美國(guó)18日正式啟動(dòng)退出量化寬松(QE)，此舉對(duì)全球經(jīng)濟(jì)和國(guó)際金融市場(chǎng)將產(chǎn)生重大影響。分析來看，美退出QE短期內(nèi)對(duì)我直接影響有限，但中長(zhǎng)期來看，隨著削減力度加大，我經(jīng)濟(jì)疊加風(fēng)險(xiǎn)將進(jìn)一步上升。
美聯(lián)儲(chǔ)正式啟動(dòng)QE退出
美聯(lián)儲(chǔ)12月18日宣布，從明年1月開始將目前每月850億美元債券的購買規(guī)模削減至750億美元，同時(shí)加強(qiáng)對(duì)超低利率政策的前瞻性指引。其中，長(zhǎng)期國(guó)債的購買規(guī)模將從450億美元降至400億美元，抵押貸款支持證券的購買規(guī)模從400億美元降至350億美元。
如果未來數(shù)據(jù)符合美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)就業(yè)市場(chǎng)持續(xù)改善和通脹向長(zhǎng)期目標(biāo)靠攏的預(yù)期，聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)(FOMC)可能在未來的會(huì)議上繼續(xù)小幅削減資產(chǎn)購買規(guī)模。
為刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和就業(yè)增長(zhǎng)，本輪金融危機(jī)以來伯南克領(lǐng)導(dǎo)美聯(lián)儲(chǔ)先后出臺(tái)三輪QE政策，購買了大量美國(guó)國(guó)債和抵押貸款支持證券，希望通過壓低長(zhǎng)期利率來提升投資和消費(fèi)。在多輪QE的推動(dòng)下，美國(guó)私人部門和金融部門的去杠桿化取得顯著效果，產(chǎn)出恢復(fù)至危機(jī)前水平，經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇。
截至12月11日，美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模創(chuàng)下3.99萬億美元的歷史新高，相當(dāng)于美國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)的23.67%，QE政策的副作用和金融風(fēng)險(xiǎn)日益上升。目前，阻礙美聯(lián)儲(chǔ)在今年9月份啟動(dòng)QE退出的三大因素——就業(yè)市場(chǎng)不振、金融環(huán)境緊縮以及財(cái)政不確定性，目前看來都出現(xiàn)了較為明顯的緩解，使得QE減量的充分條件已具備。
不過退出QE并不意味著很快將加息，QE和利率政策是美聯(lián)儲(chǔ)兩種不同的政策工具。縮減QE相當(dāng)于放慢印鈔機(jī)的速度，美聯(lián)儲(chǔ)仍在向市場(chǎng)注入流動(dòng)性，其資產(chǎn)負(fù)債表仍在擴(kuò)張，意味著其貨幣政策立場(chǎng)依然相當(dāng)寬松。同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)為首次加息設(shè)置了通脹率2.5%和失業(yè)率6.5%的門檻，從縮減QE到首次加息還有相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間。
短期內(nèi)貨幣政策仍將寬松
從美聯(lián)儲(chǔ)官員密集的表態(tài)來看，美聯(lián)儲(chǔ)承諾只要有必要將維持高度寬松的政策，經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)距離美聯(lián)儲(chǔ)希望的狀態(tài)仍有很大差距，美聯(lián)儲(chǔ)政策恢復(fù)正常可能還需要一段時(shí)間。
第一，從美聯(lián)儲(chǔ)決策層變更來看，寬松政策將得以延續(xù)。即將接任美聯(lián)儲(chǔ)主席的珍妮特·耶倫是伯南克經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃的設(shè)計(jì)者和堅(jiān)定支持者之一，美聯(lián)儲(chǔ)的政策立場(chǎng)和決策函數(shù)將不會(huì)發(fā)生顯著改變。耶倫11月在參議院銀行委員會(huì)舉行的提名聽證會(huì)上說，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇還有很遠(yuǎn)的路要走，長(zhǎng)期失業(yè)者占總失業(yè)人口的比例還太高，美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)前還應(yīng)采取寬松貨幣政策來支持就業(yè)創(chuàng)造和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，以幫助美國(guó)實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)。
耶倫領(lǐng)導(dǎo)下的美聯(lián)儲(chǔ)首次加息時(shí)機(jī)可能比一般市場(chǎng)預(yù)期的更晚。目前多數(shù)投資者預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將于2015年啟動(dòng)加息，而耶倫喜歡的最優(yōu)控制模型則顯示2016年初開始加息更為合適。耶倫此前曾表示，即使與升息相關(guān)的量化指標(biāo)達(dá)到美聯(lián)儲(chǔ)設(shè)定的門檻，美聯(lián)儲(chǔ)也可能考慮不加息。
此外，前以色列央行行長(zhǎng)斯坦利?費(fèi)希爾有望出任美聯(lián)儲(chǔ)副主席。費(fèi)希爾對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)前瞻性政策指引的有效性持較大保留意見，但他同時(shí)也是美聯(lián)儲(chǔ)非常規(guī)政策的支持者。
