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5月份國務院會議提出將起草人民幣資本項目可兌換的操作方案之后，社會對資本項目自由化的期望值迅速上升。有人結合2012年中國人民銀行調查統(tǒng)計司一份名為《我國加快資本賬戶開放條件基本成熟》報告，推測中國將于2015年完成人民幣資本項目可兌換的進程。但是，在近期國際金融市場劇烈動蕩，大量熱錢流出新興資本市場的背景下，有越來越多的聲音認為目前不是推進資本項目自由化的理想時機，建議相關政策緩行。
加速推進資本項目可兌換政策的提出，有大中小三個層次的背景。大背景是，資本項目自由化是中國市場經濟體制的最終確立的重要標志之一，無法回避。從中背景上看，國家正在推動的人民幣國際化戰(zhàn)略，要求資本項目自由化的配合，一個資本項目未實現自由兌換的貨幣是無法最終成為國際貨幣的。從小背景或短期背景上看，此次決策者有意加速推進資本項目可兌換改革，是對近兩年來全社會要求進行深度經濟改革呼聲的一個回應。而從具體方面看，則有疏導熱錢，緩解人民幣升值壓力的具體考慮。
自由兌換進程是加速還是緩行，應置于上述三個大背景下綜合考慮，不可過度強調一方面。筆者認為，中國的資本項目自由化進程，有幾個原則必須考慮。
首先必須強調的是，資本項目自由化相關政策推出的時點必須結合國際熱錢的動向，但又不必過度被國際熱錢的動向所牽扯和制約。事實上，大致從十年前，中國就開始成為國際短期資本流入的重要目標國之一，這十年之中，雖然流入和流出的力度對比時刻在變化，但總體是流入為主。事實上，過去這些年一直存在放松資本流出限制的內在要求，不過，這方面的政策力度并不大。而在最近熱錢外流的情況下，加快放松資本流出的限制，這也給人沒有踩準節(jié)奏，不合時宜的感覺。
但是，與一般新興經濟體相比，中國具有“特殊性”。熱錢流入流出對一般新興經濟體產生的最直接沖擊和最大風險是匯率波動。當資本項目下的熱錢流入時，可能抬高匯率，對經常項目下的出口造成壓力，并可能鼓勵企業(yè)過度以外幣形式借貸，而當熱錢流出后，又會導致匯率下跌，被迫加息，國內資本市場緊縮，企業(yè)外幣和本幣債務負擔陡然上升。1997年東南亞金融危機，就是熱錢過度流入后又突發(fā)性流出，導致匯率崩潰引發(fā)的。而中國擁有巨量的外匯儲備，政府完全有能力做到人民幣匯率不受熱錢流出的沖擊。而且，在目前情況下，中國金融機構和企業(yè)的外幣負債占比非常小，即使人民幣貶值，產生的沖擊也有限。
其次，對資本項目下各個類別和子項目態(tài)度應該有別，對短期資本流動可以持消極態(tài)度。資本項目可兌換，從根本上是為了在國際范圍內促進資源配置效率的提高。大多數新興經濟體儲蓄不足，需要通過國際資本流入來補充，因此不僅對外商直接投資（FDI）而且對短期資本都完全敞開大門，中國則不同，中國并不缺乏儲蓄，從1990年代末期起就是資本凈輸出國，吸引國外儲蓄并不是中國資本項目自由化的首要考慮。所以，我們有條件對國際資本進行“挑選”，并根據自己需要主動掌握放開和收緊的開關。雙向的實體投資應該完全放開，目前FDI基本沒什么限制，而對外直接投資也應該加速放開，它不應該受目前條件的制約。而對于資本和貨幣市場工具交易和衍生品及其他工具交易項目下一些類別，則可以消極一些，不設時間表，不設路線圖。當然，再細分下去，流出的口子可以比流入開大一點。今后條件成熟流入逐步放開，通過這種雙向非對稱的鋸齒式放開，最終實現可兌換。
從新興經濟體的開放經驗看，過度依賴國際短期資本的國家，宏觀經濟穩(wěn)定性較差，但這是他們必須付出的成本，因為這些短期資本對于補充他們的儲蓄不足是必要的，他們從中獲得了相應的收益。而對中國來說，開放這些短期資本所能獲得的收益要小得多。試想，這些頻繁流動的熱錢最大的可能是制造更多的市場波動，對中國而言，它能產生多大的資源配置改善作用呢？從成本收益的角度看，中國在這類項目上沒必要太急。
從市場化次序看，我們當前更應該加緊推動利率市場化，加強股市法治建設，提升股市效率，這些工作對資源配置有明顯的促進作用，卻無絲毫負面效應，遠比放開國際短期資本流動更急迫。而從整體改革的角度看，國資改革、反壟斷等也比允許國際短期資本自由流動更重要，應該放在更優(yōu)先的次序上。
第三、要理性考慮人民幣國際化與資本項目可兌換、匯率的關系。不可否認的是，加速推進資本項目可兌換的一個重要出發(fā)點，就是助推人民幣國際化。人民幣國際化與資本項目可兌換確實有緊密的聯(lián)系，但是，資本項目可兌換進程應該主要受其自身規(guī)律制約，而不能受人民幣國際化過多影響，也就是說，自由兌換的推進何時該快，何時該慢，什么項目該快，什么項目可慢，可以適當配合人民幣國際化的進程，但不能本末倒置。
目前世界上大多數國家的貨幣都是可自由兌換的，但國際貨幣就只有兩三種。如果過分地將自由兌換與人民幣國際化相掛鉤，可能會在步驟、時機等方面做出不恰當的決策，并且在筆者看來，目前人民幣國際化的推動，人為因素過于明顯，社會上對人民幣國際化的期望值過高。一個國家的貨幣成為國際貨幣，主要還是一個自發(fā)的過程，拔苗助長，甚至讓其它領域的政策服務于它，可能會產生風險。
從目前看，人民幣國際化不僅對資本項目可兌換的決策產生了影響，而且似乎也影響了匯率政策。有人認為，要成為國際貨幣，其匯率就必須保持強勢。事實上，匯率更多地應該從宏觀經濟平衡等因素出發(fā)，將匯率服務或部分地服務于貨幣國際化，是膚淺的、短視的，甚至是荒謬的。
總體上看，資本項目可兌換進程要在大原則下具體推進，該加快的不要受短期因素影響而放慢，而可以消極的也不必因其它因素干擾而過于積極。不能總體上說快與慢，而應該具體問題具體分析。
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