其中最大的啟示是,必須采取宏觀審慎政策;宏觀審慎監(jiān)管可以用來阻止資產(chǎn)價格泡沫和信貸供給之間的相互作用
金融危機在近代不斷重演,是一場持久的現(xiàn)代性迷局,如何認識金融危機,并有效防范金融危機是重大的挑戰(zhàn)性課題,而2013年諾貝爾獎的得主羅伯特·席勒給人們提供了一個重新認識金融危機的異類視角。
羅伯特·席勒教授是行為金融的主要創(chuàng)始人,其著名的《非理性繁榮》也被視為闡述資產(chǎn)泡沫危機的經(jīng)典解讀。資產(chǎn)泡沫危機古已有之,
從郁金香泡沫到2007年的次貸危機,資產(chǎn)泡沫總是在人們最為樂觀的情形下出現(xiàn), 也在人們無所準備的情況下突然破滅,
并給經(jīng)濟帶來巨大的沖擊。由美國住房抵押貸款違約所導致的次貸危機蔓延至整個金融領域,并擴散至實體經(jīng)濟的全球金融危機至今還在影響全球。
針對2008年以來的金融危機,有不同的解釋版本,比如金融創(chuàng)新過度說、金融監(jiān)管不足說、流動性過剩說、全球失衡說。但這些大都是從宏觀的視角來闡述,從微觀主體的行為視角卻鮮有之。金融危機的爆發(fā)常常表現(xiàn)為市場泡沫的積聚與破裂的過程,引發(fā)泡沫與市場狂熱的根源往往是羊群行為所導致的系統(tǒng)性偏差,這正是行為金融所探討和關注的領域。
資產(chǎn)泡沫形成的首要原因當然是流動性過剩,對于供給相對不動產(chǎn)或各類其他證券資產(chǎn)而言,資金過度涌入市場是資產(chǎn)價格遠高于基本價值的直接原因,但資產(chǎn)泡沫的增長和破滅機制是什么,又是如何累積金融危機誘發(fā)條件的呢?
本質(zhì)而言,非理性與金融和經(jīng)濟周期息息相關。當金融和經(jīng)濟周期進入上升階段后,在宏觀經(jīng)濟體系運行的正向外部沖擊下,比如寬松的貨幣政策,非理性或者投機性的資產(chǎn)價格上漲和經(jīng)濟繁榮常常相伴出現(xiàn)。一方面,由于市場對未來投資收益的樂觀預期,企業(yè)通過借貸擴大投資的意愿大大增強,如果央行是通過順周期性的助推,那么社會融資和社會總信用就會以驚人的速度擴大,這是資產(chǎn)泡沫形成和潛在金融危機的開始;另一方面,伴隨著資產(chǎn)交易方式的轉變,投資開始大量進入虛擬經(jīng)濟領域,正向連鎖反應勢必帶來資產(chǎn)價格的過度交易。
2008年金融危機以來,各國為抑制本國經(jīng)濟快速下滑,采取了逆周期的寬松刺激政策,但逆周期政策刺激下的經(jīng)濟復蘇并不穩(wěn)定,金融與實體的背離將導致全球系統(tǒng)性金融風險隱患不斷上升。當前全球多數(shù)國家的利率水平已降至極限,資本回報率的下降和龐大的政府、民間債務負擔,使得企業(yè)和居民擴張信用的需求顯著下降,“流動性陷阱”的風險不斷加大。
然而,長期極度寬松貨幣政策造成了市場的貨幣幻覺,資產(chǎn)價格上漲的預期讓樂觀情緒蔓延,使得參與者的自信不斷得到正強化,進一步加劇了資產(chǎn)價格脫離價值的上漲,最后導致資源錯配,為未來埋下金融危機的種子。
2013年諾貝爾經(jīng)濟學獎的行為金融理論給貨幣當局最大的政策啟示就是,必須采取宏觀審慎政策。宏觀審慎監(jiān)管可以用來阻止資產(chǎn)價格泡沫和信貸供給之間的相互作用。貨幣當局如何控制貨幣政策和流動性的投放,避免過度順周期的政策操作以避免未來可能出現(xiàn)的資產(chǎn)泡沫破滅。
第二個政策啟示是,旨在降低資產(chǎn)泡沫對金融穩(wěn)定帶來風險的某些政策可以被納入常規(guī)監(jiān)管制度,其中一個重要的目標就是金融體系包含著金融中介、金融市場和金融監(jiān)管,
對金融穩(wěn)定狹義的定義是指金融中介的經(jīng)營穩(wěn)健, 能夠保持正常的支付職能, 而更廣義的金融穩(wěn)定還包括金融市場的價格穩(wěn)定, 不產(chǎn)生劇烈的波動,
金融監(jiān)管保持較高的監(jiān)管效率等,其中資產(chǎn)價格的穩(wěn)定居于金融穩(wěn)定的核心地位。
第三個政策啟示是,要在充分考慮到理性或非理性預期的基礎上,加快資產(chǎn)價格定價體系的形成。當前我國利率并沒有完全市場化,貨幣市場上的利率還不能完全起到中央銀行信號指示器的功能和調(diào)節(jié)社會融資規(guī)模的功能。貨幣政策中間目標的轉變,需要央行加快推進利率市場化,進行充分的政策溝通,為完善金融調(diào)控體系、避免資產(chǎn)價格泡沫過度積累創(chuàng)造制度條件。