雖然全球已不具備因QE退出而爆發(fā)危機的條件了，但非理性投機行為主導(dǎo)的金融和資產(chǎn)市場將凸現(xiàn)QE退出過程中的不確定影響。美國經(jīng)濟遠未恢復(fù)到正常增長水平，但道瓊斯指數(shù)已突破16000點，沒有經(jīng)濟基礎(chǔ)支撐的虛擬經(jīng)濟價格上漲，讓人不能不擔(dān)憂背后的風(fēng)險和危機。長達五年的量化寬松對世界經(jīng)濟帶來的短、長期負外部效應(yīng)還將逐漸顯現(xiàn)。無論美國平衡巨大的財政赤字的方式如何改變，都會帶來全球經(jīng)濟格局的巨變。我們?yōu)榇酥贫ㄒ恍┍Ｗo性應(yīng)急措施非常必要。
美聯(lián)儲結(jié)束今年最后一次議息會議后宣布開始退出量化寬松(QE)，雖然力度很小，但懸在全世界頭上的這把達摩克利斯劍終于落下，市場的恐慌心理得到難得的短暫平靜。不過，似乎另一柄達摩利克斯劍又懸在了全世界的頭上，或者說QE衍生的問題或許會更兇猛，危機政策的退出可能是新一輪危機的開始，QE退出會對全球經(jīng)濟帶來哪些短期、長期的不確定性?這些疑問一下又成了各方爭論的焦點。至少，大宗商品市場的常態(tài)頻繁震蕩，金價房價的改變，都增加了2014年全球金融市場的不確定性和不穩(wěn)定性，美國經(jīng)濟的復(fù)蘇和全球經(jīng)濟增長也增加了變數(shù)。
經(jīng)濟學(xué)理論認為，只有當(dāng)出現(xiàn)突發(fā)性的“黑天鵝”事件，造成熱錢大規(guī)模短時間恐慌性快速流出，對經(jīng)濟和市場產(chǎn)生突發(fā)的沖擊性影響，熱錢流出才會成為危機爆發(fā)的導(dǎo)火線。亞洲金融危機時泰國危機爆發(fā)印證了這一結(jié)論。不過，從年初以來美聯(lián)儲就不斷在釋放QE退出的信號，證券市場、大宗商品市場、金價的反復(fù)震蕩，說明市場早已在消化這個信息。數(shù)據(jù)記載，因為主要發(fā)達國家是危機策源地，經(jīng)濟至今復(fù)蘇乏力，所以持續(xù)了五年的四輪QE釋放的過量流動性，大量流入新興市場國家。因此QE退出影響最大的主要是新興市場國家。南非、巴西、印度、印尼等國近期資本呈逐漸流出態(tài)勢，證券市場反復(fù)震蕩，都應(yīng)該是應(yīng)對美聯(lián)儲退出QE的超前調(diào)整，而不是資本短期內(nèi)的大規(guī)模出逃。這種超前的調(diào)整實際上有某種程度的緩沖作用，已起到了避免突發(fā)沖擊性影響的效果。換句話說，現(xiàn)在QE正式退出已不成其為突發(fā)事件，熱錢短期進一步流出的規(guī)模已大大縮小，不具備產(chǎn)生沖擊性影響的能量。這也就是說，全球已不具備因QE退出而爆發(fā)危機的條件了。
那么，QE退出會帶來那些短期不確定性呢?昨天美國道瓊斯指數(shù)大漲300點，說明了兩點。第一，市場已部分消化了QE退出可能的震蕩，第二，金融市場的非理性投機行為泛濫。QE退出畢竟是貨幣緊縮信號，不該是資本市場的所謂“利好”，特別是未來QE退出的力度一定會逐漸加大，道瓊斯指數(shù)大幅上漲是沒有支撐的。所以，非理性投機行為主導(dǎo)的金融和資產(chǎn)市場將凸現(xiàn)QE退出過程中的不確定影響。
隨著QE未來退出規(guī)模的逐漸加大，美國資本市場的震蕩會成為常態(tài)。大宗商品市場也會呈現(xiàn)震蕩態(tài)勢。美聯(lián)儲上世紀90年代-21世紀初的長時間的寬松貨幣政策，大量金融資本投機大宗商品市場，扭曲了大宗商品市場的商品屬性。而近五年來QE釋放的流動性進一步加劇了大宗商品市場特別是油價的金融屬性。QE退出，原則上來說會導(dǎo)致油價下跌。但證券市場的震蕩會使投機活動在證券市場與大宗商品市場之間的投機套利更頻繁，在美國大規(guī)模開始使用天然氣并開始出口石油后，逆市大幅推高油價的故事已不能自圓其說，看趨勢，已突破每桶100美元的油價也會呈現(xiàn)與證券市場可能不一致但是同步的震蕩態(tài)勢。
