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根據(jù)《上海證券報》報道，證監(jiān)會新聞發(fā)言人就近期資本市場上“惡意圈錢”、“股市健康發(fā)展”以及“創(chuàng)業(yè)板”等熱點(diǎn)問題做了回應(yīng)。他表示：“上市公司在做出再融資決策前，應(yīng)根據(jù)市場情況和自身實(shí)際需求，慎重考慮籌資規(guī)模和籌資時機(jī)，慎重考慮投資者的承受能力。……當(dāng)前和今后相當(dāng)長的一個時期內(nèi)，資本市場‘新興加轉(zhuǎn)軌’的階段性特征不會發(fā)生根本改變。”如何看待證監(jiān)會的講話？里面包含了什么涵義？對A股市場將帶來什么影響？三位著名資本市場研究專家為我們帶來深入解析。
華生 燕京華僑大學(xué)校長
金巖石 國金證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家
水皮 《華夏時報》總編輯
證監(jiān)會新聞發(fā)言人的談話是進(jìn)一步政策利好的信號
證監(jiān)會發(fā)言人的表態(tài)是否可以看作是“救市”行為？
華生：很顯然，這是在釋放政策性利好。最近有一系列的利好出臺，但從市場對這些利好的反應(yīng)并不明顯。應(yīng)該說，這個講話是進(jìn)一步政策利好的信號。
金巖石：我認(rèn)為這算是一個“心理按摩”。按摩是哪痛摸哪，那么大家對融資有擔(dān)憂，證監(jiān)會就對融資問題安撫一下。其實(shí)我個人認(rèn)為，這個講話暗示了證監(jiān)會在關(guān)注股市當(dāng)中的資金凈流量。在中國這個市場上，一定要保證資金流入和流出的一定比例。2007年，我們市場的資金凈流入和資金凈流出比例大約是10：1。資金流入一定要高于資金流出的數(shù)倍。從這個原則看，要有一個大牛市的行情，這個比例應(yīng)該至少保持在五倍以上；保持在五倍以上才能大體維護(hù)這個市場的相對平衡。
我覺得對管理層來說，現(xiàn)在不要去考慮救市，在市場發(fā)生這種變化的時候，最有效的辦法是及時推出市場基本建設(shè)的東西，比如股指期貨。市場總是需要更多的工具和更多的交易品種，在股市暴跌的情況下，增多交易的工具，它不能增加市場資金的流出量，卻能給喜歡這種投資工具的人一個進(jìn)入的渠道。
水皮：證監(jiān)會的表態(tài)是市場比較想要的一個結(jié)果。我說過，政府“救市”關(guān)鍵取決于領(lǐng)導(dǎo)層的“一個姿態(tài)”。那么今天這個發(fā)言可以看作是“一個姿態(tài)”。其實(shí)，市場的問題可以通過市場性的博弈得到解決，但如果不是市場的問題的話，恐怕市場自己是不能解決的。比如說，究竟對這個資本市場怎么看、究竟對這輪行情怎么看？是認(rèn)為大家亂來還是覺得這個市場真的反映了國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的大趨勢，這是個定性的問題。
在發(fā)言的開頭，他說：“在中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康較快發(fā)展、資本市場改革開放不斷推進(jìn)、金融市場流動性充裕的背景下，股市出現(xiàn)較快發(fā)展的勢頭有其必然性和合理性。”
我認(rèn)為這是對這一輪市場行情的一個肯定，說發(fā)展的快一點(diǎn)是“合理的”也是“必然的”。同時這也是對那種認(rèn)為“管理層在故意打壓市場”的看法的一個澄清，表明管理層認(rèn)為上漲是“合理的”、“必然的”，不是想和股市過不去。它想告訴廣大投資者：我不是你的一個博弈對手，我們的利益是一致的。
但現(xiàn)在大家也不是說管理層做這個姿態(tài)就會放心了，還要看你是怎么做的，這一點(diǎn)也很重要，尤其是現(xiàn)在市場信心不穩(wěn)定的情況下。比如印花稅這件事就是非常現(xiàn)實(shí)的，什么時候能單邊收費(fèi)，什么時候能降低等等。
管理層處于政策的兩難之中
