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| 2007-09-24 作者：葉檀 來(lái)源:每日經(jīng)濟(jì)新聞 |
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日本泡沫經(jīng)濟(jì)被當(dāng)作前車之鑒，在我國(guó)一提再提。每個(gè)人都有足夠的自信認(rèn)為自己有能力避免重蹈他人的覆轍，實(shí)際上，人們?cè)诩s束條件與私利的左右下，總會(huì)一次次陷入同一個(gè)泥淖。
日式資產(chǎn)泡沫的教訓(xùn)是什么？誰(shuí)都會(huì)說，低利率。是的，這是一個(gè)表象，我們應(yīng)該回答的是，是否每個(gè)國(guó)家只要把利率提高，就能一勞永逸地?cái)[脫泡沫的侵?jǐn)_？更關(guān)鍵的是，日本大藏省、日本央行明知低利率風(fēng)險(xiǎn)極大，為何還要如此愚蠢地用低利率迫使日本投資者為美國(guó)買單？只有搞清楚了這些問題，我們才能知道，在什么情況下可以避免日式資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，而在路徑被鎖定的情況下，我們即使心不甘情不愿，也只能重蹈日式泡沫覆轍。
以下幾大日元失敗之因也許比單純討論日元失敗的結(jié)果更有效。
第一，軟弱的日元。與日本作為世界最大的債權(quán)國(guó)相對(duì)應(yīng)，日元在上世紀(jì)80年代處于可笑的軟弱境地。日元在上世紀(jì)70年代末自由兌換之后，仍然未取得相應(yīng)的定價(jià)權(quán)，對(duì)外出口20%以上系于美國(guó)一身，而對(duì)外貿(mào)易的70%以美元為結(jié)算單位。為什么日本與德國(guó)如此不同，德國(guó)敢于抗命，而日本對(duì)美國(guó)亦步亦趨？因?yàn)槿毡菊芮宄涝罎⑼甑暗牟粌H是美國(guó)經(jīng)濟(jì)，還有日本經(jīng)濟(jì)。而美國(guó)對(duì)于日本經(jīng)濟(jì)、國(guó)家安全、國(guó)民心理的影響無(wú)處不在，無(wú)論是里根時(shí)代還是克林頓時(shí)代，日本政府對(duì)于美國(guó)的數(shù)次貶值升值的號(hào)召無(wú)不奉命惟謹(jǐn)。反觀德國(guó)，在上世紀(jì)70年代答應(yīng)美國(guó)不將美元兌換成黃金等四項(xiàng)條件一次性買單之后，就與美元分道揚(yáng)鑣，轉(zhuǎn)而致力于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)與歐元區(qū)的打造，擴(kuò)大馬克債的發(fā)行范圍。
1987年2月盧浮宮會(huì)議，為防止美元貶值，美國(guó)向日德兩國(guó)施壓要求日元與馬克減息，德國(guó)政府以象征性的姿態(tài)進(jìn)行抵抗，而日本則把利率降至2.5%的戰(zhàn)后最低水平，日本首相還表示降息20%沒有問題。即便日本企業(yè)在上世紀(jì)80年代增加了對(duì)東南亞地區(qū)的投資，但貨幣主導(dǎo)權(quán)仍然掌握在美國(guó)政府與金融機(jī)構(gòu)手中，一旦對(duì)沖基金發(fā)動(dòng)襲擊，東南亞各國(guó)與日本玉石俱焚。
同時(shí)，日本政府為了選票向國(guó)內(nèi)右翼投降，以在歷史問題上挑釁鄰國(guó)等辦法使日元甚至無(wú)法成為區(qū)域主導(dǎo)貨幣，把自己吊死在美元之樹上。
第二，無(wú)所作為、倒行逆施的大藏省。日本作為世界最主要的擁有創(chuàng)新能力的制造大國(guó)，成為世界最大債權(quán)國(guó)，這意味著日本經(jīng)濟(jì)發(fā)生了根本性的轉(zhuǎn)折，日本的金融制度本應(yīng)隨之而變，但日本的大藏省的金融管理公有制成為日本金融僵化的罪魁，日本金融學(xué)者吉川元忠先生甚至激烈地申斥大藏省“死有余辜”，他們因?yàn)楹ε聠适?duì)日本金融的強(qiáng)大影響力而有意延宕改革時(shí)間。
上世紀(jì)70年代以后，日本銀行與證券公司的態(tài)度截然不同，證券公司希望擴(kuò)大日元的發(fā)行范圍，進(jìn)行金融創(chuàng)新，而日本銀行，如果他們?cè)诂F(xiàn)有體制下可以獲得最大的贏利，為什么還要改革呢？如果取消低息政策，日本銀行的贏利就會(huì)降低，在股市的利益也會(huì)減少。
