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如果將一國經(jīng)濟(jì)比作人體，那么資金就是血液。如同血液流動暢通人體才健康一樣，只有當(dāng)資金融通順暢時，經(jīng)濟(jì)體才充滿活力。而資金流量表（Flow of Funds Accounts）就恰似這樣一張血管圖，描述著經(jīng)濟(jì)體各組成部分的資金融通情況，于是本文就通過分析資金流量表來思考美國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展趨勢。
資金流量表將美國整個經(jīng)濟(jì)體分為家庭、企業(yè)、政府和國外部門四個部分。各組成部分當(dāng)期金融資產(chǎn)凈增值與負(fù)債凈增值之差，如為正值，則意味著該部門當(dāng)期對金融市場融出資金；反之，若為負(fù)值，則意味著融入資金。在整個金融市場中，資金融出總量等于資金融入總量。資金融入、融出的載體就是諸如股票、債券這樣的金融工具，當(dāng)然也包括次貸危機(jī)的主角——房貸和房貸債券等。
美國的資金流量表每季度公布一次，在本月17日美聯(lián)儲（Federal Reserve）最新公布的資金流量表中，其最明顯的特征是各部門共同、持續(xù)、大量為美國政府融資。危機(jī)發(fā)生前，美國消費(fèi)型經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式使得美國家庭儲蓄率低，并造成持續(xù)貿(mào)易赤字，因此，美國家庭和政府都是金融市場的資金融入者。危機(jī)爆發(fā)后，美國家庭的消費(fèi)立即受到了節(jié)制，而貿(mào)易赤字的好轉(zhuǎn)又需要時間，加上解救危機(jī)需要大量資金，于是金融市場上就出現(xiàn)了各部門向美國政府融資的局面。具體來說：
第一，家庭（Households and Nonprofit Organizations）。根據(jù)資金流量表，2009年二季度美國家庭對金融市場4258億美元的資金融出中，有3429億美元是用于購買美國國債。從1998年到2007年危機(jī)爆發(fā)前，由于美國低利率政策刺激了美國家庭房貸消費(fèi)的增加，以及其間因股市盤整而大幅減持股票，導(dǎo)致美國家庭一直是金融市場的資金融入者。危機(jī)爆發(fā)后，房貸和消費(fèi)貸款的下降使得美國家庭的負(fù)債呈整體收縮之勢。而在金融資產(chǎn)方面，因儲蓄和持有國債的上升導(dǎo)致家庭擁有的金融資產(chǎn)降幅小于負(fù)債的降幅，從而使得美國家庭在危機(jī)后成為金融市場的資金融出者。
第二，非金融企業(yè)（Nonfinancial Business）。資金流量表顯示，整個美國非金融企業(yè)擁有的資產(chǎn)還沒有美國金融企業(yè)擁有的金融資產(chǎn)多。與整個行業(yè)相對弱小相對應(yīng)的是，近年來非金融企業(yè)的內(nèi)源資金完全可以滿足企業(yè)的資金需求，因此其在金融市場資金融通中并不是一個特別重要的角色。但危機(jī)仍使其從2009年起成為資金融出者。這一變化與最近兩個季度來非金融企業(yè)大幅減持6311億美元銀行貸款密切相關(guān)。根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債表衰退的觀點(diǎn)，房地產(chǎn)等資產(chǎn)的價格大幅下跌嚴(yán)重削弱了企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表的質(zhì)量，因此導(dǎo)致企業(yè)目標(biāo)不再是追求利潤最大化，而是通過償還貸款等手段修補(bǔ)受損的資產(chǎn)負(fù)債表，然而這一舉動使經(jīng)濟(jì)喪失了活力。目前，危機(jī)確實(shí)惡化了美國非金融企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表，而其連續(xù)兩個季度銀行貸款大幅下降無疑又增加了人們對美國非金融企業(yè)是否會進(jìn)入衰退的疑慮。
