軟銀董事長(zhǎng)孫正義發(fā)表與阿里巴巴的“和解表態(tài)”后，“支付寶事件”仍余波未平。經(jīng)過(guò)近期的發(fā)酵，這一事件已演變成整個(gè)業(yè)界對(duì)中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)發(fā)展根基甚至是赴海外上市公司根基VIE(Variable Interest Entities，直譯為“可變利益實(shí)體”，國(guó)內(nèi)一般稱為“協(xié)議控制”)結(jié)構(gòu)前景的關(guān)切。
有分析人士指出，VIE結(jié)構(gòu)已在國(guó)內(nèi)存在十余年，在很大程度上支撐起整個(gè)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，還為中國(guó)企業(yè)赴海外上市提供了可行之路，而且并未遭到主管部門的禁止。但阿里巴巴集團(tuán)CEO馬云在澄清“支付寶事件”時(shí)的表態(tài)，卻將VIE推到了風(fēng)口浪尖。
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資料照片：
馬云6月14日就支付寶所有權(quán)變更事件在杭州舉行媒體溝通會(huì) 新華社記者 黃宗治
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現(xiàn)狀 VIE結(jié)構(gòu)被廣泛采用
VIE結(jié)構(gòu)為國(guó)際會(huì)計(jì)概念，指離岸公司通過(guò)外商獨(dú)資企業(yè)，與內(nèi)資公司簽訂一系列協(xié)議來(lái)成為內(nèi)資公司業(yè)務(wù)的實(shí)際收益人和資產(chǎn)控制人，以規(guī)避國(guó)內(nèi)《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》對(duì)于限制類和禁止類行業(yè)限制外資進(jìn)入的規(guī)定。通過(guò)VIE結(jié)構(gòu)，國(guó)內(nèi)企業(yè)可以順利完成赴海外市場(chǎng)上市或融資。
據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，從2000年開(kāi)始，通過(guò)VIE結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)海外上市的國(guó)內(nèi)企業(yè)約為250家，其中在紐交所和納斯達(dá)克市場(chǎng)上市的中國(guó)企業(yè)，幾乎全部采用了VIE結(jié)構(gòu)。
在上世紀(jì)90年代末期，國(guó)內(nèi)對(duì)外商直接投資增值電信等領(lǐng)域有著嚴(yán)格限制，相關(guān)法律要求投資外商必須是產(chǎn)業(yè)投資者。因此，眾多國(guó)外基金等財(cái)務(wù)投資者，被政策擋在了門外。
而在當(dāng)時(shí)，國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)開(kāi)始起步，發(fā)展勢(shì)頭迅猛，急需外部資金支持。由于互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)在國(guó)內(nèi)法律上歸屬于“增值電信業(yè)務(wù)”，因此為繞開(kāi)限制，國(guó)外投資者和國(guó)內(nèi)公司，通過(guò)簽署一系列合約展開(kāi)合作，并最終創(chuàng)新出VIE結(jié)構(gòu)。
VIE結(jié)構(gòu)在新浪2000年赴美上市時(shí)被首次采用。新浪當(dāng)年的招股說(shuō)明書顯示，在美國(guó)上市的“SINA.COM”，是一家在開(kāi)曼群島注冊(cè)的控股公司，通過(guò)VIE結(jié)構(gòu)，SINA.COM獲得了新浪的國(guó)內(nèi)實(shí)際運(yùn)營(yíng)公司北京四通利方、北京新浪互動(dòng)廣告等公司的權(quán)益，因而擁有了被國(guó)外資本市場(chǎng)所認(rèn)可的價(jià)值。
