上周連續(xù)幾次的下跌，讓一大串銀行的股價(jià)再度跌破凈資產(chǎn)。甚至一度有傳聞稱，一家擬上市股份行董事會(huì)慮及目前慘狀，終于下定決心推遲A股首發(fā)募股(IPO)計(jì)劃，轉(zhuǎn)而主攻H股。不過(guò)好在上周五市場(chǎng)便出現(xiàn)反彈，幾家銀行股價(jià)才算勉強(qiáng)站到了凈資產(chǎn)線的上方。
這是最近數(shù)年來(lái)，再一次出現(xiàn)上市銀行大面積跌破凈資產(chǎn)的狀況。拉長(zhǎng)周期后也不難發(fā)現(xiàn)，銀行股價(jià)近幾年基本也是以凈資產(chǎn)線為軸心在波動(dòng)，一旦遇到資金和信心的雙重利空打擊，破凈幾乎在所難免。
市場(chǎng)對(duì)此的解釋已經(jīng)汗牛充棟。梳理下來(lái)，不外乎認(rèn)為銀行在過(guò)去幾年吃進(jìn)了太多的“有毒資產(chǎn)”。而利率市場(chǎng)化的推動(dòng)，又在蠶食低成本商業(yè)模式的根基。但這種解釋流于牽強(qiáng)，以同樣的宏觀和政策預(yù)期背景，為什么民生銀行和興業(yè)銀行直到今年上半年都還是市場(chǎng)追捧的寵兒?只是隨著同業(yè)對(duì)宏觀穩(wěn)定逐步產(chǎn)生負(fù)面影響，市場(chǎng)的追捧才逐步放緩腳步。
那什么才是導(dǎo)致銀行股價(jià)長(zhǎng)期低迷，且屢屢跌破凈資產(chǎn)的根本原因?筆者以為，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型漫長(zhǎng)的盤(pán)整過(guò)程才是其中根本，而且這個(gè)過(guò)程還沒(méi)有走完。
套用國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表的分析框架，問(wèn)題就非常直觀。因?yàn)槿绻麑⒄⒕用窈推髽I(yè)三張子表合并，那么其與金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表就將基本形成一一對(duì)應(yīng)的關(guān)系。簡(jiǎn)化成一句話：政府、居民和企業(yè)的負(fù)債，就是金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)。
從這個(gè)模式出發(fā)，市場(chǎng)對(duì)銀行盈利能力的擔(dān)心，事實(shí)上就是對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)盤(pán)整回升過(guò)程的擔(dān)憂。道理很簡(jiǎn)單，實(shí)體部門賺錢都日益艱難，銀行憑什么再能賺到盆滿缽滿?而且關(guān)鍵一點(diǎn)是，由于2007年以來(lái)的政策一直選擇用加杠桿的方式來(lái)抵御危機(jī)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門的資產(chǎn)負(fù)債率已經(jīng)逼近上限。換句話說(shuō)，就算是銀行現(xiàn)在想繼續(xù)讓客戶加杠桿，也得權(quán)衡一下逆向選擇的風(fēng)險(xiǎn)究竟有多大才行。
一個(gè)細(xì)節(jié)已足以看出銀行的猶豫。12月20日，央行動(dòng)用短期流動(dòng)性調(diào)節(jié)工具(SLO)之時(shí)，明確說(shuō)目前商業(yè)銀行超額備付金已超1.5萬(wàn)億元，為歷史同期相對(duì)較高水平。銀行手中有錢寧愿存回央行而不是讓渡給客戶，本身就說(shuō)明經(jīng)濟(jì)和金融體系的循環(huán)出現(xiàn)了明顯的斷層。
怎樣才能走出這個(gè)惡性循環(huán)?從實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門的資產(chǎn)負(fù)債表入手方是正道，即想盡一切辦法讓實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門的資產(chǎn)利潤(rùn)率上升。唯有如此其負(fù)債提升才有空間，才能付得起從銀行融資要給的利息。也只有這樣，銀行的盈利來(lái)源才能有充足的保證，整個(gè)經(jīng)濟(jì)和金融體系的循環(huán)才會(huì)生生不息。