現(xiàn)代貨幣政策更加強(qiáng)調(diào)保持經(jīng)濟(jì)增長與價格穩(wěn)定。以保持無通脹加速和降低失業(yè)率為目的的貨幣政策，其傳導(dǎo)機(jī)制變得更加復(fù)雜。然而，我們在討論和研究貨幣政策效果時往往對一個事實(shí)關(guān)注不多，那就是金融監(jiān)管實(shí)際上制約和影響著貨幣政策的效果。特別在經(jīng)濟(jì)下行期，貨幣政策的效果會受到一定程度的削弱，除其他因素之外，金融監(jiān)管的硬約束是不可忽視的重要原因。因此，經(jīng)濟(jì)下行期的貨幣政策實(shí)施更應(yīng)將金融監(jiān)管的約束問題考慮在內(nèi)，才能更為科學(xué)準(zhǔn)確地操作貨幣政策工具，對刺激宏觀經(jīng)濟(jì)起到預(yù)期的作用。
貨幣政策通過公開市場業(yè)務(wù)、存款準(zhǔn)備金、中央銀行貸款和利率等貨幣政策工具來進(jìn)行操作，從而實(shí)現(xiàn)貨幣政策的預(yù)期目標(biāo)，達(dá)到相應(yīng)的效果。由于多余的存款準(zhǔn)備金對于銀行來說意味著可貸資金的減少，成本的增加。在假定銀行法定存款準(zhǔn)備金率不變的前提下，銀行為了實(shí)現(xiàn)自身利益的最大化，傾向于盡量接近于法定的最低存款準(zhǔn)備金率。
如果中央銀行為刺激宏觀經(jīng)濟(jì)而采取擴(kuò)張的貨幣政策，例如通過公開市場業(yè)務(wù)操作來買進(jìn)政府證券，中央銀行資產(chǎn)方政府證券的持有量的增加會導(dǎo)致基礎(chǔ)貨幣的等額增加，這種購買創(chuàng)造出的超額準(zhǔn)備金成為商業(yè)銀行擴(kuò)張信貸、創(chuàng)造存款貨幣的基礎(chǔ)。對于商業(yè)銀行而言，理性的反應(yīng)是盡量將這些貨幣投放到市場，產(chǎn)生新的信貸和資產(chǎn)證券投資。在貨幣乘數(shù)效應(yīng)的影響下，貨幣供應(yīng)量將出現(xiàn)成倍增長，這對刺激宏觀經(jīng)濟(jì)的回升將產(chǎn)生益處。下面進(jìn)行相應(yīng)的例證推演：
極度簡化商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債表，僅考慮與貨幣政策、金融監(jiān)管最為相關(guān)的幾個指標(biāo)：存款準(zhǔn)備金（約為資產(chǎn)負(fù)債表中的現(xiàn)金及存放中央銀行款項(xiàng)）、收益資產(chǎn)（貸款及證券投資）、存款以及資本（銀行監(jiān)管資本）。假設(shè)銀行不存在金融監(jiān)管約束，但受制于中央銀行的存款準(zhǔn)備金率約束。不考慮存款準(zhǔn)備金率的變化，取當(dāng)前最新的大型存款類金融機(jī)構(gòu)的法定存款準(zhǔn)備金率20%作為本文分析的法定存款準(zhǔn)備金率。商業(yè)銀行基于成本考慮，往往會盡量降低超額存款準(zhǔn)備金率（2013年1季度我國的超額存款準(zhǔn)備金率約為2%左右，用于支付清算、頭寸調(diào)撥等用途，與法定存款準(zhǔn)備金率的比例為1:10），即盡量保持接近于法定存款準(zhǔn)備金率的比率。假設(shè)某商業(yè)銀行的存款為900，資本為100，其準(zhǔn)備金就為900*20%=180，簡化的資產(chǎn)負(fù)債表如下表：
存款為900，總的準(zhǔn)備金需求等于法定最低存款準(zhǔn)備金，為180，資本為100，收益資產(chǎn)為820，總資產(chǎn)為1000。準(zhǔn)備金率為20%。在不考慮風(fēng)險加權(quán)因素和操作風(fēng)險和市場風(fēng)險因素的前提下，資本充足率為10%。這種情況下，沒有超額準(zhǔn)備金，整個系統(tǒng)也處于均衡狀態(tài)。