日本銀行遭遇國(guó)際清算銀行要求的8%資本充足率的時(shí)候，選擇了將資本市場(chǎng)作為自己的避風(fēng)港。銀行高價(jià)IPO，同時(shí)通過大型企業(yè)之間的相互持股保持極高的市盈率，另一方面，企業(yè)融資成本極低——這些現(xiàn)象是否似曾相識(shí)？與當(dāng)下的中國(guó)股市如此契合。只不過，與日本銀行占市值20%左右相比，中國(guó)金融機(jī)構(gòu)地位更重要，他們占據(jù)了40%以上，同時(shí)，在金融市場(chǎng)的獲利也更加豐厚，他們從資本市場(chǎng)獲得的收益不會(huì)低于16%、17%以上的平均值。
第三，動(dòng)輒得咎的調(diào)控。日元影響力無(wú)法突破，便只有購(gòu)買美國(guó)債券回流美國(guó)一途，投資者由于找不到更好的投資機(jī)會(huì)在美元貶值的情況下仍然大量購(gòu)買美國(guó)債券，做多國(guó)內(nèi)股市，同時(shí)日本企業(yè)為了避免匯率損失，投資土地等實(shí)物資產(chǎn)。1995年由于擔(dān)心美元過份貶值將使石油美元與新興國(guó)家更快的逃離美元軌道，以及克林頓新任財(cái)長(zhǎng)薩默斯的華爾街背景，更加注重強(qiáng)勢(shì)美元與貿(mào)易國(guó)的國(guó)內(nèi)金融開放，日元貶值美元升值一幕重現(xiàn)。事實(shí)上，由于日元與美元之間在1996、1997年間高達(dá)5%的利差，日本主要金融機(jī)構(gòu)在與大藏省的例會(huì)上甚至還通過打電話等“窗口指導(dǎo)”的方式，明示日本金融機(jī)構(gòu)購(gòu)入美元債券。而高盛等金融機(jī)構(gòu)在全球以美元為單位推銷日本股指的做空期權(quán)，這是一場(chǎng)金融戰(zhàn)爭(zhēng)結(jié)局早已注定。
急劇升值或是急劇貶值，無(wú)不對(duì)日本經(jīng)濟(jì)造成重創(chuàng)，日本大藏省與央行已經(jīng)忘記了貨幣政策的主要目標(biāo)是什么。日本泡沫崩潰后，日本政府從1992到1995年共投入65萬(wàn)億日元，進(jìn)行擴(kuò)張性財(cái)政政策，卻并未收到應(yīng)有的效果，其中被用于公共投資的約為33萬(wàn)億日元，而其余則抵銷了對(duì)外投資的匯率損失。更嚴(yán)重的是，這些公共投資的利益被背景雄厚的大公司攫取，政府與大公司的控制力同時(shí)加強(qiáng)而不是削弱。而在90年代后期，日本橋本政府實(shí)行取消減稅、提高消費(fèi)稅、減少醫(yī)療公共支出等緊縮政策后，經(jīng)濟(jì)陷入負(fù)增長(zhǎng)，金融機(jī)構(gòu)面臨破產(chǎn)危機(jī)。為挽救金融機(jī)構(gòu)，刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展，日本政府將利率降至0.5%的水平，同時(shí)繼續(xù)實(shí)行擴(kuò)張性財(cái)政政策，但結(jié)果我們都已經(jīng)看到，日本經(jīng)濟(jì)仍無(wú)起色，反而強(qiáng)化了對(duì)美元的依賴。
患上軟骨病的日本貨幣政策一敗涂地，但經(jīng)濟(jì)沒有像阿根廷等國(guó)一樣不可收拾，是日本世界一流的高科技制造業(yè)與汽車產(chǎn)業(yè)救了日本經(jīng)濟(jì)一命，這些企業(yè)通過在海外設(shè)廠或者發(fā)展電子產(chǎn)品等，牢牢占據(jù)了世界高端出口市場(chǎng)，因而經(jīng)受住了一輪又一輪貨幣風(fēng)波的考驗(yàn)，事實(shí)上，在泡沫崩潰以后，日本企業(yè)的高端產(chǎn)品出口份額仍在上升。我國(guó)的金融萬(wàn)一出現(xiàn)危機(jī)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的定海神針何在？是亞洲最贏利企業(yè)中石油？是市值超過花旗的工行？還是規(guī)模已經(jīng)趕英超美的萬(wàn)科？ |
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