價(jià)值投資者做決策前，一般會(huì)給予目標(biāo)公司合理估值，主要參考指標(biāo)有市盈率、市凈率和市銷率，當(dāng)交易價(jià)低于估值時(shí)，才會(huì)買入并持有。那么，對(duì)于當(dāng)下火爆的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，這些指標(biāo)適用嗎?
首先，市盈率(PE)并不適用。目前創(chuàng)業(yè)板PE約為130倍，有種說法認(rèn)為這意味著130年后才能收回投資。其實(shí)這種說法有些片面，其前提假設(shè)是業(yè)績(jī)?cè)谖磥?30年中不增不減，股價(jià)不升不降，全靠股利分紅取得回報(bào)，到時(shí)累計(jì)分紅正好等于投資本金。但事實(shí)上沒人把股票當(dāng)國(guó)債來持有，大家買股票是來賺取買賣差價(jià)的。況且，股票炒的就是預(yù)期，拿市盈率來說事，就會(huì)不自覺地盯著歷史業(yè)績(jī)，卻忽視了未來潛力。對(duì)創(chuàng)業(yè)板中的新興企業(yè)，若用傳統(tǒng)企業(yè)靜態(tài)市盈率的辦法來估值，顯然是用錯(cuò)了地方。
其次，市凈率(PB)也不適用。印鈔機(jī)的好壞應(yīng)看能印多少鈔票，并不是購(gòu)買成本。市凈率高并不意味著投資價(jià)值低。比如貴州茅臺(tái)PB高達(dá)5倍，但其凈資產(chǎn)收益(ROE)高達(dá)近30%，ROE/PB約為6%，6%的倒數(shù)約為17倍，也就是目前貴州茅臺(tái)的PE值。所以說，PB指標(biāo)和PE指標(biāo)是相通的，主要適應(yīng)于經(jīng)營(yíng)比較穩(wěn)定的傳統(tǒng)企業(yè)。
那么，市銷率(PS)呢?市銷率是市值和收入的比值，一般而言，數(shù)值越小，說明企業(yè)營(yíng)收相對(duì)較大，投資價(jià)值相對(duì)較高。市銷率著眼于企業(yè)營(yíng)收指標(biāo)，比前兩個(gè)指標(biāo)更適用一些。畢竟，除了金融投資企業(yè)以外，盈利總歸來源于收入。比如貴州茅臺(tái)，每賣100元可凈賺約50元，利潤(rùn)率高達(dá)約50%，但不可能超過收入，凈賺101元。因此，新興企業(yè)哪怕目前不賺錢，但起碼收入要說得過去。
滬深上市公司總收入今年可達(dá)30萬億以上，目前滬深總市值約60萬億，A股整體市銷率約為2倍。去年A股整體利潤(rùn)率約為8.3%，用市銷率除以利潤(rùn)率，比值為約24倍，也就是目前A股的整體市盈率，這是市銷率和市盈率之間的勾稽關(guān)系。可見，如果一個(gè)行業(yè)利潤(rùn)率較高，那么市銷率可稍高些，即較少的收入可提供相對(duì)較多的盈利，把估值降下來;反之，行業(yè)利潤(rùn)率較低，市銷率就不能高。由于我國(guó)企業(yè)利潤(rùn)率普遍為5%至10%，因此1至2倍的市銷率比較合理。
不妨拿兩家互聯(lián)網(wǎng)公司——阿里巴巴和京東商城作為參照樣本：京東去年凈收入1150億，交易額2602億(自營(yíng)+平臺(tái)流量)，尚未盈利，但據(jù)商業(yè)行業(yè)平均利潤(rùn)率水平，以1倍的市銷率匡算，京東的合理估值約為2000億。目前其在納斯達(dá)克市值約為460億美元，考慮到京東有自己的物流體系，實(shí)質(zhì)上是“1個(gè)商業(yè)公司+0.5個(gè)物流公司”，在商業(yè)流通全產(chǎn)業(yè)鏈上可獲取更多盈利，因此目前京東的市值被低估了。
阿里巴巴2011年后才開始盈利，去年實(shí)現(xiàn)商品成交總額約2.3萬億，由于阿里的商業(yè)模式是從交易中收取傭金(或營(yíng)銷費(fèi))，2.3萬億并非其凈收入，但如以商品成交總額擬合凈收入，考慮到阿里要和賣家平分產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)利潤(rùn)，以市銷率0.5倍匡算，阿里巴巴的市值約為1.2萬億。目前其在紐交所的市值為2200億美元，與前述估值基本相當(dāng)。但考慮到阿里巴巴已成為一家集金融、娛樂、影視、旅游、教育、醫(yī)療等業(yè)態(tài)的超級(jí)生態(tài)公司，其目前的市值也被低估了。
可見，對(duì)某些互聯(lián)網(wǎng)公司，市銷率雖不能決定一切，但可參考。需要特別說明的是，此類互聯(lián)網(wǎng)公司必須是在存量的盤子里，與傳統(tǒng)企業(yè)爭(zhēng)搶市場(chǎng)份額的公司。比如電子商務(wù)，改變了銷售模式，卻基本沒改變產(chǎn)品本身，所以可用這個(gè)行業(yè)的利潤(rùn)率水平為基準(zhǔn)來估值。美國(guó)本土企業(yè)利潤(rùn)率普遍比我國(guó)企業(yè)高，所以亞馬遜的市銷率約為2倍，盡管從未盈利過，但不妨礙其股價(jià)達(dá)到每股420多美元。
但眼下還有大量增量需求的互聯(lián)網(wǎng)公司，如視頻、網(wǎng)游手游等企業(yè)，其本身就是全新產(chǎn)業(yè)，沒有什么原有模式可供參考。對(duì)此類互聯(lián)網(wǎng)公司估值，市銷率也不一定適用了。去年我國(guó)創(chuàng)業(yè)板公司合計(jì)收入為3678億，加上今年上市的四五十家，目前總收入約4000多億，但總市值已達(dá)約6萬億，整體市銷率高達(dá)約15倍。如此高的指標(biāo)，撇開利潤(rùn)不說，單從收入角度來看，現(xiàn)階段性估值似已過高了。
不過，話又要說回來，高估總有高估的理由。企業(yè)家剛開始創(chuàng)業(yè)時(shí)，同樣也會(huì)對(duì)前景高度樂觀，對(duì)自身高度自信。資本市場(chǎng)的高估，如果利用得當(dāng)，合理引導(dǎo)，會(huì)形成牽引新經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的引擎。這個(gè)過程可能會(huì)比較殘酷，甚至有點(diǎn)血腥，但大浪淘沙后，資本的力量會(huì)讓偉大的公司得以脫穎而出。就像經(jīng)過納斯達(dá)克泡沫的洗禮，蘋果、微軟、谷歌、臉譜、英特爾等變得更強(qiáng)大了。
所以，坦率地說，創(chuàng)業(yè)板是少部分專業(yè)投資者拿出一部分閑置資金去參與的市場(chǎng)。如果普通投資者耐不住寂寞和誘惑非要參與，最好投資創(chuàng)業(yè)板ETF基金或類ETF基金。這是因?yàn)椋灰粩嘤袆?chuàng)新公司登陸創(chuàng)業(yè)板，哪怕淘汰率再高，創(chuàng)業(yè)板也不會(huì)倒下，基金就不會(huì)虧。我們有理由樂觀地看好創(chuàng)業(yè)板，因?yàn)橹袊?guó)企業(yè)家創(chuàng)業(yè)激情不會(huì)輸給別人。