假設(shè)，中央銀行迫于經(jīng)濟(jì)下行壓力而采取積極的貨幣政策來刺激經(jīng)濟(jì)。通過公開市場業(yè)務(wù)等操作產(chǎn)生了新的貨幣供給，商業(yè)銀行的準(zhǔn)備金隨之增加了100。原有的均衡狀態(tài)被打破，貨幣政策的傳導(dǎo)效果如下：
第一步：準(zhǔn)備金注入之后
第二步：收益資產(chǎn)增長之后
第一步，當(dāng)新增100的準(zhǔn)備金后，準(zhǔn)備金增長至280（原有的180+新增的100）。新增的準(zhǔn)備金擠占了銀行的收益資產(chǎn)，并且銀行的存款準(zhǔn)備金率由原有的20%增加到了現(xiàn)在的31.1%。銀行的理性選擇是降低存款準(zhǔn)備金率至法定比率。因此，第二步，銀行開始根據(jù)新增的100準(zhǔn)備金來增加相應(yīng)的存款規(guī)模。在準(zhǔn)備金率約束的前提下，銀行的存款由900擴(kuò)張至1400。收益資產(chǎn)規(guī)模也增至1220，即信貸投放和證券投資的規(guī)模也隨之增長。這樣，銀行恰好能夠?qū)⒋婵顪?zhǔn)備金率降至最低的20%，而此時的資本充足率由10%降至6.67%。
這就是在不考慮資本監(jiān)管約束的前提下，一次擴(kuò)張的貨幣政策所帶來的銀行資產(chǎn)負(fù)債情況的變化。在這種情況下，貨幣政策促使銀行擴(kuò)張了資產(chǎn)負(fù)債表，增加了信貸投放和證券投資規(guī)模，從而刺激了企業(yè)投資和宏觀經(jīng)濟(jì)的回升。
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考慮金融監(jiān)管約束和準(zhǔn)備金約束的貨幣政策效果 |
然而更為真實(shí)的情況是，各國金融部門為保證金融系統(tǒng)的穩(wěn)定與安全，維護(hù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的健康與發(fā)展。都會對金融機(jī)構(gòu)實(shí)施較為嚴(yán)格的監(jiān)管。最為普遍的措施就是實(shí)施以資本充足率監(jiān)管為核心的巴塞爾資本監(jiān)管協(xié)議。無論是最新的巴塞爾協(xié)議三還是之前的舊巴塞爾協(xié)議，都對金融機(jī)構(gòu)的資本充足率提出了嚴(yán)格的要求。金融監(jiān)管在事實(shí)上，形成了除準(zhǔn)備金要求之外，對銀行體系的又一約束。銀行的日常經(jīng)營必須同時面臨中央銀行的準(zhǔn)備金要求約束和金融監(jiān)管當(dāng)局的資本充足率要求約束。而雙重約束下的貨幣政策效果，也與單約束條件下的情況大為不同。
當(dāng)考慮資本監(jiān)管約束時，本文假定監(jiān)管當(dāng)局要求的最低資本充足率為8%。資本充足率的計(jì)算不考慮風(fēng)險加權(quán)因素，資產(chǎn)計(jì)算簡單等同于本文資產(chǎn)負(fù)債表中的總資產(chǎn)，資本充足率=資本/總資產(chǎn)。由于先前的單約束分析并沒有考慮資本監(jiān)管約束。因此，積極的貨幣政策所帶來100準(zhǔn)備金增加，能使銀行總資產(chǎn)增加從1000增加至1500。
