近期的一系列跡象表明，在年初的兩波微刺激之后，更有力度的微刺激第三波正逐步浮出水面。國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)在《泰晤士報(bào)》撰文稱(chēng)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)全年有望實(shí)現(xiàn)7.5%的GDP增速目標(biāo)，并表示政府已經(jīng)準(zhǔn)備調(diào)整政策，以確保政策發(fā)揮作用。我們認(rèn)為，微刺激第三波已經(jīng)拉開(kāi)序幕，主要思路是“寬貨幣+寬信用+寬財(cái)政”，其中重點(diǎn)是“寬信用”，而適度放松存貸比可能是政策工具箱中的重要選擇。
不可承受之重
銀監(jiān)會(huì)副主席王兆新日前表示存貸比規(guī)則未來(lái)有望做出調(diào)整。考慮到存貸比是《商業(yè)銀行發(fā)法》法定的監(jiān)管指標(biāo)，在取消《商業(yè)銀行法》對(duì)存貸比指標(biāo)的規(guī)定之前，存貸比75%的監(jiān)管“紅線(xiàn)”暫難突破，預(yù)計(jì)監(jiān)管部門(mén)只會(huì)適度調(diào)整存貸比指標(biāo)。根據(jù)銀監(jiān)會(huì)披露的信息，具體方式可能為：擴(kuò)大分母范圍，將過(guò)去比較穩(wěn)定的存款來(lái)源計(jì)入分母，指的是固定期限非結(jié)算類(lèi)同業(yè)存款;縮小分子范圍，將政策性貸款(比如對(duì)小微、三農(nóng)、棚改的專(zhuān)項(xiàng)貸款)不再納入存貸比考核。
應(yīng)看到，推動(dòng)存款快速增長(zhǎng)的外匯占款驅(qū)動(dòng)因素正在減弱。外匯占款成為金融機(jī)構(gòu)資金來(lái)源的源頭活水，是改善貸存比指標(biāo)的關(guān)鍵因素，存貸比監(jiān)管對(duì)金融機(jī)構(gòu)過(guò)度信貸有約束作用。時(shí)移世易，短期伴隨著人民幣雙向波動(dòng)擴(kuò)大，經(jīng)濟(jì)下行壓力和房地產(chǎn)價(jià)格調(diào)整，私人部門(mén)持匯量上升，新增外匯占款出現(xiàn)明顯下降。中長(zhǎng)期伴隨著資本賬戶(hù)開(kāi)放，中國(guó)人口紅利拐點(diǎn)，儲(chǔ)蓄投資差距收窄以及全球大寬松盛宴終點(diǎn)臨近，國(guó)際收支雙順差格局未來(lái)將出現(xiàn)趨勢(shì)性逆轉(zhuǎn)，外匯占款也因此對(duì)存款增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)度在減弱。在此背景之下，存貸比監(jiān)管將對(duì)金融機(jī)構(gòu)規(guī)模合理的信貸投放構(gòu)成極大的挑戰(zhàn)，不利于降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本。
此外，金融機(jī)構(gòu)負(fù)債端脫媒，一般性存款轉(zhuǎn)化為同業(yè)存款，存貸比考核制約表內(nèi)信貸正常增長(zhǎng)。伴隨著中國(guó)利率市場(chǎng)化的進(jìn)程，銀行理財(cái)、貨幣基金等金融創(chuàng)新快速發(fā)展，深刻地改變了居民金融資產(chǎn)配置行為。銀行理財(cái)產(chǎn)品余額已由2009年底的1.7萬(wàn)億元迅速增長(zhǎng)至12.2萬(wàn)億元，貨幣基金份額在不到一年的時(shí)間已由2013年6月的3000億份額飆升至2014年4月的1.75萬(wàn)億份。由于存貸比考核分母對(duì)應(yīng)的是一般性存款，從一般性存款考核口徑看，其包括了單位存款、儲(chǔ)蓄存款、臨時(shí)存款、保證金存款和保險(xiǎn)公司的同業(yè)存款等，非存款類(lèi)金融機(jī)構(gòu)同業(yè)存款并不納入一般性存款的考核口徑。未來(lái)，利率市場(chǎng)化大趨勢(shì)無(wú)法阻擋，隨著金融脫媒的延續(xù)，金融機(jī)構(gòu)信貸服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力將明顯受制于存貸比監(jiān)管約束。
存貸比考核制造了非標(biāo)等影子銀行業(yè)務(wù)，放大了金融風(fēng)險(xiǎn)，抬高了全社會(huì)融資成本，導(dǎo)致資金利率季末沖高。一方面，地方和部分產(chǎn)能過(guò)剩部門(mén)的財(cái)務(wù)軟約束特征對(duì)利率不敏感，能夠承擔(dān)較高的利率，傳統(tǒng)行業(yè)出現(xiàn)明顯加杠桿行為。通過(guò)信托、券商資管和基金子公司等通道業(yè)務(wù)繞過(guò)存貸比監(jiān)管導(dǎo)致融資鏈條被人為延長(zhǎng)，不利于監(jiān)管部門(mén)有效地控制資金流向，導(dǎo)致潛在金融風(fēng)險(xiǎn)積累。另一方面，由于存貸比監(jiān)管采取的是月末和季末時(shí)點(diǎn)的考核方式，迫使金融機(jī)構(gòu)在月末季末通過(guò)高息攬存以達(dá)到監(jiān)管的要求，使得月末季末銀行間流動(dòng)性極度緊張，資金利率易沖高，“錢(qián)荒”頻發(fā)，增加了金融機(jī)構(gòu)內(nèi)在的脆弱性和不穩(wěn)定性，從而使金融風(fēng)險(xiǎn)不斷產(chǎn)生和積累。
