從核準(zhǔn)制過渡到注冊制，在政府而言是“放權(quán)”，而在市場看來，則是“還權(quán)”。這一項改革的要點，主要在于改革行政審批制。不然，“重融資輕回報”就不可能主動退出滬深股市的歷史舞臺。這將是一個不斷清理政策障礙制度障礙的過程，同時，更是不斷消除思想障礙認(rèn)識障礙的過程。后者比前者或更為艱難，但也更為重要。有理由相信，伴隨著“市場起決定性作用”的注冊制改革所到來的，將是中國股市真正意義上的長期利好。
“推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革”寫入《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》，正在整裝待發(fā)的IPO改革終于有了通向注冊制的通行證。
歷任證監(jiān)會負(fù)責(zé)人雖然都曾承認(rèn)注冊制是股票發(fā)行改革的方向，但這些年注冊制始終處在討論階段。除了在認(rèn)識方面還有分歧之外，顯然也還有一些有待解決的具體問題。其中最大的問題，是與《證券法》的有關(guān)規(guī)定據(jù)說會有某種沖突。《證券法》明文規(guī)定：“公開發(fā)行證券，必須符合法律、行政法規(guī)規(guī)定的條件，并依法報經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)或者國務(wù)院授權(quán)的部門核準(zhǔn)。”在《證券法》沒有改變這一規(guī)定之前，能不能推出注冊制?也許因為有信心在近期內(nèi)推動《證券法》修訂，肖鋼才提出在2015年過渡到注冊制的預(yù)期。證監(jiān)會的改革決心或由此可見一斑。
很多改革改的其實不是別的，就是不合時宜或不甚適宜的法律法規(guī)，所以在古代這叫“變法”。不過，股票發(fā)行注冊制是不是非得需要《證券法》先行修法而后才能放行，筆者一向就認(rèn)為應(yīng)有可討論或可商榷之處。核準(zhǔn)制，本質(zhì)上也就是許可制。它同備案制或注冊制的意義原本就非常接近，并不影響其互相間的交叉或包容。核準(zhǔn)制，本是對原來實行的行政審批制的否定，只不過由于“評審”、“審核”的內(nèi)涵被過多突出了實質(zhì)性判斷之義，而很容易被審批制找到借尸還魂的容身之地。這不就是目前股票發(fā)行所謂核準(zhǔn)制所處的狀態(tài)?
從核準(zhǔn)制過渡到注冊制，在政府而言是“放權(quán)”，而在市場看來，則是“還權(quán)”，還核準(zhǔn)制內(nèi)涵中所與生俱來的備案許可之義而已。這一項改革的要點，主要不在于改核準(zhǔn)制的名，而是改革行政審批制。既然如此，現(xiàn)有《證券法》不會、也不該成為注冊制改革的障礙。
現(xiàn)在應(yīng)該可以看得很清楚的是，注冊制改革的最大難關(guān)，還在于核準(zhǔn)制蛻變?yōu)樽兿鄬徟疲粌H使得行政調(diào)控力量過于強(qiáng)大，過多地束縛了市場的發(fā)展，致使或過多過快地跳躍式擴(kuò)容令市場不堪重負(fù)，而且更為令投資人害怕和擔(dān)憂的是，在行政意志的背后，往往有著資本意志的身影。這也正是以往的以行政審批制為核心的IPO改革不知改了多少次，卻總是改不到點子上，更改不到根本上的癥結(jié)所在。正是因為每一次改革，所征求的無不是發(fā)行人、承銷商和機(jī)構(gòu)的意見，這才使得市場化的口號喊得越響亮，“重融資輕回報”的傾向性就越嚴(yán)重，股價泡沫就越大，大小非減持的壓力就越是生生不息，股指和股價走勢與經(jīng)濟(jì)增長趨勢背離得越來越遠(yuǎn)。滬深股市的這種揮之不去的無妄之災(zāi)，從反面進(jìn)一步證明了盡快推行注冊制改革的必要性、重要性、迫切性。
滬深股市20多年來，IPO已暫停了7次，并且這第七次不停則已，一停就是一年之多，實在因為IPO需要改革的問題實在是太多太嚴(yán)重了。存在決定意識，問題倒逼改革。如果說暫停是被問題所倒逼出來的改革訴求最直接也是最簡單的市場表現(xiàn)形式，那么，改革就是“市場決定性作用”的選擇。滬深股市的IPO改革，首先要改的就是為“重融資輕回報”而上下其手的核準(zhǔn)制，即變相審批制。核準(zhǔn)制不改革，“重融資輕回報”就不可能主動退出滬深股市的歷史舞臺。注冊制不到位，“保護(hù)中小投資者就是保護(hù)資本市場”的口號就等于放了空炮。
十八屆三中全會所通過的《決定》，對于滬深股市IPO注冊制改革的推進(jìn)，無疑有了一股巨大的推動力。不過，注冊制改革對于滬深股市畢竟是牽一發(fā)而動全身的根本性變革，推行顯然將會有一個不短的過程，這將是一個不斷清理政策障礙制度障礙的過程，同時，更是不斷消除思想障礙認(rèn)識障礙的過程。后者比前者或更為艱難，但也將更為重要。
雖然滬深股市的改革還遠(yuǎn)遠(yuǎn)未到不需要行政推動的時候，但行政推動力量再強(qiáng)大也不可能令一項比觸及靈魂更痛的利益改革一蹴而成。比行政推動更重要的源動力來自于市場，并且也只能是來自于市場。這也就是《決定》所提出的“市場在資源配置中的決定性作用”。否則，如果某些行政推動的改革所反映的并不是市場的意志，那么，誰又能知道它所最終謀求的會是誰的利益呢?在這方面，我們有過深刻教訓(xùn)的。過去一直都在提的IPO優(yōu)化資源配置的功能，不恰恰正是由于在市場這個基礎(chǔ)之上還有行政權(quán)力的有形之手一直制約著市場的無形之手，而使得市場資源的配置功能非但一直優(yōu)化不起來，還由于動不動就必須為國企脫困服務(wù)，或為市場規(guī)模的趕英超美服務(wù)而身不由己地淪為圈錢尋租的提款機(jī)、減持套現(xiàn)的工具嗎?造成資源配置這種本末倒置的深層次原因，是一種實用主義政治觀在作怪，而這種實用主義政治觀通常總是以行政審批權(quán)為載體的。《決定》所提出的“讓市場在資源配置中起決定性作用”，在筆者看來，正是對注冊制改革乃至資本市場整體改革指導(dǎo)思想的正本清源。它告訴我們，市場，唯有市場，才是改革最廣泛而深厚的群眾基礎(chǔ)，才是改革智慧和創(chuàng)新活力源源不斷充分涌流的源頭之水，才是改革的動力和生命力之所在，才是改革從勝利走向新的勝利的可靠保障。建立在“市場起決定性作用”基礎(chǔ)上的注冊制改革，絕不是一般意義上的“奉旨改革”所能比擬的。
“讓市場在資源配置中起決定性作用”的明確，為包括未來即將啟動的注冊制在內(nèi)的資本市場整體改革指明了正確的方向，為通向?qū)崿F(xiàn)資本市場“中國夢”開辟了正確的道路，同時，也將極大地增強(qiáng)人們推進(jìn)改革創(chuàng)新的信心和勇氣。有理由相信，伴隨著“市場起決定性作用”的注冊制改革所到來的，將是中國股市真正意義上的長期利好。