在這個發(fā)言中，有一段話是關(guān)于對近期股市大幅下跌的認(rèn)識的：近一段時間，市場波動性明顯增大，既受到了外部經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境變化等不確定性因素的影響，也與資本市場的自身調(diào)整需要有關(guān)。我們清醒地認(rèn)識到，由于發(fā)展時間比較短，市場的外部環(huán)境和內(nèi)部運(yùn)行機(jī)制尚不健全，當(dāng)前和今后相當(dāng)長的一個時期內(nèi)，資本市場“新興加轉(zhuǎn)軌”的階段性特征不會發(fā)生根本改變。你是怎樣理解這段話的？什么是“新興加轉(zhuǎn)軌”的階段性特征？
華生：“新興加轉(zhuǎn)軌”沒什么新意，不是第一次這樣說了。我認(rèn)為它實(shí)際上體現(xiàn)了政策面的兩難：證券市場再融資的市場化是改革的方向，這也就意味著政策不應(yīng)該干預(yù)。近年來我們一直在呼吁中國的證券市場要逐步減少政策干預(yù)，應(yīng)該讓市場發(fā)揮更多的作用，這是一個大方向。
但是我們國家的證券市場實(shí)際上并沒有擺脫政策干預(yù)這種基本狀況。所以說，市場好的時候你不要認(rèn)為是市場因素造成的，還是政策因素造成的。為什么去年能漲成那樣？跟政策有很大關(guān)系。去年一年增加了兩萬億的基金，再加上其他渠道流入的資金，股市當(dāng)然會漲的很好。但是這種資金的增加不可能永遠(yuǎn)維持下去，市場也不可能永遠(yuǎn)漲下去，所以當(dāng)時我就強(qiáng)調(diào)，大起的結(jié)果就是容易造成大落。
但現(xiàn)在市場已經(jīng)漲上去了，已經(jīng)批了那么多的基金，已經(jīng)有那么多增量資金把市場價格哄抬上去了，現(xiàn)在大跌了。股市大跌誰都受不了，怎么辦？就又得出臺政策。所以我說，現(xiàn)在管理層實(shí)際上是兩難：從改革的方向上來說，融資、再融資應(yīng)當(dāng)市場化；但是面對現(xiàn)實(shí)情況，我們的監(jiān)管部門要維持市場穩(wěn)定，再加上今年是經(jīng)濟(jì)局勢比較復(fù)雜的一年，不穩(wěn)定因素非常多，所以他又要“托市”，處于“兩難”中。
金巖石：“新興加轉(zhuǎn)軌”，我的理解主要體現(xiàn)在兩個層面：第一個層面就是我們的宏觀經(jīng)濟(jì)和股票市場、微觀的上市公司、微觀的結(jié)構(gòu)之間還存在著相當(dāng)大的背離。換句話說，中國的股市從宏觀上看還是低估，但是從微觀上看是高估的，這就是宏觀和微觀之間的背離。第二個層面，就是投融資主體的背離。融資方還保持著原來圈錢的傳統(tǒng)動機(jī)，而投資方又相對的不夠成熟，特別是我們的基金業(yè)----市場上的主流機(jī)構(gòu)投資者不是很成熟。為什么這么說？我們可以很明顯的看出，在市場上追漲殺跌的主流投資者恰恰是基金。所以投融資主體之間缺乏一種協(xié)調(diào)，微觀與宏觀之間缺乏一種協(xié)調(diào)。我想中國股市經(jīng)過這一輪調(diào)整之后會變得更加成熟。
水皮：主要特征是市場不成熟，還不能完全市場化。在全流通完成之前，A股市場跟以前股權(quán)分置下的市場還是非常相象的，是需要政府來管制的市場，是沒有完全脫離“政策市”的一個市場。我曾經(jīng)寫過一篇文章，叫“誰應(yīng)該對這個市場負(fù)責(zé)”。上市公司對市場不負(fù)責(zé)，比如說某公司的股價從140跌到70了，它還要融資。所以中國不存在發(fā)行失敗這個問題----沒有賣不出去的股票，只有賣不出去的價格。一塊錢可以賣五分錢也可以賣，能圈多少圈多少，因?yàn)槭袌龈鼪]關(guān)系，公司跟他也沒太大關(guān)系。再比如說增發(fā)，現(xiàn)在增發(fā)基本上沒有門檻；再比如說新股發(fā)行定價過高，并不完全是一種市場行為。
所以我認(rèn)為管理也注意到“新興加轉(zhuǎn)軌”的特點(diǎn)，認(rèn)為許多事情市場本身還解決不了，還不能完全市場化。
“惡意圈錢”是中國的發(fā)明創(chuàng)造
現(xiàn)在市場對融資、再融資的確非常敏感，那么怎么界定“正常的融資”和“惡意圈錢”呢？
華生：“惡意圈錢”是一個很不準(zhǔn)確也不嚴(yán)肅說法。《證券法》里沒有界定什么是“惡意圈錢”，證監(jiān)會也從沒界定什么是“善意圈錢”和“惡意圈錢”。證券市場是用來做什么的？它的功能就是融資----只要是符合法律法規(guī)規(guī)定，證券市場就是一個上市公司融資的地方。很難說他是惡意還是善意，不能用“感情文學(xué)”的說法去描述一個法制化的證券市場。這個說法我看是“無法無據(jù)”的。
