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　　在開放的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下管理部門若采取與國際社會(huì)不同步的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，一定會(huì)導(dǎo)致事與愿違的結(jié)果。現(xiàn)在，中國經(jīng)濟(jì)已走上減速之路，產(chǎn)業(yè)資本正在加速變現(xiàn)流向虛擬經(jīng)濟(jì)，從而亟須采取低息政策來促成資金向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)回歸。而國際短期套利資本已開始從包括中國在內(nèi)的新興市場(chǎng)撤退，若我們不能在其撤出之前讓資金安全落地，那么就有可能發(fā)生由短期資本外流造成的信用沖擊。
　
　　從2010年管理層對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)行強(qiáng)力干預(yù)以來，房地產(chǎn)市場(chǎng)作為吸收中國流動(dòng)性的“貨幣池子”功能頓失。不斷增加的流動(dòng)性在不能自由進(jìn)入房地產(chǎn)市場(chǎng)的情況下，便開始流向要素與商品市場(chǎng)，從而導(dǎo)致了最近幾年持續(xù)不斷的物價(jià)上漲，通貨膨脹揮之不去，既影響了投資，也影響了消費(fèi)。物價(jià)頻繁波動(dòng)，使得企業(yè)無法在調(diào)整庫存還是調(diào)整產(chǎn)能兩者間做出準(zhǔn)確的判斷。不斷攀升的物價(jià)使得消費(fèi)者手持貨幣不斷貶值，實(shí)際收入與生活水準(zhǔn)不漲反跌。
　　面對(duì)這種情況，采取有效的政策措施來控制物價(jià)上揚(yáng)是十分必要的。但是，問題就在于我們采取什么樣的政策才能有效地控制住不斷上漲的物價(jià)來保持宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定？在最近一段時(shí)間中，央行的政策選擇是雙緊，即在提高利率的同時(shí)大幅提高準(zhǔn)備金率。然而，雙緊政策實(shí)施的效果并不理想。或許有人會(huì)說，假如沒有央行的雙緊政策，今天中國的通貨膨脹可能會(huì)變得更加嚴(yán)重。但這并不是對(duì)于缺乏效率的政策進(jìn)行辯解的理由。如果，我們能夠找到中國流動(dòng)性泛濫的真正源頭，那么我們應(yīng)該可以找到更為有效的政策來解決困擾中國經(jīng)濟(jì)多年的通貨膨脹問題。
　　為此，我們首先需要弄明白的問題是，中國龐大規(guī)模的流動(dòng)性究竟是從哪里來的？截至2013年4月，中國M1的存量約為31萬億，其中外匯占款要超過27萬億。由此可見，中國的流動(dòng)性主要來自于外匯占款發(fā)行。進(jìn)一步的問題是，中國不斷增加的外匯又是從何而來的呢？從央行的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來看，2008年我國的外匯儲(chǔ)備大約為2萬億美元左右，可是僅僅在4年之后，我國央行的外匯儲(chǔ)備就超過了3.2萬億美元，凈增加了1.2萬億美元，增幅高達(dá)50%以上。在新增外匯儲(chǔ)備中，貿(mào)易順差不到40%，一半以上的新增儲(chǔ)備來源于資本流入。
　　據(jù)此可以得到的基本結(jié)論是，造成中國物價(jià)上漲的巨大壓力主要來自于外來資本的流入。如果導(dǎo)致中國物價(jià)上漲的主要壓力是來自于外來資本的流入，那么正確的貨幣政策就不應(yīng)當(dāng)是盯住物價(jià)，而是應(yīng)當(dāng)盯住國際資本的流動(dòng)，這可以說是開放經(jīng)濟(jì)與封閉經(jīng)濟(jì)下貨幣政策的最大區(qū)別所在。
