光大證券案近日因?yàn)觚堉甘录?zé)任人之一聲稱被冤枉，將證監(jiān)會(huì)告上法庭而再次成為市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)。
有觀點(diǎn)稱，在發(fā)達(dá)國(guó)家股市，類似光大證券烏龍指這樣的事件不會(huì)受到懲罰，比如高盛烏龍事件。筆者認(rèn)為，這是斷章取義。去年8月20日上午，高盛集團(tuán)由于軟件失靈在期權(quán)市場(chǎng)誤把一些股票期權(quán)價(jià)格壓低至1美元，后來(lái)高盛獲得輕判，大多數(shù)錯(cuò)誤交易被取消。不過(guò)，不能忽視的事實(shí)是，高盛在事件發(fā)生后，沒(méi)有自行采取任何交易上的補(bǔ)救措施，而是一邊快速自查事故原因，一邊積極與交易所和監(jiān)管部門(mén)溝通，承認(rèn)是自身錯(cuò)誤指令導(dǎo)致了這次事故，這讓包括納斯達(dá)克期權(quán)市場(chǎng)、全美證券交易所和芝加哥期權(quán)交易所等各方有時(shí)間就此向市場(chǎng)發(fā)出警告，提醒紐約時(shí)間上午9點(diǎn)30到9點(diǎn)47分之間的部分交易訂單會(huì)被取消。信息主動(dòng)公開(kāi)，打消了市場(chǎng)的疑惑和跟風(fēng)情緒。
而光大證券在發(fā)生烏龍指事件后，置上交所屢次催促其在下午開(kāi)市前披露有關(guān)信息于不顧，只顧悶頭對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)敞口，而不管此舉會(huì)給其他投資者造成多大風(fēng)險(xiǎn)。一些投資者以為有什么利好消息，下午放膽跟風(fēng)，從而引發(fā)虧損。投資者若能及時(shí)知道是烏龍指引起波動(dòng)，一些暴漲的公司股票下午就會(huì)立即打回原形;正是由于投資者不知烏龍指信息，以為有其他利好，有些公司股價(jià)才會(huì)暴漲后仍維持強(qiáng)勢(shì)。光大證券與高盛集團(tuán)兩個(gè)烏龍指事件，性質(zhì)可以說(shuō)完全不同。
烏龍指本身不會(huì)構(gòu)成違法行為，如果將烏龍指消息迅速對(duì)外公開(kāi)，甚至接下來(lái)的對(duì)沖補(bǔ)救行為同樣不會(huì)構(gòu)成違法。認(rèn)定光大證券構(gòu)成內(nèi)幕交易，正是由于在烏龍指信息未披露期間，光大證券私下交易，理應(yīng)為此受到處罰。
另外，認(rèn)定光大證券的對(duì)沖交易行為構(gòu)成內(nèi)幕交易，也是由于其交易金額巨大，對(duì)證券價(jià)格潛在影響巨大。《證券法》第七十五條第一款規(guī)定，“證券交易活動(dòng)中，涉及公司的經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)或者對(duì)該公司證券的市場(chǎng)價(jià)格有重大影響的尚未公開(kāi)的信息，為內(nèi)幕信息”;光大證券烏龍指買(mǎi)入量巨大，造成股價(jià)巨幅波動(dòng)，嚴(yán)重影響市場(chǎng)的預(yù)期或猜測(cè)，從而進(jìn)一步對(duì)證券價(jià)格產(chǎn)生重大影響，由此構(gòu)成內(nèi)幕信息。
目前，有不少投資者在市場(chǎng)利用股指期貨等做空機(jī)制套利，執(zhí)行所謂的市場(chǎng)中性策略型投資，即建構(gòu)多頭頭寸后又建構(gòu)空頭頭寸以對(duì)沖市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，不留單邊的風(fēng)險(xiǎn)敞口，獲取無(wú)關(guān)市場(chǎng)牛熊的收益。他們的交易行為是否也會(huì)觸及內(nèi)幕交易?筆者認(rèn)為，如果這些交易行為不會(huì)對(duì)證券價(jià)格產(chǎn)生巨大影響，其買(mǎi)入賣空等套利行為既無(wú)需向市場(chǎng)公布，也不會(huì)構(gòu)成內(nèi)幕交易;相反，如果這些交易行為造成證券價(jià)格巨大波動(dòng)，嚴(yán)重影響投資者的預(yù)期，而套利者則趁機(jī)利用制造出來(lái)的巨幅波動(dòng)低買(mǎi)高賣，如此中性策略型投資，也可能構(gòu)成內(nèi)幕交易甚至市場(chǎng)操縱。
還有人認(rèn)為，《證券法》第七十五條第二款前七項(xiàng)列舉的內(nèi)幕信息均來(lái)自發(fā)行人，那么第八項(xiàng)兜底條款也應(yīng)來(lái)自發(fā)行人。筆者認(rèn)為，無(wú)論《證券法》第七十五條第一款還是《內(nèi)幕交易行為認(rèn)定指引》第七條，都規(guī)定“對(duì)證券的市場(chǎng)價(jià)格有重大影響的尚未公開(kāi)的信息”即屬內(nèi)幕信息;尤其是《指引》第九條對(duì)此還專門(mén)解釋，“對(duì)證券價(jià)格有顯著影響，是指有關(guān)信息一旦公開(kāi)，公司證券的交易價(jià)格在一段時(shí)期內(nèi)與市場(chǎng)指數(shù)或相關(guān)分類指數(shù)發(fā)生顯著偏離，或者致使大盤(pán)指數(shù)發(fā)生顯著波動(dòng)”，光大證券烏龍指信息一旦公開(kāi)，必將讓暴漲指數(shù)迅速歸位，顯然屬于內(nèi)幕信息。也就是說(shuō)，內(nèi)幕信息絕非只有上市公司或發(fā)行人才能制造出來(lái)，其他方面同樣可以。
從本質(zhì)上看，證券市場(chǎng)就是一個(gè)信息市場(chǎng)，市場(chǎng)的運(yùn)作過(guò)程就是信息處理過(guò)程，信息對(duì)證券市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)具有決定性意義，信息指引著社會(huì)資金流向各實(shí)體部門(mén)，實(shí)現(xiàn)證券市場(chǎng)的資源配置功能。所以，打造“三公”市場(chǎng)，讓投資者對(duì)這個(gè)市場(chǎng)產(chǎn)生信心，推動(dòng)有關(guān)各方做好信息披露工作意義重大，防止內(nèi)幕交易則更是重中之重。光大證券案值得各方引以為戒的最重要的一條，就是在對(duì)證券價(jià)格具有巨大影響的信息公開(kāi)前，無(wú)論這些信息是從他人那里得來(lái)、還是投資者自己制造，利用這個(gè)信息交易，就可能構(gòu)成內(nèi)幕交易!