注入大量的流動(dòng)性,但若這些流動(dòng)性是凝固的,就像次貸期間美國(guó)銀行間拆借市場(chǎng)幾乎凍結(jié)的情況那樣。那么,這種政策對(duì)于市場(chǎng)金融環(huán)境的改善作用實(shí)際非常有限。泰勒規(guī)則的提出者John
B.
Taylor在他的新書《離開(kāi)軌道:政府行為與干涉導(dǎo)致、延長(zhǎng)和惡化了金融危機(jī)》中指出,美國(guó)的救市政策不僅沒(méi)有達(dá)到救市的目的,反而很多時(shí)候進(jìn)一步惡化了市場(chǎng)條件。中短期內(nèi)貨幣政策對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)的作用效率,將決定于以下兩點(diǎn):
1）金融市場(chǎng)行為
貨幣政策的效果取決于金融市場(chǎng)的效率。以次貸危機(jī)爆發(fā)初期,2007年8月美國(guó)貨幣市場(chǎng)的利率展期（三個(gè)月和隔夜拆借利率之差）飆升到空間的水平,由于銀行資產(chǎn)負(fù)債表的惡化,使得商業(yè)銀行間的避險(xiǎn)心理成為市場(chǎng)主流。這個(gè)時(shí)候,僅僅通過(guò)改善金融市場(chǎng)流動(dòng)性,并不能解決企業(yè)資金成本高企的狀況。
2）投資者行為
貨幣政策的效果更取決于市場(chǎng)參與者的信心。即使貨幣市場(chǎng)上資金成本大幅下降,投資者如果缺乏對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)前景的良好預(yù)期,也不會(huì)或者謹(jǐn)慎擴(kuò)大投資活動(dòng)。早在1933年,費(fèi)雪（Fisher）就已經(jīng)從“債務(wù)——通縮”的角度,解釋了金融危機(jī)的發(fā)生、發(fā)展,及其帶來(lái)的巨大后座力。資產(chǎn)和商品價(jià)格的下降,惡化了資產(chǎn)負(fù)債表,給債務(wù)人造成巨大清償壓力,迫使其低價(jià)傾銷,企業(yè)的投資活動(dòng)則大幅縮減。
正如弗里德曼在《美國(guó)貨幣史》中所得到的結(jié)論,貨幣供應(yīng)量與總體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)、貨幣收入和物價(jià)水平存在緊密關(guān)系;貨幣變量的波動(dòng)具有獨(dú)立起源,并非是總體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的被動(dòng)反映。全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)后,總需求的減少必然帶動(dòng)總體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的減弱,對(duì)于實(shí)際貨幣的需求將呈現(xiàn)減少態(tài)勢(shì)。為應(yīng)對(duì)危機(jī)而實(shí)行的寬松貨幣政策不退出已然是一個(gè)問(wèn)題,如果出現(xiàn)再次全球經(jīng)濟(jì)下滑,只能期盼各國(guó)貨幣當(dāng)局審時(shí)度勢(shì),避免頻繁地采用并不對(duì)癥的工具來(lái)療傷,把外傷治成了內(nèi)傷。
長(zhǎng)期而言,持續(xù)的寬松貨幣政策必然導(dǎo)致該國(guó)貨幣價(jià)值折損。回顧1914年以前,在金本位國(guó)際貨幣體系下,各國(guó)貨幣發(fā)行量受到黃金儲(chǔ)備量的內(nèi)在約束,同時(shí)派生的固定匯率制度使得全球經(jīng)濟(jì)即使在缺乏對(duì)國(guó)際資金流的管制情況下,也沒(méi)有出現(xiàn)大的投機(jī)沖擊現(xiàn)象發(fā)生。這種天然形成的貨幣紀(jì)律,成為各國(guó)間金融活動(dòng)的一道隱形屏障,降低了經(jīng)濟(jì)體內(nèi)部出現(xiàn)金融危機(jī)的可能。然而,在現(xiàn)行國(guó)際貨幣體系下,這種內(nèi)在的制約已不復(fù)存在,各國(guó)可以依照各自需求自由制定貨幣政策,限制貨幣供應(yīng)的主要因素來(lái)自于當(dāng)局對(duì)于惡性通貨膨脹的顧慮。然而,為了給經(jīng)濟(jì)運(yùn)行增添潤(rùn)滑,貨幣當(dāng)局往往傾向于容忍溫和的通脹,這種情緒在沒(méi)有經(jīng)歷過(guò)惡性通脹的國(guó)家尤為顯著。
列寧曾說(shuō)過(guò),沒(méi)有比摧毀貨幣更好、更微妙的方法來(lái)推翻現(xiàn)存的社會(huì)基礎(chǔ)。貨幣的威力從來(lái)就沒(méi)有被大家忽視過(guò)。伯南克應(yīng)該還記得2002年他給弗里德曼和舒瓦茨的經(jīng)典著作《美國(guó)貨幣史,1867-1960》一書題的詞,“我從他們的著作中獲得的思想是,貨幣的力量難以估量,特別要注意其在不平衡方向上被放任。”。以上研究,基本闡述了一個(gè)很難被接受的現(xiàn)實(shí),對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家而言,財(cái)政政策抑或貨幣政策均已不再有多少擴(kuò)張空間,如果經(jīng)濟(jì)再度受挫,真不知道該拿什么來(lái)拯救他們？
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主權(quán)債務(wù)危機(jī)的歷史印記