監(jiān)管當局目前暫停了二維碼支付和虛擬信用卡，部分銀行甚至集體決定不接受余額寶的協(xié)議存款，近日一些銀行大幅調低了儲蓄卡轉至余額寶單日、單月的上限額度。中國互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務狂熱般的發(fā)展趨勢被潑了一瓢冷水。中國互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展時間雖然很短，但是支付寶、余額寶、網(wǎng)絡貸款等互聯(lián)網(wǎng)金融爆發(fā)式增長的態(tài)勢，甚至引發(fā)了互聯(lián)網(wǎng)金融將顛覆中國金融體系的爭論。
國內(nèi)最為火爆的互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品非余額寶莫屬。余額寶所能獲得的較高收益吸引了8000多萬投資者，成立僅9個多月，所關聯(lián)的貨幣基金規(guī)模就超過5000億元，一舉成為中國最大的單只基金，并超過了其他單一基金公司的資產(chǎn)管理規(guī)模，可謂“一騎絕塵”。
從全球范圍看，余額寶的“祖宗”可追溯到美國Paypal貨幣市場基金。Paypal貨幣市場基金是1999年成立的全球第一只互聯(lián)網(wǎng)貨幣基金，由eBay的子公司Paypal創(chuàng)辦，該基金一度由于流動性好受到投資者青睞，2007年達到10億美元的規(guī)模。但是，金融危機改變了Paypal的命運，美國零利率和量化寬松政策則成為Paypal的掘墓人。由于收益率不斷下降，投資者持續(xù)贖回，2011年7月Paypal告別了歷史。
Paypal的命運引發(fā)了諸多反思。一是Paypal的收益率不具有競爭優(yōu)勢，其資產(chǎn)主要是債券，美國債券類基金甚多，Paypal替代品甚多，且其收益率一般要低于股票，這決定了其規(guī)模缺乏爆發(fā)式增長的利益基礎。二是Paypal優(yōu)勢在于流動性創(chuàng)新，但美國發(fā)達的市場信用、支付清算和金融服務決定了流動性并非是核心競爭力，Paypal缺乏持續(xù)擴張的市場動力。三是Paypal最終被清盤主要受實體經(jīng)濟和宏觀政策的約束，收益率持續(xù)下跌直至虧損，Paypal失去了生存的經(jīng)濟政策基礎。
Paypal黯淡的命運終點似乎成了中國互聯(lián)網(wǎng)貨幣基金狂熱的起點，Paypal和余額寶的發(fā)展態(tài)勢亦可謂是天壤之別。但是，從發(fā)展的基礎看，余額寶等互聯(lián)網(wǎng)貨幣基金爆發(fā)式增長具有特定的基礎。
余額寶高收益和高增長具有特定的制度基礎。一方面，由于中國利率沒有市場化，利差較大且被制度化，存款是銀行體系最為重要的要素資源。另一方面，中國微觀監(jiān)管機制使得存款成為法定的稀缺資源，為了使存貸比達標，銀行必須苦苦尋求存款。這為余額寶配置核心資產(chǎn)提供了特定的制度環(huán)境，協(xié)議存款成為其核心資產(chǎn)并獲得較高收益，資產(chǎn)占比超過8成，收益率甚至一度超過6.5%。
余額寶爆發(fā)式增長具有特定的市場結構基礎。從金融結構看，中國是銀行主導的金融體系結構，資金供給和配置機制銀行獨大，余額寶使得普通大眾成為了資金市場中的真正供給者，獲得了資金所有人應有的收益回報。截至3月24日，余額寶收益率仍超過5.5%，高于業(yè)績較好的貨幣基金(4%-4.5%)，高于1年期定期存款利率(3.25%)，是活期存款利率0.35%的10多倍。可以看出，如果通過銀行體系提供資金，居民的回報率是很低的。
余額寶發(fā)展具有特定的金融產(chǎn)品競爭優(yōu)勢。從金融產(chǎn)品看，中國一直缺乏穩(wěn)健性、固定收益類產(chǎn)品，余額寶為普通投資者提供了流動性和收益性都具有優(yōu)勢的貨幣基金。同時，中國一直缺乏風險收益性較好的金融投資產(chǎn)品，余額寶為投資者提供了流動性強、收益率較高而風險不大的金融產(chǎn)品。關鍵是支付寶與余額寶的無縫對接，使得支付寶中的活期存款變?yōu)樨泿呕穑鲃有圆皇苡绊懀找媛侍嵘?0多倍，獲得了巨大的真實需求。
應該說，余額寶是中國金融體系制度、結構、市場及產(chǎn)品發(fā)展等方面的一個縮影。余額寶規(guī)模膨脹及其在資金市場地位的提升，使得銀行業(yè)面臨著金融體系資本性脫媒和互聯(lián)網(wǎng)技術性脫媒的雙重沖擊。
筆者認為，互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展的趨勢是確定的，監(jiān)管當局也應在鼓勵發(fā)展的基礎上尋求與有效監(jiān)管的平衡。不管是監(jiān)管層還是實業(yè)界，也需要冷靜認清互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展趨勢。
中國互聯(lián)網(wǎng)金融爆發(fā)式增長具有特定的基礎，特別是制度性基礎。如果中國實現(xiàn)了存款利率市場化，那余額寶的高收益率就缺乏制度基礎，其收益率將逐步向一般的貨幣基金靠攏，而一般貨幣基金目前的收益率大致為4%。當然，利率市場化初期，存款利率整體還是小幅上升的，余額寶較高的收益率還可以持續(xù)一段時間。但是，從長期看，余額寶是貨幣基金，貨幣基金就會向收益率中樞靠攏，收益率下行是趨勢性的，只是由于其規(guī)模較大，具有一定的議價能力，收益率可能會相對高于一般貨幣基金。
從美國的經(jīng)驗看，互聯(lián)網(wǎng)金融最終還是要受宏觀實體經(jīng)濟的約束，一旦經(jīng)濟的回報率降低，那實體經(jīng)濟對資金的追逐將有所弱化，貨幣基金的高收益就缺乏實體基礎。比如一旦經(jīng)濟出現(xiàn)去杠桿、利潤率降低、違約風險提高，貨幣基金風險收益格局將出現(xiàn)變化。
隨著金融市場化體系的逐步完善，特別是統(tǒng)一債券市場的形成，將弱化銀行體系的作用，并為中小投資者提供更多的穩(wěn)健性、固收式的投資產(chǎn)品，余額寶等產(chǎn)品的市場基礎就被削弱。當然，這是一個需要體制機制改革的過程。
當然，互聯(lián)網(wǎng)金融規(guī)范發(fā)展和監(jiān)管強化也是一個趨勢，信息安全、身份識別、消費者保護、有效監(jiān)管以及技術失敗等都是監(jiān)管當局重點關注的風險點，監(jiān)管加強對互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務膨脹也將是一種約束。
更為重要的是，金融管理當局應該從余額寶等互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展看到體制機制弊端。居民的金融服務和財富增值需求是強烈、具體和浩大的，相關金融機構在與余額寶“搶食”中更應該反思、回歸與轉型，而金融體制機制改革則更迫不及待。