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| 為什么預(yù)測油價(jià)在今天成了高風(fēng)險(xiǎn)行為 |
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| 2009-06-19 劉濤 來源:上海證券報(bào) |
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分析油價(jià)走勢，無論是長期還是短期，重點(diǎn)還應(yīng)看美元匯率。美元匯率的上下波動(dòng)可以很好地解釋油價(jià)短期內(nèi)的忽漲忽落。不過，當(dāng)油價(jià)越來越顯現(xiàn)出非理性時(shí)，對(duì)市場投機(jī)行為也應(yīng)予以關(guān)注。但在一定時(shí)期內(nèi)，多數(shù)投機(jī)者往往傾向于在一個(gè)方向上連續(xù)下注，其對(duì)短期油價(jià)波動(dòng)的影響也通常是單向的，對(duì)此不可不察。
高盛又在預(yù)測油價(jià)了。在6月初的一份報(bào)告中，高盛認(rèn)為，最近4個(gè)月以來國際原油價(jià)格的持續(xù)上漲，不過是新一輪油價(jià)上攻的熱身階段。為此，高盛已將2009年末原油預(yù)期價(jià)格從原先的每桶65美元大幅調(diào)高至85美元，并預(yù)測2010年底油價(jià)還將進(jìn)一步上升至95美元。
世人想必還清楚記得，去年5月當(dāng)油價(jià)上漲至120美元時(shí)，高盛曾拋出所謂的“超級(jí)上漲理論”，斷言油價(jià)“未來兩年可能直逼200美元”——遺憾的是，油價(jià)在去年7月觸及147美元高點(diǎn)后便掉頭向下，以近乎自由落體的姿態(tài)跌落到30美元左右。
以目前的國際油價(jià)上漲速度，筆者并不懷疑，今年年底之前有升至85美元的可能，甚至沖高到90美元也并不會(huì)感到特別意外。在經(jīng)歷過2008年油價(jià)大起大落的洗禮后，又有多少人還會(huì)對(duì)此大驚小怪呢？問題是，高盛給出的理由實(shí)在難以令人信服。
翻翻去年的報(bào)紙，就會(huì)發(fā)現(xiàn)當(dāng)初高盛給出的理由正是“供給匱乏及非經(jīng)合組織國家?guī)缀醪皇軆r(jià)格影響的需求增長”。而這次，它依然只是簡單地將供求雙方力量的此消彼長作為判斷油價(jià)未來走勢的主要論據(jù)。
表面上看，有關(guān)部分非歐佩克國家儲(chǔ)量和生產(chǎn)能力衰退之說，或許并非捕風(fēng)捉影，人們也常用“當(dāng)年輕的需求遭遇年邁的供給”來形容這一現(xiàn)象。最典型的例子就是墨西哥，由于Cantarell等主要油田老化，2004年以來其原油產(chǎn)量逐年下滑。以這種“頂峰論”（Peak
Oil）的視角來看，油價(jià)上升似乎是不可避免的。
但筆者以為，供求關(guān)系和油價(jià)兩者之間的關(guān)系，可能遠(yuǎn)比人們的想像更為復(fù)雜。如果不細(xì)加分析，僅靠簡單的供求分析很可能無法得出正確結(jié)論。
第一，供求關(guān)系與油價(jià)之間的相關(guān)性，并未得到經(jīng)驗(yàn)證據(jù)的支持。從歷史數(shù)據(jù)來看，需求大于供給必然會(huì)導(dǎo)致油價(jià)上升的結(jié)論不成立，而供給大于需求也不一定會(huì)推動(dòng)油價(jià)下跌。例如，根據(jù)美國能源署（EIA）的數(shù)據(jù)，1995年至1998年、2000年至2001年、2004年至2005等年份，原油供給都大于需求，但油價(jià)卻都有個(gè)明顯的上升過程。
第二，要看到近年來歐佩克對(duì)于原油供給的影響力正在回升。從短期來看，即便供求失衡引起價(jià)格變化，占全球原油產(chǎn)量40%以上的歐佩克在沙特的主導(dǎo)下，一定程度上可通過自我調(diào)節(jié)生產(chǎn)配額來影響油價(jià)。產(chǎn)油國可以在低油價(jià)時(shí)主動(dòng)采取限產(chǎn)保價(jià)；而在高油價(jià)時(shí)在主要消費(fèi)國的壓力下，有時(shí)也會(huì)采取增產(chǎn)措施，使原油的生產(chǎn)與需求保持一種大致平衡的關(guān)系。另外，許多非歐佩克國家實(shí)際上也經(jīng)常參照歐佩克的政策風(fēng)向行事。