隨后，搜狐、百度等一大批中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司都通過(guò)這一方式成功融資，并最終實(shí)現(xiàn)上市。2007年11月，阿里巴巴集團(tuán)旗下的阿里巴巴B2B公司，也以這一方式實(shí)現(xiàn)在香港上市。而VIE結(jié)構(gòu)的廣泛采用，也促使美國(guó)通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則(GAPP)對(duì)其認(rèn)可，并專門為此創(chuàng)設(shè)了“VIE會(huì)計(jì)準(zhǔn)則”，允許在美國(guó)上市的公司在該架構(gòu)下，將國(guó)內(nèi)被控制的企業(yè)報(bào)表與境外上市企業(yè)的報(bào)表進(jìn)行合并，一舉解決了曾困擾中國(guó)公司的財(cái)報(bào)難題。
VIE結(jié)構(gòu)的實(shí)用性，使越來(lái)越多的傳媒、教育、廣電領(lǐng)域企業(yè)接受了這一模式。倫敦花旗銀行分析師梁嘉向《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者介紹，2003年證監(jiān)會(huì)取消對(duì)紅籌上市的境內(nèi)審查程序后，VIE結(jié)構(gòu)獲得了更多試圖赴海外上市公司的青睞；2006年8月商務(wù)部等六部委發(fā)布《關(guān)于外國(guó)投資者并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》(業(yè)內(nèi)稱“10號(hào)令”)，收緊了對(duì)國(guó)內(nèi)企業(yè)赴海外上市的審批，隨后眾多非電信、教育、廣電等受限領(lǐng)域的企業(yè)，也開(kāi)始嘗試VIE結(jié)構(gòu)；目前在美國(guó)和香港市場(chǎng)上，不少?gòu)氖路⻊?wù)業(yè)、煤炭業(yè)、消費(fèi)品業(yè)的中國(guó)公司，也已采用了VIE結(jié)構(gòu)。
危機(jī) VIE合法性引業(yè)內(nèi)關(guān)切
盡管VIE結(jié)構(gòu)已在國(guó)內(nèi)存在了十余年，但近期馬云在澄清“支付寶事件”時(shí)“央行不允許支付寶適用VIE結(jié)構(gòu)”的表態(tài)，卻引起業(yè)內(nèi)對(duì)VIE前景的關(guān)切。
不少業(yè)內(nèi)人士表示，馬云的表態(tài)使“VIE合法性”成為業(yè)內(nèi)不得不面對(duì)的問(wèn)題，如果VIE不合法，可能會(huì)給眾多中國(guó)公司造成巨大影響。
美國(guó)Market Watch等機(jī)構(gòu)指出，馬云的表態(tài)可能引發(fā)投資者對(duì)VIE結(jié)構(gòu)的擔(dān)憂，并可能會(huì)被做空者利用，進(jìn)而使目前身處財(cái)務(wù)丑聞和造假危機(jī)中的中國(guó)概念股雪上加霜。
不過(guò)，梁嘉認(rèn)為，目前還不需要對(duì)VIE的前景擔(dān)憂。他介紹說(shuō)，從新浪2000年赴美上市伊始，VIE已經(jīng)在中國(guó)市場(chǎng)存在了十余年，超過(guò)200家上市公司采用這一模式，而在沒(méi)有上市的公司中，采用這一模式的公司更是不勝枚舉。因此，國(guó)內(nèi)主管部門不可能突然對(duì)其禁止。一位長(zhǎng)期從事企業(yè)赴美上市工作的律師向《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者進(jìn)一步補(bǔ)充，盡管VIE處于“灰色地帶”，但截至目前還沒(méi)有任何主管部門對(duì)其叫停。
由于馬云近期表態(tài)稱，“央行不允許支付寶適用VIE結(jié)構(gòu)”。而在此之前，有消息稱，一季度央行發(fā)函要求企業(yè)說(shuō)明外資直接控制或者協(xié)議控制情況，并口頭通知，凡是外資控股、參股或協(xié)議控制，一概不受理第三方支付牌照申請(qǐng)。對(duì)此，有業(yè)內(nèi)人士擔(dān)憂，主管部門對(duì)VIE的態(tài)度可能正在發(fā)生轉(zhuǎn)變。
i美股分析師梁劍指出，如果VIE結(jié)構(gòu)不合法，對(duì)于海外上市(以及還沒(méi)上市)的企業(yè)股東來(lái)說(shuō)，是災(zāi)難性的。采用VIE結(jié)構(gòu)的海外公司只是一個(gè)殼，因?yàn)閾碛幸环菖c內(nèi)資公司的長(zhǎng)期協(xié)議而具有價(jià)值。如果VIE協(xié)議出現(xiàn)問(wèn)題，殼將一文不值。
另有部分國(guó)內(nèi)高管擔(dān)憂，一旦VIE不合法，其融資渠道功能可能會(huì)大打折扣。京東商城CEO劉強(qiáng)東表示，京東商城也采用了VIE結(jié)構(gòu)，但外界對(duì)VIE的擔(dān)憂可能使企業(yè)未來(lái)的融資變得異常艱難。