第二，美聯(lián)儲(chǔ)政策工具使用選擇較多。美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表上已積累了天量的超額存款準(zhǔn)備金，這為美聯(lián)儲(chǔ)調(diào)控貨幣寬松環(huán)境提供了充足的彈藥，如果形勢(shì)需要，美聯(lián)儲(chǔ)完全可以通過降低超額準(zhǔn)備金利率來誘使銀行將資金注入實(shí)體經(jīng)濟(jì)。此外，美國(guó)銀行業(yè)的放貸意愿明顯回升。
根據(jù)知名資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)貝萊德日前發(fā)布的報(bào)告，2014年仍將是美國(guó)貨幣政策"史上第二寬松"的一年，僅次于2013年。
對(duì)我短期影響有限 須防范中長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)
歷史經(jīng)驗(yàn)表明，在世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇基礎(chǔ)較弱的情況下，大國(guó)貨幣政策的調(diào)整往往會(huì)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)和國(guó)際金融市場(chǎng)產(chǎn)生重大影響。過去幾年，美聯(lián)儲(chǔ)出臺(tái)的多輪QE政策一直是支撐全球資產(chǎn)價(jià)格的重要因素，金融市場(chǎng)也因此患上了"QE依賴癥"。美國(guó)收緊貨幣將推動(dòng)全球?qū)嶋H利率大幅走高，預(yù)示著全球低利率環(huán)境將告終，在新興經(jīng)濟(jì)體普遍增長(zhǎng)乏力、結(jié)構(gòu)性矛盾突出的境況下，全球金融市場(chǎng)將面臨"擺脫QE陣痛"。
在全球流動(dòng)性退潮過程中，我經(jīng)濟(jì)中周期性因素和結(jié)構(gòu)性因素導(dǎo)致的疊加風(fēng)險(xiǎn)仍須警惕。QE退出將會(huì)通過多種渠道對(duì)我國(guó)產(chǎn)生沖擊。
第一，國(guó)際資本階段性外流。美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)QE退出對(duì)全球流動(dòng)性、資本流向以及全球金融市場(chǎng)將產(chǎn)生顯著而深遠(yuǎn)的影響。盡管我國(guó)尚未開放資本項(xiàng)目自由兌換，但是在貿(mào)易項(xiàng)下國(guó)際熱錢仍有跡可循。正如國(guó)家外匯管理局近期指出，異常外匯資金仍然活躍。QE的退出會(huì)推高美國(guó)資產(chǎn)收益率，從而在短期內(nèi)吸引大量資金回流美國(guó)。這或?qū)?dǎo)致中國(guó)短期資本流入減少，甚至不排除出現(xiàn)短期資本大規(guī)模流出。
第二，人民幣匯率面臨拐點(diǎn)。今年以來，人民幣匯率持續(xù)走高，升值幅度已達(dá)2.76%。人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)于12月11日觸及6.11關(guān)口，創(chuàng)下2005年匯改以來新高。然而，美聯(lián)儲(chǔ)QE退出將從趨勢(shì)上確立美元的強(qiáng)勢(shì)地位，也將給人民幣匯率帶來沖擊和震蕩。人民幣升值壓力會(huì)有所減輕，未來或?qū)⑦M(jìn)入趨勢(shì)性貶值的"周期拐點(diǎn)"。在美元指數(shù)上行趨勢(shì)進(jìn)一步強(qiáng)化和加速的背景下，現(xiàn)行匯率制度將加快人民幣實(shí)際有效匯率的上升，打擊出口需求。
第三，進(jìn)一步推高國(guó)內(nèi)利率。美國(guó)國(guó)會(huì)預(yù)算辦公室(CBO)預(yù)計(jì)，美國(guó)10年期國(guó)債收益率可能在未來五年中高于5%。隨著美國(guó)真實(shí)利率趨勢(shì)性上行，這將大大抬高中國(guó)利率的整體水平，加劇國(guó)內(nèi)流動(dòng)性壓力。
第四，美債收益率走高影響外儲(chǔ)安全。QE退出后，美債收益率將持續(xù)走高，將對(duì)我國(guó)外匯儲(chǔ)備市場(chǎng)估值造成一定影響，加大我國(guó)外匯儲(chǔ)備管理的難度。中國(guó)持有的美國(guó)國(guó)債占外儲(chǔ)總量的比重超過三分之一。根據(jù)美國(guó)財(cái)政部的數(shù)據(jù)，截至10月底，中國(guó)增持美國(guó)國(guó)債107億美元，持有規(guī)模達(dá)1.3045萬億美元。QE正式退出后，美債收益率將進(jìn)入中長(zhǎng)期的上升區(qū)間，當(dāng)前的外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)將面臨較大貶值風(fēng)險(xiǎn)。而如此龐大的外儲(chǔ)規(guī)模也加大了結(jié)構(gòu)調(diào)整的難度，如何多元化資產(chǎn)組合、確保資產(chǎn)安全將是我國(guó)外儲(chǔ)管理面臨的重要挑戰(zhàn)。
不過，我實(shí)體經(jīng)濟(jì)目前增長(zhǎng)穩(wěn)健、資本項(xiàng)目尚未完全開放、外匯儲(chǔ)備充足、整體外債比例較低，短期內(nèi)受到的直接影響有限。退出QE將是一個(gè)小規(guī)模、漸進(jìn)式、分階段的較長(zhǎng)過程，時(shí)間跨度至少一年。縮減購債規(guī)模可能在明年上半年對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生一定抑制效應(yīng)，但隨著經(jīng)濟(jì)的走強(qiáng)，到明年年底美聯(lián)儲(chǔ)將會(huì)加快削減力度，屆時(shí)對(duì)我經(jīng)濟(jì)影響將進(jìn)一步加大。(完)
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