金巖石：“惡意圈錢”這個詞是中國的發(fā)明創(chuàng)造，坦率的講，在翻成英文的時候沒法翻。但是它又確實(shí)代表著股市發(fā)展初期當(dāng)中的一種行為，如果說我們要尋找指標(biāo)來界定它的話，我想有兩個指標(biāo)：第一是投資方向不明。就是先把錢拿來再說，然后我再想怎么用。我想在投資方向不明、融資的目的說不清，在這種情況下進(jìn)行的融資或再融資，都應(yīng)該屬于“惡意圈錢”的范圍。第二，當(dāng)一個公司的投資性收入占主導(dǎo)的時候，特別是在二級市場上持有大量流動性金融資產(chǎn)的時候，還到二級市場上融資，那么這個也可以界定為“惡意圈錢”。因?yàn)檫@相當(dāng)于股民把錢交給上市公司，而上市公司用這個錢在二級市場上投機(jī)炒作，那等于股民用了自己的錢交給競爭對手來與自己爭利，在這種情況下，不但會傷害市場的競爭機(jī)制，同時也會傷害上市公司最重要的企業(yè)家形式----企業(yè)家創(chuàng)業(yè)應(yīng)當(dāng)主要集中在實(shí)體經(jīng)濟(jì)的財富創(chuàng)造中。
“五點(diǎn)建議”是管理層對上市公司指導(dǎo)性暗示
證監(jiān)會對上市公司提出五點(diǎn)要求：根據(jù)市場情況、根據(jù)自身實(shí)際需求、慎重考慮籌資規(guī)模和籌資時機(jī)、考慮投資者的承受能力。對此你怎么看？
華生：上市公司行為從一定程度上說是“個體經(jīng)濟(jì)合理化行為”。去年股市大漲的時候，管理層提醒投資者風(fēng)險很大，但是大家還要往里面沖。你可以說他是非理性投資，但是，那是他個體的理性選擇。現(xiàn)在上市公司的融資再融資也是一個道理，它為什么要增發(fā)？它肯定是在考慮了所有的因素之后才要增發(fā)的。那么現(xiàn)在管理層要求上市公司不把自己的利益放在第一位，這可能嗎？所有的投資者最先考慮的都是賺錢，上市公司也是如此。如果說現(xiàn)在的市場情況很差，股價連它的凈資產(chǎn)都不到，你天天叫它融資它也不會融資的。
我認(rèn)為這只是表現(xiàn)了中國證券市場還沒有擺脫“政策市”：漲多了擔(dān)心會出問題所以要告誡投資風(fēng)險；跌多了怕影響社會穩(wěn)定，所以希望大家克制一些。
金巖石：我想這五個指標(biāo)是證監(jiān)會給了上市公司一個指導(dǎo)性的暗示，意思是說，你不能完全不考慮市場情況，完全不考慮你自身的情況，一味的在市場上拿錢。
會不會把正常的融資也會給卡掉了？
金巖石：那倒不一定，“核準(zhǔn)制”的意思就是我們必須有“核”也有“準(zhǔn)”。實(shí)際上在上市公司里面也存在一個“核準(zhǔn)”，我倒覺得證監(jiān)會這五條建議，對提高上市公司的公司治理結(jié)構(gòu)很有幫助。
市場調(diào)整的時間可能是要用“年”來衡量
如何看待今年資金面緊張和匱乏的局面？
華生：我一直強(qiáng)調(diào)，任何一個市場，只要估值合理，供求就會平衡。舉個例子來說，去年因?yàn)橘Y金太多，股票太少，所以股價就一個勁的往上漲，估值變得不合理。這時候應(yīng)當(dāng)擴(kuò)大供給，但去年的供給沒有擴(kuò)大，或者說擴(kuò)大的不夠，股價就漲得很高。在很高的股價下，供求本身就很難均衡，再加上面臨大非解禁、直接融資等問題，就造成了資金面緊張的局面。
現(xiàn)在看，擴(kuò)大直接融資仍然是總的方向，所以市場還需要長時期的鞏固和調(diào)整。這個話我去年下半年說過，但大家聽不進(jìn)去。現(xiàn)在我仍然說，這個調(diào)整可能不是用天、不是用月，而是要用年來衡量。
金巖石：我還是維持我原來的判斷，4000點(diǎn)到6000點(diǎn)波動。
水皮：資金問題跟信心是緊密相關(guān)的，如果大家對預(yù)期向好資金就來了，預(yù)期不好市場上資金再多也會逃跑的。如果不改變這種融資，我想就算是60萬億的市場也會逃的干干凈凈的。關(guān)鍵要看這個市場有沒有人管，是不是健康的，是不是跟總書記說的“科學(xué)發(fā)展觀”相吻合，從實(shí)際出發(fā)并且注重可持續(xù)發(fā)展的。市場其實(shí)是最講政治的地方。你講政治，大家會把你的成績記的清清楚楚；你不講政治，市場會給你臉色看，會用市場的方式來懲罰你。
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