美國(guó)投資機(jī)構(gòu)Columbia Capital投資經(jīng)理張超向《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者介紹，對(duì)于國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)公司和創(chuàng)新性公司而言，VIE是重要的融資渠道，所以其合法性備受關(guān)注。張超認(rèn)為，目前“支付寶事件”未必會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)企業(yè)融資甚至上市造成實(shí)質(zhì)影響。他解釋，中國(guó)公司的高成長(zhǎng)性對(duì)投資者吸引力巨大，為求回報(bào)，投資者不會(huì)貿(mào)然退出，更不可能放棄投資中國(guó)公司。張超還指出，孫正義近日向外界釋放出和阿里巴巴的和解信號(hào)，足以說(shuō)明，投資者不會(huì)因VIE身份問(wèn)題，而放棄中國(guó)公司。
判斷 VIE被叫停的可能性很小
對(duì)于馬云的表態(tài)，有分析人士指出，“支付寶不適用VIE”一說(shuō)，可能只是馬云在為“支付寶事件”中的先斬后奏找借口。目前，央行仍未就這一說(shuō)法表態(tài)，更沒(méi)有公開(kāi)叫停VIE。因此，VIE因“支付寶事件”而被叫停的可能性很小。
有消息稱，“支付寶事件”造成的業(yè)內(nèi)震動(dòng)，已經(jīng)引起央行關(guān)注，并開(kāi)始研究VIE等相關(guān)問(wèn)題。目前央行并未給出處理辦法，只是稱不會(huì)主動(dòng)要求企業(yè)清理協(xié)議控制。
張超介紹，新浪在上市時(shí)，已就VIE結(jié)構(gòu)和當(dāng)時(shí)的主管部門信息產(chǎn)業(yè)部進(jìn)行過(guò)溝通，而隨后不同領(lǐng)域的企業(yè)在赴美上市時(shí)，也就能否適用VIE結(jié)構(gòu)，和商務(wù)部、廣電總局等相關(guān)主管部門進(jìn)行過(guò)磋商，并且需要接受證監(jiān)會(huì)等部門的嚴(yán)格審查。這說(shuō)明，主管部門對(duì)VIE結(jié)構(gòu)持默許態(tài)度。
美國(guó)Pillsbury Winthrop Shaw Pittman LLP律師事務(wù)所律師托馬斯·舒史密斯(Thomas Shoesmith)撰文稱，2006年和2009年，當(dāng)時(shí)的信息產(chǎn)業(yè)部和新聞出版總署曾因網(wǎng)絡(luò)“掃黃打非”等問(wèn)題，發(fā)布過(guò)《關(guān)于加強(qiáng)外商投資經(jīng)營(yíng)增值電信業(yè)務(wù)管理的通知》等警示性文件，并對(duì)相關(guān)公司的VIE結(jié)構(gòu)進(jìn)行過(guò)審查，但并未禁止VIE存在。舒史密斯認(rèn)為，從上述實(shí)施判斷，國(guó)內(nèi)主管部門對(duì)待VIE的態(tài)度上，只是針對(duì)具體的違規(guī)事件，并不禁止存在。
另有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，VIE已存在十余年，主管部門并未叫停，說(shuō)明已被認(rèn)可，即便是金融領(lǐng)域，VIE仍有其存在的合理性。
易凱資本CEO王冉在分析VIE結(jié)構(gòu)是否會(huì)危及國(guó)家金融安全時(shí)介紹，中國(guó)最重要的四大商業(yè)銀行都有外資股份，各大銀行也都和VISA、萬(wàn)事達(dá)等信用卡機(jī)構(gòu)聯(lián)名發(fā)行信用卡，說(shuō)明主管部門并不排斥外資進(jìn)入金融業(yè)。以此類推，支付寶采取VIE，以及VIE結(jié)構(gòu)本身同樣不會(huì)對(duì)金融安全構(gòu)成威脅。
張超同時(shí)提醒，盛大科技同樣采用了VIE結(jié)構(gòu)，而旗下的盛付通則順利拿到央行頒發(fā)的第三方支付牌照，說(shuō)明央行認(rèn)可第三方支付領(lǐng)域中存在的VIE結(jié)構(gòu)。
梁嘉認(rèn)為，VIE結(jié)構(gòu)已經(jīng)在國(guó)內(nèi)生根了十余年，涉及數(shù)萬(wàn)億美元資產(chǎn)，并成為眾多科技企業(yè)、創(chuàng)新性企業(yè)的重要融資渠道。在中國(guó)深度開(kāi)放的大背景下，應(yīng)該給其生存空間，并使之陽(yáng)光化、合法化。
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