第三，聯(lián)邦政府（Federal Government）。在2009年二季度，美國聯(lián)邦政府從金融市場上融入了1.6萬億美元的資金，這一數(shù)字是危機(jī)爆發(fā)前2006年融入2546億美元資金的6.3倍。聯(lián)邦政府負(fù)債總額也因此從2006年的6.2萬億美元增加到2009年二季度的8.6萬億美元，其中有近6.9萬億美元的負(fù)債為美國國債，而這6.9萬億美元的國債占同期美國國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的53.5%。美國政府大幅融資是迫于財政支出超過財政收入造成的資金缺口。以2009年二季度為例，美國聯(lián)邦政府的資金缺口為1.3萬億美元。通常從金融市場融入的資金規(guī)模不會偏離當(dāng)期資金缺口太多，而諸如最新近3000億美元的偏離則顯然在危機(jī)嚴(yán)重性的同時，也顯示了美國政府解救危機(jī)、刺激經(jīng)濟(jì)的力度之大。
第四，國外部門（Rest of the World）。國外部門多年來一直是美國金融市場的資金融出者，融出資金量在2008年一季度達(dá)到最高值6638億美元，2009年二季度回落到2303億美元。在融資量發(fā)生變化的同時，融資載體也發(fā)生著變化。“9·11”事件以前，因?yàn)槊绹幱谪斦酄顟B(tài)以及美國股市的低迷，國外部門持有的多是美國機(jī)構(gòu)債、企業(yè)債等。之后，大量增持了美國國債。次貸危機(jī)爆發(fā)后，國外部門在持續(xù)減持房貸債券的同時，卻一直增持美國國債，只是在2009年開始的兩個季度增持幅度才出現(xiàn)下降。在2008年四季度，國外部門增持美國國債1.04萬億美元，2009年二季度僅為4030億美元。目前，國外部門共持有美國國債近3.5萬億美元，占美國發(fā)行的全部國債的50.7%。國外部門之所以購買美國國債是基于對美國政府的信任，這又與美國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行好壞、美國政府政策得當(dāng)與否密切相關(guān)。
正如文章開篇所說，健康的經(jīng)濟(jì)體需要順暢的資金融通，而現(xiàn)行的美國資金融通結(jié)構(gòu)卻難免給人不穩(wěn)定之感。美國家庭儲蓄上升導(dǎo)致的資金融入是在危機(jī)時人們處于自我保護(hù)而做出的自然反應(yīng)，在沒有制度的約束時，其仍會回到過去的狀態(tài)。事實(shí)上，現(xiàn)在美國政府仍強(qiáng)調(diào)要維護(hù)家庭的消費(fèi)，因?yàn)檫@是美國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基礎(chǔ)。既然消費(fèi)型發(fā)展模式不能動搖，那持續(xù)的貿(mào)易逆差就不可能在短期內(nèi)獲得解決。加上美元的國際儲備貨幣的地位，美國政府并沒有太大的動力去做這件事。因此，美國政府為救市而激增的負(fù)債會更加依賴于國外部門。但根本問題的懸而不決，加上日益畸形的融資結(jié)構(gòu)，正越來越考驗(yàn)著國外部門的信心。
面對這種情況，發(fā)展美國的非金融企業(yè)，使其成為美國融資結(jié)構(gòu)的主要力量或許是一個可行的思路。危機(jī)爆發(fā)以來，美國金融體系過度脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展越來越受到人們的指責(zé)，而要讓金融重新回到服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的軌道，在對金融體系進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)管的同時，另一自然而然的途徑就是發(fā)展實(shí)體經(jīng)濟(jì)。在得到發(fā)展后，非金融企業(yè)自然就會成為金融市場上資金融通的調(diào)節(jié)者，逐步承擔(dān)起給美國政府融資的重?fù)?dān)。而在美國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)協(xié)調(diào)后，國外部門也會樂意接納美國政府有良好經(jīng)濟(jì)作后盾的國債融資。同時，在非金融企業(yè)面臨資產(chǎn)負(fù)債表衰退威脅的現(xiàn)狀下，扶持非金融企業(yè)發(fā)展也是十分必要的。
然而，美國發(fā)展非金融企業(yè)的道路卻不一定就十分通暢。特別要注意的是，在經(jīng)濟(jì)一體化的今天，只有各經(jīng)濟(jì)體相互真誠地合作才能取得實(shí)體經(jīng)濟(jì)預(yù)期的發(fā)展效果。而奧巴馬政府不久前對中國輸美輪胎征懲罰性關(guān)稅的做法顯然不是一個好的開始，或許在即將召開的G20國會議上，這一問題會得到妥善解決。
（作者系留美金融學(xué)博士，CFA） |