存貸比的松動(dòng)有望驅(qū)使金融機(jī)構(gòu)增加對(duì)表內(nèi)信貸資產(chǎn)的配置，為穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)和防風(fēng)險(xiǎn)助力。為實(shí)現(xiàn)全年經(jīng)濟(jì)目標(biāo)，適度松動(dòng)信貸，利用棚改、高鐵等基建投資對(duì)沖甚至扭轉(zhuǎn)房地產(chǎn)投資下行趨勢(shì)是唯一的政策選項(xiàng)。將政策性貸款(比如對(duì)小微、三農(nóng)、棚改的專(zhuān)項(xiàng)貸款)不計(jì)入存貸比考核的分子中，有助于降低金融機(jī)構(gòu)提供上述部門(mén)的監(jiān)管成本，鼓勵(lì)和引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)將信貸配置到“調(diào)結(jié)構(gòu)”領(lǐng)域，符合政策定向?qū)捤烧咛卣鳌?/P>
“寬信用”助力經(jīng)濟(jì)回穩(wěn)
短期看，松綁存貸比對(duì)信貸總量影響有限。一方面，從上市銀行的數(shù)據(jù)看，目前存貸比離75%的監(jiān)管紅線(xiàn)尚有一定的距離，存貸比壓力最大的是民生銀行和交通，而絕大部分上市銀行的存貸比都在70%之下，存貸比短期內(nèi)還不是制約金融機(jī)構(gòu)信貸類(lèi)資產(chǎn)配置的主要約束。另一方面，根據(jù)我們草根調(diào)研的結(jié)果，金融機(jī)構(gòu)提供信貸最主要的約束還是來(lái)自于央行對(duì)信貸額度的管控和資本約束，央行信貸額度不松，金融機(jī)構(gòu)資本充足率得不到提高，單一的存貸比放松難以顯著地影響金融機(jī)構(gòu)當(dāng)前的信貸行為。
中期看，存貸比放松有助于全社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)偏好回升。首先，對(duì)小微、三農(nóng)和其他有利于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整領(lǐng)域放松存貸比，有助于引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)提升對(duì)上述領(lǐng)域信貸資產(chǎn)占比，信貸資金可獲得性增強(qiáng)，有助于降低上述領(lǐng)域信用風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)的概率。其次，存貸比放松配合非標(biāo)融資監(jiān)管硬約束(127號(hào)文)，可以引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)表內(nèi)信貸承接表外融資，表外通道業(yè)務(wù)融資鏈條縮減有助于降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本，而實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本的下降有助于社會(huì)整體風(fēng)險(xiǎn)偏好轉(zhuǎn)暖。最后，下半年經(jīng)濟(jì)要“勇奪佳績(jī)”必須伴隨著更大的政策支持力度，這意味著信用端將逐步松綁，央行對(duì)信貸額度的控制有望松動(dòng)，優(yōu)先股也有望發(fā)行補(bǔ)充金融機(jī)構(gòu)資本金，存貸比放松降低表內(nèi)資產(chǎn)監(jiān)管成本，提升表內(nèi)信貸類(lèi)資產(chǎn)吸引力，信貸投放有助于經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)和風(fēng)險(xiǎn)偏好的釋放。
總體看，存貸比松動(dòng)和其他松綁信貸端的政策，將逐步修正機(jī)構(gòu)對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)最為悲觀的預(yù)期，金融機(jī)構(gòu)信貸類(lèi)資產(chǎn)配置意愿增強(qiáng)也意味著銀行間流動(dòng)性最為寬松的時(shí)代已接近尾聲，利率品的牛市步入下半場(chǎng)，轉(zhuǎn)債和高收益產(chǎn)業(yè)債配置價(jià)值更佳。