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　　李克強總理前天主持召開國務(wù)院常務(wù)會議，重點研究部署金融支持經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級的八條政策措施。在界定金融和實體經(jīng)濟是密不可分的關(guān)系的基礎(chǔ)上，會議為下一步經(jīng)濟金融的發(fā)展奠定了基調(diào)：堅持優(yōu)化金融資源配置，用好增量、盤活存量，更有力地支持經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級，更好地服務(wù)實體經(jīng)濟發(fā)展。
　　這是李克強總理繼十天前在環(huán)渤海省份經(jīng)濟工作座談會上提出“要通過激活貨幣信貸存量支持實體經(jīng)濟發(fā)展”之后，再次提出要“優(yōu)化金融資源配置，用好增量、盤活存量”，更有力地支持經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級，更好地服務(wù)實體經(jīng)濟發(fā)展。這種貨幣政策新思路，意味著時下穩(wěn)定經(jīng)濟增長的各項政策，需要更多地盤活存量資金，而非倚靠增量信貸。事實上，當前物價的下跌為決策層可以放手動用財政及貨幣政策工具騰出了更多空間。
　　當前，雖然中國經(jīng)濟運行總體平穩(wěn)，但是隨著5月經(jīng)濟進一步疲軟、新增外匯占款驟降、銀行間資金面極度抽緊等問題的出現(xiàn)，市場企盼央行能及時微調(diào)貨幣政策。比如中銀香港、澳新銀行、巴克萊、瑞穗證券等機構(gòu)都預(yù)計，為力阻經(jīng)濟持續(xù)下滑，中國下半年將會加入全球的降息行列。
　　然而，央行的貨幣政策正陷入了兩難境地：一方面，上半年流動性投放過量，資金多在經(jīng)濟體內(nèi)空轉(zhuǎn)，不利于經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整，反而讓諸多既有的問題不斷積累；另一方面，受工業(yè)產(chǎn)能過剩影響，寬松的流動性并沒有支撐起中國的經(jīng)濟增長。德意志銀行首席經(jīng)濟學家馬駿近日撰文，列舉了資金空轉(zhuǎn)的三種途徑：首先，預(yù)期不確定下，企業(yè)即使獲得了融資，也傾向于“囤積”，遂使大量現(xiàn)金停留在賬面上；其次，由于各種類型的套利，企業(yè)從銀行獲得的貸款以其他形式（如信托、委托貸款）被轉(zhuǎn)貸；第三，一些企業(yè)和平臺由于現(xiàn)金流出現(xiàn)問題，需要借新還舊，也使資金在銀行賬戶里空轉(zhuǎn)。第三點在地方融資平臺上表現(xiàn)得十分突出。
　　今年以來，在貨幣政策工具選擇上，央行在公開市場操作上有諸多創(chuàng)新嘗試，從公開市場短期流動性調(diào)節(jié)工具（SLO），到常設(shè)借貸便利（SLF），這些都可在銀行體系流動性出現(xiàn)臨時性波動時，緩解市場資金面緊張。但面對5月下旬以來市場流動性趨緊的局面，央行卻并沒有如預(yù)期般在公開市場操作中予以補水。這種反常的按兵不動，被市場解讀為具有相當?shù)恼�策含義：央行希望在數(shù)量上收緊流動性。
　　最新動向印證了對央行態(tài)度轉(zhuǎn)變的判斷。在經(jīng)歷上周央票短暫缺席之后，央行昨天宣布以價格招標方式發(fā)行20億元3個月期央票，價格99.28元，參考收益率2.9089%，利率與上期持平。對此，業(yè)內(nèi)人士普遍認為，在資金“旱情”持續(xù)不見緩解的背景下，央行仍堅持發(fā)行央票，表明其持續(xù)收緊流動性的態(tài)度，顯示央行貨幣政策目標已有了微妙變化，從保證資金面穩(wěn)中偏松以支持經(jīng)濟增長，轉(zhuǎn)向適度回收銀行間市場流動性，以實現(xiàn)控制社會融資規(guī)模過快增長等目標。央行在公開市場上的行為，以及5月的金融統(tǒng)計和社會融資規(guī)模數(shù)據(jù)，共同指向了貨幣政策的微調(diào)。央行顯然希望改變年初流動性投放過量，但對實體經(jīng)濟支持有限的“流動性陷阱”局面。
　　市場人士認為，央行操作所體現(xiàn)出來的政策信號已十分清晰，那就是政府對經(jīng)濟增長放緩的容忍度已大幅提升，注意力集中于對經(jīng)濟中結(jié)構(gòu)性矛盾的調(diào)整和改革，因此短期內(nèi)不會因為經(jīng)濟放緩就輕易啟動刺激政策。對于央行而言，貨幣政策需要與經(jīng)濟增長政策相配合。在中國政府決意放任經(jīng)濟減速，讓市場自發(fā)調(diào)節(jié)時，央行的任務(wù)也就變得清晰明了。經(jīng)濟增長的重要性相對削弱，經(jīng)濟轉(zhuǎn)型與結(jié)構(gòu)調(diào)整被提到首位，央行需要做的，更多是引導(dǎo)社會資金投向經(jīng)濟轉(zhuǎn)型所側(cè)重的領(lǐng)域，同時理順貨幣政策傳導(dǎo)機制，加強金融資源對實體經(jīng)濟的扶持力度。這些任務(wù)，需要更加精細化的操作，而非簡單的政策放松，就可以達到目的。
　　可以相信，強調(diào)激活貨幣信貸存量，意味著貨幣政策部門不會采取加大貨幣增量的辦法來刺激經(jīng)濟，因此貨幣供應(yīng)量的增速不太可能有擴張的空間。這樣看來，央行可能仍然會維持中性偏緊的政策，因為目前M2的增速高于13%的目標已不小了。但也有市場分析人士認為，隨著境外資本流入的減緩，貨幣政策已被動偏緊，激發(fā)存量貨幣活性無法在短期內(nèi)對資金面起到補充作用，如果政策無法有效地放松，經(jīng)濟仍將面臨風險。
　　那么，該如何理解“激活貨幣信貸存量”的政策意圖呢？激活存量，就是要提高金融資源的配置效率，那最有效的辦法還是放開市場，推動市場改革，讓各種社會資本、民間資本比較自由地投向市場，尤其是投向?qū)嶓w經(jīng)濟，才有可能提高資金效率，避免那種用寬松政策來刺激增長的老路。當然，要兼顧穩(wěn)增長和促轉(zhuǎn)型，深化市場改革的難度是極高的。