當(dāng)然，基于自身利益最大化考慮，非歐佩克國家并沒有義務(wù)總與歐佩克的立場保持一致，由此也增加了預(yù)測供給面的復(fù)雜性。例如，俄羅斯在財(cái)政狀況良好、外匯儲(chǔ)備充足的情況下，偏好于長遠(yuǎn)收益，在油價(jià)低迷時(shí)或許會(huì)配合歐佩克國家實(shí)行減產(chǎn)措施；一旦其陷入財(cái)政窘境、外匯儲(chǔ)備急劇縮水時(shí)，即便面臨低油價(jià)也會(huì)極力擴(kuò)大生產(chǎn)。克魯格曼著名的“向后彎曲的曲線”和“多重均衡模型”，即可解釋后一種狀況。
第三，如果將供給理解為生產(chǎn)，一個(gè)最大的問題是，許多產(chǎn)油國國內(nèi)本身也存在龐大需求，且近年來呈快速上升趨勢，但這一部分通常是不與國際市場價(jià)格接軌的。同樣道理，以消費(fèi)或進(jìn)口量代表的需求，也都存在一定失真現(xiàn)象。因此，筆者認(rèn)為，應(yīng)當(dāng)以實(shí)際出口代表供給，以實(shí)際進(jìn)口需求加上未被滿足的潛在進(jìn)口需求代表需求更為合適。不過這樣一來，需求就更難準(zhǔn)確統(tǒng)計(jì)了。
第四，從需求構(gòu)成來看，2004年以來，雖然中國、印度等新興經(jīng)濟(jì)體的原油進(jìn)口需求不斷上升，但美國、日本和歐洲等OECD國家的原油消費(fèi)量同時(shí)卻呈現(xiàn)一個(gè)較為明顯的下降趨勢；而從供給構(gòu)成來看，在墨西哥產(chǎn)量衰退的同時(shí)，巴西等一些新的非歐佩克國家卻在崛起。因此，2004年至2008年，世界原油消費(fèi)和生產(chǎn)的相對(duì)變動(dòng)并不明顯。
第五，進(jìn)一步考慮，我們還可將進(jìn)口原油細(xì)分為份額油和市場油。其中，份額油對(duì)于出口方和進(jìn)口方而言，等同于長期合約，有利于產(chǎn)油國對(duì)需求和價(jià)格形成穩(wěn)定預(yù)期，也就是說，供給可以提前適應(yīng)需求的變化，因而對(duì)國際市場基本上不會(huì)產(chǎn)生太大影響；而市場油則屬于“計(jì)劃外”的臨時(shí)需求，其增減對(duì)國際油價(jià)沖擊較大。
2009年之前，中國主要通過“市場油”方式從國際市場上獲得進(jìn)口，由此曾被指責(zé)為是推高油價(jià)的重要原因。從今年初開始，中國改弦易轍，陸續(xù)與俄羅斯、委內(nèi)瑞拉、安哥拉、哈薩克斯坦和巴西五國簽訂“貸款換石油”協(xié)議。根據(jù)這些協(xié)議，未來15至20年，中國將通過向上述國家的石油企業(yè)提供貸款，以換取每年3000萬噸原油的穩(wěn)定供應(yīng)。如此一來，“中國因素”對(duì)油價(jià)的沖擊理當(dāng)大大降低。
理論上講，供求無疑是決定油價(jià)均衡水平的最基本因素。但如果用不帶偏見的眼光來看，最近20年來國際原油供求大致呈現(xiàn)出交替重合的趨勢，并不存在明顯的缺口和背離，因而與油價(jià)走勢之間并無明顯的相關(guān)性；另一方面，實(shí)踐中要想找到可以一個(gè)真實(shí)反映供求關(guān)系變化的指標(biāo)也殊非易事，因而簡單的供求分析，對(duì)于預(yù)測油價(jià)的未來走勢未必有效。
筆者認(rèn)為，分析油價(jià)走勢，無論是長期還是短期，重點(diǎn)還應(yīng)看美元匯率。美元匯率的上下波動(dòng)可以很好地解釋油價(jià)短期內(nèi)的忽漲忽落。不過，當(dāng)油價(jià)越來越顯現(xiàn)出非理性時(shí)，對(duì)市場投機(jī)行為也應(yīng)予以關(guān)注。但在一定時(shí)期內(nèi)，多數(shù)投機(jī)者往往傾向于在一個(gè)方向上連續(xù)下注，其對(duì)短期油價(jià)波動(dòng)的影響也通常是單向的，對(duì)此不可不察。
（作者為宏觀經(jīng)濟(jì)分析師） |
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