看看美國房地產(chǎn)市場的價格變化，就要注意美聯(lián)儲會在什么時候調(diào)整基準利率。一般開始提高利率不會對房價產(chǎn)生下跌的壓力，甚至有助漲的作用。但當(dāng)利率調(diào)整到一定的程度，房地產(chǎn)價格就會發(fā)生變化。次貸危機爆發(fā)，就是因為美聯(lián)儲連續(xù)15次提高基準利率達到5.25%水平時房價開始大幅調(diào)整。當(dāng)然這次利率不會導(dǎo)致新一輪房地產(chǎn)危機，因為房地產(chǎn)信貸沒有出現(xiàn)“次貸”時那樣瘋狂，主要價格推動因素可能主要是包括中國人在內(nèi)的外國人購房行為。
另外，過去幾年美元一直呈現(xiàn)貶值的態(tài)勢，這極大地改善了美國的出口，是美國經(jīng)濟復(fù)蘇的重要因素之一。QE退出意味著貨幣的相對緊縮，原則上美元應(yīng)升值。強勢美元對美國出口和美國經(jīng)濟復(fù)蘇無疑是不利因素。不過美國巨大的國際債務(wù)是否會對美元升值有一定的“牽制”作用，或故伎重施對其他貨幣施加升值的壓力，保持美元相對貶值態(tài)勢和出口優(yōu)勢，眼下都成了不確定因素。
再說說美國QE退出的一些長期影響。
最先被關(guān)注的是，由QE推動的證券市場的價格泡沫會否釀成新一輪危機。美國經(jīng)濟尚在復(fù)蘇的路上，遠未恢復(fù)到正常增長水平，但道瓊斯指數(shù)已突破16000點，沒有經(jīng)濟基礎(chǔ)支撐的虛擬經(jīng)濟的價格上漲，讓人不能不擔(dān)憂背后的風(fēng)險和危機。雖然筆者不認為新一輪危機會在明年爆發(fā)，也不知道什么時候會成為導(dǎo)火線，不過前事不忘，后世之師，剛剛經(jīng)歷金融危機“洗禮”的全球經(jīng)濟，理該呼吁加強全球治理和大國責(zé)任，防止危機的卷土重來。
其次，QE作為拯救美國危機的手段被美聯(lián)儲實施了五年之久。美聯(lián)儲根據(jù)美國的經(jīng)濟金融形勢定調(diào)貨幣政策似乎是天經(jīng)地義之事。但美元作為國際貨幣，對美國有利的政策對其他國家卻有難以估量的負面效應(yīng)也是明擺著的。2011年許多新興市場因為大規(guī)模資本流入，資產(chǎn)價格泡沫膨脹，通脹惡化，貨幣升值，到了難以承受的程度，不約而同采取了匯率控制政策，有的國家甚至采取了控制資本流動的政策，經(jīng)濟受到極大影響。長達五年的量化寬松對世界經(jīng)濟和國際社會帶來的短期長期的負外部效應(yīng)還將逐漸顯現(xiàn)。
還有，QE退出后美國經(jīng)濟的再平衡方式如何改變。過去幾年，通過美元貶值增加出口減少貿(mào)易逆差是美國經(jīng)濟復(fù)蘇的重要手段之一。QE退出后，美國會采取什么新方式來擴大出口優(yōu)勢改善貿(mào)易不平衡?很久以來，美國都是通過向全世界借錢來推動經(jīng)濟增長和經(jīng)濟恢復(fù)的，美國的國債60%是由外國人持有，尤以我國持有量最大。美國如何平衡巨大的財政赤字，是否轉(zhuǎn)變增長方式實施不向外國借錢的經(jīng)濟再平衡發(fā)展模式?無論變或不變，都會帶來全球經(jīng)濟格局的巨變。
尤其需要小心的是，在全球化的世界經(jīng)濟格局下，危機有傳遞效應(yīng)。隨著QE退出力度不斷加大，我們要密切關(guān)注國際貿(mào)易形勢和投資環(huán)境的變化可能傳遞的負面影響，為此制定一些保護性的應(yīng)急措施是非常必要的。另外，如何在開放和風(fēng)險防范之間找到平衡，防止國際國內(nèi)金融不穩(wěn)定的疊加效應(yīng)，也是對當(dāng)前金融改革和金融戰(zhàn)略制定的考驗。從長期著眼，國際貨幣環(huán)境和經(jīng)濟格局的改變，應(yīng)是需要前瞻性準備的重點。