　　根據(jù)以上的分析，在2008年全球金融爆發(fā)后，我們?cè)�本�?yīng)當(dāng)采取低息的貨幣政策和緊縮性財(cái)政政策的組合才是合理的。其中的邏輯大致可以概述如下：2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)，2009年全球救市，以美國為首的發(fā)達(dá)工業(yè)化國家?guī)缀鯚o一例外地選擇了量化寬松的貨幣政策，全球流動(dòng)性因此而急劇增加；面對(duì)這樣的局面，為防止外部資金流入中國套利，央行的理性選擇應(yīng)當(dāng)是降低國內(nèi)的利率水平來加以阻擊。
　　與此同時(shí)，為防止低息政策可能帶來的國內(nèi)信貸擴(kuò)張，還需要緊縮性的財(cái)政予以配合；更為重要的是，采取低息貨幣政策，不僅可以降低產(chǎn)業(yè)融資的成本，而且還可以在利率平價(jià)機(jī)制的作用下，促使人民幣匯率走向貶值，這對(duì)阻擊套匯資本的流入和出口增長都會(huì)產(chǎn)生積極的效應(yīng)。
　　但是，自2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)后，特別是在2009年的救市過程中，我們選擇的是盯住物價(jià)（包括房價(jià)）的緊縮性貨幣政策和擴(kuò)張性財(cái)政政策的組合。在這兩種政策組合的選擇過程中，因果關(guān)系究竟是怎樣的我們無法知曉。即：究竟是因?yàn)楣芾韺有枰�采用擴(kuò)張的財(cái)政政策來刺激經(jīng)濟(jì)增長、從而需要緊縮性的貨幣政策來加以組合呢？還是為防止通貨膨脹采取緊縮性的貨幣政策、并用擴(kuò)張性財(cái)政政策來抵消其對(duì)經(jīng)濟(jì)增長可能帶來的不利影響呢？但是此政策組合的效應(yīng)是不好的，對(duì)此我們具體可以分析如下：
　　第一，緊縮性的貨幣政策擴(kuò)大了中外息差，從而導(dǎo)致境外短期套利資本大規(guī)模流入。在中國繼續(xù)執(zhí)行外匯管制的情況下，來自于境外的短期套利資本必定會(huì)通過央行結(jié)匯而進(jìn)入央行的儲(chǔ)備，并通過外匯占款發(fā)行而進(jìn)入市場(chǎng)流通。從最近幾年的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來看，由此產(chǎn)生的貨幣增量遠(yuǎn)遠(yuǎn)要大于央行辛辛苦苦通過加息和提高商業(yè)銀行準(zhǔn)備金而緊縮掉的貨幣量，凈貨幣供應(yīng)量不僅沒有因?yàn)檠胄胁扇【o縮性的貨幣政策而減少，反而在持續(xù)增長。
　　更為可怕的是，由于我們?cè)?005年進(jìn)行的匯改把固定匯率制度變成了浮動(dòng)匯率制度，于是，伴隨著境外套息資金的不斷流入，人民幣對(duì)世界主要貨幣不斷升值，這又為境外資本流入中國套匯提供了條件，從而刺激了更多境外資本的流入。
　　第二，擴(kuò)張性的財(cái)政政策推高了中國的實(shí)際利率，這也是造成境外套利資本流入的一個(gè)重要誘因。2009年管理層為救市而開始實(shí)施數(shù)額高達(dá)4萬億元的超級(jí)財(cái)政刺激政策。根據(jù)不完全的統(tǒng)計(jì)，為財(cái)政配套的銀行信貸資金高達(dá)9萬億元左右。如此高額的財(cái)政融資在信貸市場(chǎng)一定會(huì)產(chǎn)生巨大的擠出效應(yīng)，大批急需資金周轉(zhuǎn)的中小企業(yè)被逐出正規(guī)的信貸市場(chǎng)，被迫進(jìn)入民間高利貸市場(chǎng)尋找資金來源，從而推高了黑市利率。
　　如果我們把正規(guī)信貸市場(chǎng)和民間高利貸市場(chǎng)的利率做個(gè)加權(quán)平均，那么中國的實(shí)際利率事實(shí)上要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于官方公布的實(shí)際利率。由此帶來的后果是可想而知的，大量境外資本通過信托等表外渠道流向中國各種非正規(guī)的信貸市場(chǎng)，致使中國的流動(dòng)性進(jìn)一步泛濫。
