在北京大學(xué)最近召開的一次研討會上，北京大學(xué)國家發(fā)展研究院教授黃益平從2015年2月5日央行降準(zhǔn)后A股指數(shù)不升反降這一現(xiàn)象，引出“穩(wěn)健的貨幣政策到底是中性還是適度寬松”，“價格型還是數(shù)量型的貨幣政策工具更合適”，“在決定貨幣政策時，央行應(yīng)主要關(guān)注通脹、增速還是金融風(fēng)險”等方面問題，并進(jìn)一步從政策目標(biāo)、政策工具、政策框架、政策立場方面展開了關(guān)于我國貨幣政策轉(zhuǎn)型問題的思考。
貨幣政策的目標(biāo)要看主要責(zé)任
關(guān)于貨幣政策的目標(biāo)，黃益平首先指出我國宏觀經(jīng)濟(jì)政策的最終目標(biāo)包括經(jīng)濟(jì)增長、充分就業(yè)、穩(wěn)定物價、國際收支平衡四個方面。這里有些指標(biāo)是相互一致的，但有些指標(biāo)可能互相存在矛盾。一個政策工具不可能同時實現(xiàn)四個政策目標(biāo)，那么哪一個目標(biāo)是我們最主要考慮的？貨幣政策轉(zhuǎn)型以后，它最主要的責(zé)任是什么？
其次，關(guān)于金融穩(wěn)定的目標(biāo)，黃益平認(rèn)為，貨幣政策和宏觀審慎政策盡管要協(xié)調(diào)，但具體的功能分開相對好一些。根據(jù)麥肯錫的報告，我國2014年二季度的杠桿率（債務(wù)/GDP）在240%左右，從2007年以來增加了80幾個百分點，因而很多金融和決策部門人員認(rèn)為貨幣政策不能寬松。但黃益平認(rèn)為，如果因為杠桿率太高而不能放松貨幣政策，則失去了貨幣政策反周期和調(diào)整經(jīng)濟(jì)周期的本意。如果貨幣政策的寬松過度，出現(xiàn)一些問題，如資產(chǎn)市場或銀行債務(wù)等方面，此時需要宏觀和微觀的相關(guān)政策共同監(jiān)管，而不應(yīng)把所有責(zé)任都推給貨幣政策。
最后，關(guān)于調(diào)結(jié)構(gòu)的目標(biāo)，黃益平認(rèn)為，就貨幣和財政政策而言，財政政策調(diào)結(jié)構(gòu)更容易、效果更直接。利用貨幣政策支持特定部門比較難，因為：第一，錢具有流動性。第二，除政策性銀行，商業(yè)銀行只會在有利可圖或者政府擔(dān)保和補(bǔ)貼的情況下放貸。而在經(jīng)濟(jì)下行、金融風(fēng)險上升時，中小企業(yè)和三農(nóng)企業(yè)的風(fēng)險比較高，可以采取一些財政政策支持它們，貨幣工具相對來說比較難。
從貨幣工具來說，除一般市場經(jīng)濟(jì)國家沒有綜合信貸計劃和其他政策工具外，我國現(xiàn)有的貨幣政策工具和市場經(jīng)濟(jì)國家差不多，但在操作上不太一樣。可以把我國過去30幾年貨幣政策改革歷程簡單分為三個階段。在1997年金融危機(jī)以前，主要還是原來的綜合信貸計劃、指令性管理、實存實貸的工具。過去稱之為直接工具或直接管理的工具。但從1997年開始，間接工具用得越來越多。最突出的就是反通縮時所用的準(zhǔn)備金率、公開市場操作、降準(zhǔn)、降息等間接工具。到2001年年底加入WTO以后，價格工具變得越來越重要。因此我國的貨幣政策一直處于轉(zhuǎn)型的過程中，并不是從今天才剛剛開始。
價格調(diào)控規(guī)則越來越有效