在考慮到資本監(jiān)管約束后發(fā)現(xiàn)，原先的銀行資產(chǎn)擴(kuò)張導(dǎo)致資本充足率從原先的10%，降至現(xiàn)在的6.7%。前者高于監(jiān)管當(dāng)局要求的最低8%的要求，而后者則無法達(dá)到監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)。為達(dá)到監(jiān)管要求，商業(yè)銀行就必須按照下表的過程來進(jìn)行變化：
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監(jiān)管約束下的銀行資產(chǎn)負(fù)債變化 |
為達(dá)到8%的最低資本要求，100的銀行資本要求1250的銀行總資產(chǎn)。在這一前提下，新增100的準(zhǔn)備金無法完全被銀行用資產(chǎn)擴(kuò)張來消化掉。銀行只能將存款從900增至1150，這時有50的準(zhǔn)備金變成了超額準(zhǔn)備金。準(zhǔn)備金率達(dá)到24.3%，無法達(dá)到最低的20%。收益資產(chǎn)（貸款和證券投資）僅能從原先的720增加到現(xiàn)在970。積極的貨幣政策所帶來100準(zhǔn)備金增加，僅能使銀行總資產(chǎn)增加從1000增加至1250，銀行的新增貸款和證券投資僅增加250，而無資本約束下的這一數(shù)值則為500。
由此可見，資本約束的存在使得貨幣政策的效果實(shí)際上受到了一定程度的削弱。
資本充足率的變化對貨幣政策的實(shí)施效果有著不同的影響。實(shí)際上我國主要商業(yè)銀行的資本充足率一直以來都保持著較高的水平。自2009年以來，商業(yè)銀行資本充足率的季度數(shù)據(jù)就從未低于11%，大大高于巴塞爾協(xié)議的資本要求。從抵御金融系統(tǒng)風(fēng)險的角度而言，無疑提供了堅(jiān)實(shí)的屏障。然而換一個角度思考問題，嚴(yán)格的監(jiān)管，其代價是進(jìn)一步的削弱了貨幣政策的有效性。這里利用現(xiàn)實(shí)的監(jiān)管數(shù)據(jù)來對上述案例進(jìn)行延伸的政策模擬。假設(shè)初始的銀行準(zhǔn)備金為180，自2009年第一季度以來，每一季度所采取的貨幣政策均為注入100的準(zhǔn)備金。在不同的資本充足率水平下，貨幣政策的效果并不相同，這可以通過銀行收益資產(chǎn)水平的變化顯現(xiàn)出來。其結(jié)果如下：
2009年以來我國商業(yè)銀行的資本充足率是在不斷上升的。從政策模擬的結(jié)果來看，由此帶來的商業(yè)銀行的收益資產(chǎn)是在不斷下降的。收益資產(chǎn)的主要內(nèi)涵是銀行貸款和證券投資。其本質(zhì)是擴(kuò)張性貨幣政策通過銀行渠道對宏觀經(jīng)濟(jì)的刺激作用。收益資產(chǎn)的不斷降低反映出，隨著我國商業(yè)銀行的資本充足率的一路上揚(yáng)，我國貨幣政策的效果被逐漸削弱。
通過分析可以發(fā)現(xiàn)，金融監(jiān)管對貨幣政策的實(shí)施具有約束作用。銀行在日常的經(jīng)營活動中同時受到準(zhǔn)備金和資本監(jiān)管雙重約束。準(zhǔn)備金約束無法直接影響金融監(jiān)管，金融監(jiān)管約束也無法直接影響準(zhǔn)備金的調(diào)整。然而，他們都對貨幣政策的實(shí)施效果帶來不同程度的影響。
特別在經(jīng)濟(jì)的下行期，必須重視金融監(jiān)管對貨幣政策的影響。在制定貨幣政策過程中，必須將金融監(jiān)管約束對貨幣政策效果的影響考慮在內(nèi)。要認(rèn)真研究和分析其具體的影響，才能制定出對宏觀經(jīng)濟(jì)增長和控制物價穩(wěn)定真正有效準(zhǔn)確的貨幣政策。