《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問(wèn)題的決定》提出，“推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革”。分析人士認(rèn)為，股票發(fā)行注冊(cè)制改革將是資本市場(chǎng)最重大的市場(chǎng)化改革。推進(jìn)注冊(cè)制改革絕非新股發(fā)行制度本身“單兵突進(jìn)”修改完善就能實(shí)現(xiàn)，更是一項(xiàng)涉及資本市場(chǎng)各層次之間有機(jī)銜接、中介機(jī)構(gòu)和投資者的系統(tǒng)工程。這項(xiàng)歷史性改革將涉及每一位市場(chǎng)參與者的利益，需集合各方智慧平穩(wěn)推進(jìn)，在未來(lái)一兩年修改證券法的時(shí)間窗口內(nèi)給市場(chǎng)一段過(guò)渡期，最終實(shí)現(xiàn)讓市場(chǎng)的真正歸市場(chǎng)。
面對(duì)注冊(cè)制，問(wèn)題核心并不在于是否推出或何時(shí)推出，而是應(yīng)該如何推出。在目前的市場(chǎng)和制度環(huán)境下，一刀切、試圖一夜之間迅速實(shí)施注冊(cè)制改革，必將造成大量企業(yè)短期內(nèi)涌向新股市場(chǎng)，引發(fā)股市波動(dòng)，損害每一個(gè)投資者的利益，這也是誰(shuí)也不希望看到的局面。
改革需要大智慧。在美國(guó)市場(chǎng)上，包括集團(tuán)訴訟等在內(nèi)的完善司法體系、成熟的機(jī)構(gòu)投資者、SEC有效行使監(jiān)管職能是推行注冊(cè)制的制度基礎(chǔ)。未來(lái)，我國(guó)要從目前的核準(zhǔn)制平穩(wěn)過(guò)渡到注冊(cè)制絕不是新股發(fā)行制度本身“單兵突進(jìn)”修改完善就能實(shí)現(xiàn)的，更是一項(xiàng)系統(tǒng)工程，在完善多層次資本市場(chǎng)的過(guò)程中，實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)需要監(jiān)管層把握全局做好法律和制度建設(shè)，盡快扭轉(zhuǎn)監(jiān)管思路，也需要中介機(jī)構(gòu)切實(shí)履職盡責(zé)，更需要投資者對(duì)新股更成熟的認(rèn)知。
一方面，從監(jiān)管者層面來(lái)看，推進(jìn)注冊(cè)制改革首要的是加快修改證券法。目前證券法規(guī)定“證監(jiān)會(huì)設(shè)發(fā)審會(huì)，審核股票發(fā)行申請(qǐng)”、“證監(jiān)會(huì)依法負(fù)責(zé)核準(zhǔn)股票發(fā)行申請(qǐng)”，成為未來(lái)實(shí)行注冊(cè)制的法律障礙。目前，修法工作已列入明年全國(guó)人大常委會(huì)立法規(guī)劃，有望為從核準(zhǔn)制向注冊(cè)制的轉(zhuǎn)變提供制度安排。在等待法律修改完善的同時(shí)，大量與新股發(fā)行相關(guān)的配套法規(guī)制度亟待修改，推進(jìn)注冊(cè)制改革可謂時(shí)間緊任務(wù)重。
其次，需盡快扭轉(zhuǎn)監(jiān)管思路，摒棄原有事前審批的路徑依賴，將工作重心切實(shí)轉(zhuǎn)向事中和事后監(jiān)管。從人員配置到部門(mén)設(shè)置，多年來(lái)監(jiān)管部門(mén)把大量精力花費(fèi)在審批事項(xiàng)上，并且多次因各種原因暫停新股發(fā)行，未來(lái)監(jiān)管部門(mén)需真正扭轉(zhuǎn)監(jiān)管思路，減少行政干預(yù)。
再次，應(yīng)加快完善多層次資本市場(chǎng)建設(shè)，盡快推出轉(zhuǎn)板制度并完善退市制度。實(shí)行注冊(cè)制需要各層次市場(chǎng)之間的有機(jī)銜接，企業(yè)可根據(jù)公開(kāi)透明的游戲規(guī)則自由選擇轉(zhuǎn)板，不達(dá)標(biāo)的企業(yè)則應(yīng)啟動(dòng)退市程序至下一級(jí)市場(chǎng)，真正讓市場(chǎng)自由選擇，實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰。
最后，這項(xiàng)改革涉及每一個(gè)市場(chǎng)參與者的利益，必須在三公原則和保護(hù)投資者、特別是中小投資者利益的前提下穩(wěn)步推進(jìn)。對(duì)于推進(jìn)注冊(cè)制的時(shí)間表和路線圖，則應(yīng)在制定完成后公開(kāi)及時(shí)發(fā)布。為了減少注冊(cè)制改革帶來(lái)的沖擊和風(fēng)險(xiǎn)，消息人士指出，或在未來(lái)一兩年時(shí)間內(nèi)大大縮短核準(zhǔn)時(shí)間，為最終真正實(shí)現(xiàn)注冊(cè)制留下過(guò)渡期和緩沖期。
另一方面，在注冊(cè)制下，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的職責(zé)是對(duì)申報(bào)文件的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性和及時(shí)性做合規(guī)性形式審查，而將發(fā)行公司的質(zhì)量留給證券中介機(jī)構(gòu)來(lái)判斷和決定。這種股票發(fā)行制度對(duì)發(fā)行人、證券中介機(jī)構(gòu)和投資者的要求都比較高。近年來(lái)萬(wàn)福生科（行情，問(wèn)診）、新大地等惡性案例，暴露了發(fā)行人惡意造假成本較低，部分中介機(jī)構(gòu)在執(zhí)業(yè)過(guò)程中未能恪盡職守的狀況。這一方面需監(jiān)管部門(mén)鐵腕執(zhí)法，提高違法違規(guī)成本，另一方面還需中介機(jī)構(gòu)切實(shí)提高執(zhí)業(yè)能力和自我約束，并使市場(chǎng)形成對(duì)中介機(jī)構(gòu)的良性淘汰機(jī)制。
真正實(shí)現(xiàn)注冊(cè)制還有賴投資者理性理解注冊(cè)制，并理性看待新股發(fā)行。美國(guó)市場(chǎng)之所以能成功推行注冊(cè)制，有賴于龐大、成熟的投資者隊(duì)伍。未來(lái)實(shí)施注冊(cè)制后，新股定價(jià)效率高低和準(zhǔn)確與否均離不開(kāi)投資者的市場(chǎng)博弈，這對(duì)投資者的專業(yè)素養(yǎng)和議價(jià)能力提出了挑戰(zhàn)。
可以說(shuō)，在核準(zhǔn)制轉(zhuǎn)變?yōu)樽?cè)制的過(guò)程中，絕不能幻想可以一蹴而就。推進(jìn)注冊(cè)制改革是一個(gè)需要監(jiān)管層和市場(chǎng)參與各方智慧和共同努力的系統(tǒng)工程，需經(jīng)過(guò)一段時(shí)期的平穩(wěn)推進(jìn)，最終理順關(guān)系，讓市場(chǎng)的歸市場(chǎng)，監(jiān)管的歸監(jiān)管，進(jìn)一步釋放資本市場(chǎng)活力。