在貨幣政策的調(diào)控規(guī)則上，黃益平認(rèn)為，我國央行更像是采用混合型的貨幣政策決策規(guī)則，兼具價格和數(shù)量規(guī)則兩方面特點。同時，有不少證據(jù)證明，以前是數(shù)量規(guī)則更有效，但現(xiàn)在價格規(guī)則變得越來越有效。此外，我國M2在實際經(jīng)濟(jì)中的相關(guān)性，與過去相比發(fā)生了很大變化。隨著影子銀行的增多和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的改變，我國CPI和M2之間的關(guān)系不像過去那么緊密。我國的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)過去以制造業(yè)為主，而現(xiàn)在服務(wù)業(yè)越來越重要。由于制造業(yè)和服務(wù)業(yè)對貨幣供應(yīng)量和融資的依賴程度不一樣，這使得我們過去認(rèn)為我們已經(jīng)深刻理解的數(shù)量規(guī)則已經(jīng)開始發(fā)生了變化。美國在上世紀(jì)70年代也采用過數(shù)量規(guī)則，但也并不是那么奏效。
穩(wěn)增長是任何國家貨幣政策的責(zé)任
關(guān)于我國當(dāng)前貨幣政策的立場，黃益平總結(jié)了五種表述——寬松、偏松、穩(wěn)健、偏緊、收緊。所謂的穩(wěn)健就是中性的貨幣政策。它處在偏緊和偏松之間，實際的貨幣政策狀況并沒變化。黃益平說，最近一兩年以來我國的貨幣政策一直是偏緊的，這從下面數(shù)據(jù)可以看出。首先，我國一年期貸款基準(zhǔn)利率（實際）和七天同業(yè)拆借市場的實際利率一直在上升，表明我國實際的貸款條件一直在惡化。盡管看上去在降息，但是降息的步伐遠(yuǎn)遠(yuǎn)跟不上CPI下降的程度，導(dǎo)致實際的融資成本上升。其次，興業(yè)銀行提供的中國貨幣狀況指數(shù)也在增加，表明我國的貨幣政策是收緊的。
當(dāng)前，我國正處在新常態(tài)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r中，貨幣政策不再全面放水，不再強(qiáng)刺激和舉國保增長。但貨幣政策依然可以發(fā)揮調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)周期的作用。我國當(dāng)前價格下行的趨勢很明顯，貨幣政策應(yīng)該采取一些適度的放松措施。穩(wěn)增長是任何國家的財政和貨幣政策的責(zé)任之一。另外，關(guān)于金融風(fēng)險問題，我國官方壞賬率數(shù)據(jù)可能沒有真實反映實際的壞賬情況，因而還需對金融風(fēng)險問題做一個仔細(xì)的考慮。
融資困難問題是一個世界性的難題。在經(jīng)濟(jì)下行、風(fēng)險上升的情況下，我國融資困難是可以理解的，但還有兩個特殊的因素需要考慮。第一，利率市場雙軌制。正規(guī)市場把利率壓低，實際導(dǎo)致非正規(guī)市場利率抬高，使得中小企業(yè)融資難。第二，影子銀行。事實上，影子銀行的發(fā)展是一種變相、自發(fā)的利率市場化。像地方融資平臺這樣的軟預(yù)算約束機(jī)構(gòu)的進(jìn)入，擠出了中小企業(yè)并抬高了其他企業(yè)融資的成本。他認(rèn)為當(dāng)前還存在很多需要改革的問題，如存款保險制度、地方平臺、國企的軟預(yù)算約束等等。如果不解決這些風(fēng)險而把利率放開，只能是自討苦吃。
綜上，黃益平認(rèn)為：第一，我國貨幣政策承擔(dān)不了這么多責(zé)任，應(yīng)該考慮給它減負(fù)；第二，從國內(nèi)外來看，數(shù)量型的貨幣政策規(guī)則不是那么有效，也許我國現(xiàn)在已有條件慢慢轉(zhuǎn)向價格型規(guī)則；第三，在我國現(xiàn)行的經(jīng)濟(jì)金融狀況下，貨幣政策更積極一些比較好。