　　第三，在實(shí)際利率不斷提高的情況下，持續(xù)增加的流動(dòng)性和信貸資源并不能為產(chǎn)業(yè)發(fā)展帶來積極的促進(jìn)效應(yīng)。實(shí)際情況剛好相反，由于實(shí)際利率居高不下，產(chǎn)業(yè)融資成本不斷提高，除了房地產(chǎn)和高息放貸之外，資金幾乎無處可去。
　　一個(gè)眾所周知的道理是：當(dāng)資金利率比較低的時(shí)候，人們會(huì)大量借貸做實(shí)業(yè)；而當(dāng)資金利率上揚(yáng)時(shí)，“理智”的做法一定是把微利的產(chǎn)業(yè)資本變現(xiàn)為地產(chǎn)資本和金融資本，不是投向尚能覆蓋掉高昂資金成本的房地產(chǎn)部門，便是投向高利貸市場(chǎng)。這幾年在中國所發(fā)生的情況基本如此。于是便有了中國愈演愈烈的房地產(chǎn)泡沫和一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)與日俱增的高利貸“市場(chǎng)”，而物價(jià)卻還在上揚(yáng)。
　　結(jié)論是明確的，在開放經(jīng)濟(jì)環(huán)境下宏觀經(jīng)濟(jì)管理部門若是采取與國際社會(huì)不同步的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，由此產(chǎn)生的國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)政策的失衡，一定會(huì)導(dǎo)致事與愿違的結(jié)果。就我們?cè)诒疚闹兴�討論的問題來講，在經(jīng)濟(jì)全球化與開放經(jīng)濟(jì)的環(huán)境下，我們絕無理由按照傳統(tǒng)的封閉經(jīng)濟(jì)體制下的貨幣政策來控制通貨膨脹，簡(jiǎn)單的加息政策并不能夠使得通貨膨脹得到有效的控制，我們必須對(duì)開放經(jīng)濟(jì)環(huán)境下的國際資本流動(dòng)加以極端的重視。如果我們能夠正確地引進(jìn)國際資本流動(dòng)這個(gè)重要的因素，那么我們就不會(huì)輕率地僅從物價(jià)上漲的結(jié)果出發(fā)來選擇緊縮性的貨幣政策，而是會(huì)理性地選擇與國際社會(huì)同步或協(xié)調(diào)的宏觀經(jīng)濟(jì)政策、特別是貨幣和匯率政策，從源頭上控制住不斷泛濫的流動(dòng)性，借以達(dá)到減緩?fù)ㄘ浥蛎洝⒋龠M(jìn)貿(mào)易和經(jīng)濟(jì)增長之政策目標(biāo)。
　　在結(jié)束本文之前，我們還需要強(qiáng)調(diào)指出的是，中國即將失去矯正宏觀經(jīng)濟(jì)政策的最佳時(shí)機(jī)。這是因?yàn)椋?STRONG>中國的經(jīng)濟(jì)增長已經(jīng)走上減速之路，產(chǎn)業(yè)資本正在加速度變現(xiàn)流向虛擬經(jīng)濟(jì)，從而亟須采取低息政策來促成資金從虛擬經(jīng)濟(jì)部門向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)部門的回歸，否則就將難以扭轉(zhuǎn)中國經(jīng)濟(jì)增長的頹勢(shì)。中國經(jīng)濟(jì)增長一旦出現(xiàn)衰退，其后果將是不可設(shè)想的，因?yàn)橹袊�至今仍然是一個(gè)存在巨大人口壓力的國家。
　　更加令人擔(dān)憂的是，國際短期套利資本已經(jīng)開始了從包括中國在內(nèi)的新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國家的撤資行動(dòng)，其中的關(guān)鍵原因就在于美國經(jīng)濟(jì)的好轉(zhuǎn)。如若我們不能在國際短期資本撤出之前讓資金安全落地（從虛擬流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)），那么中國就很有可能發(fā)生由短期資本外流而造成的信用沖擊。