人民幣資本項目自由兌換，是我國人民幣匯率市場化改革的重要組成部分。在已經(jīng)實現(xiàn)資本項目可兌換的國家中，不乏因為操之過急或缺少危機控制手段而出現(xiàn)資本大幅流動并導致一國金融危機的發(fā)生。因此，各國在推進資本項目自由兌換進程中，慎之又慎。但資本項目自由兌換是大國經(jīng)濟崛起的必然結(jié)果，雖然資本項目自由兌換可能會帶來風險，但同時也可提升金融部門活力，吸引外國資本，提高儲蓄向投資轉(zhuǎn)化的效率。近日，國務(wù)院常務(wù)會議確定了改革清單，其中一項改革就是要在今年提出人民幣資本項目可兌換的操作方案，進一步顯示出中央繼續(xù)深化改革的勇氣。
資本項目可兌換是我國對外經(jīng)濟貿(mào)易發(fā)展的必然結(jié)果。1996年12月，我國宣布接受《國際貨幣基金組織協(xié)定》的第八項條款，實現(xiàn)了人民幣經(jīng)常項目完全自由可兌換。經(jīng)常項目的自由兌換，并沒有削弱我國商品在國際上的競爭力，反而擴大了我國國際貿(mào)易的規(guī)模，促成了我國加入世界貿(mào)易組織。隨著我國與全球經(jīng)濟的日漸融合，資本項目可兌換的需求也增大。據(jù)統(tǒng)計，2011年，我國資本和金融項目交易規(guī)模達到2.58萬億美元，占國際收支總額的37.1％，較上世紀90年代中期上升了約10個百分點。不僅如此，我國連續(xù)多年國際收支順差積累了規(guī)模龐大的外匯資產(chǎn)，使得我國不僅是利用外資的大國，更是資本輸出大國。據(jù)國家外匯管理局國際投資頭寸表統(tǒng)計顯示，截至2011年年末，我國對外金融資產(chǎn)規(guī)模達4.74萬億美元，對外金融負債規(guī)模達2.91萬億美元，對外凈資產(chǎn)1.83萬億美元，是僅次于日本的世界第二大對外凈債權(quán)國。因此，實現(xiàn)資本項目的自由兌換，可以更好地帶動“走出去”戰(zhàn)略的實施，也可以促進我國利用外資效率的提升。
理論上分析，一國實現(xiàn)資本項目自由兌換需要具備一定的條件：
一是宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定。由于資本項目可兌換后，跨境資本流動的速度和規(guī)模有可能會大幅提高，且對經(jīng)濟政策與信息的反應(yīng)將更加靈敏，穩(wěn)定性明顯下降，容易對國內(nèi)經(jīng)濟形成較強的沖擊。比如亞洲金融危機中的泰國，因為資本流出引發(fā)了金融危機。因此，穩(wěn)定的宏觀經(jīng)濟可以減少資本流動的沖擊，提高資本流動的穩(wěn)定性。
二是金融體系規(guī)范運行。規(guī)范運行的金融市場是資本項目可兌換的必然前提。不難發(fā)現(xiàn)，流動性強的跨境資本主要投向國內(nèi)的金融市場工具。為實現(xiàn)更好地利用外國資本的目的，一國金融市場的資金配置效率是高效的。同時，金融監(jiān)管當局應(yīng)該已經(jīng)積累并具備了豐富的調(diào)控經(jīng)驗與手段。
三是國際收支規(guī)模足可抵御異常跨境資本流動的沖擊。考慮到資本項目的自由可兌換隱藏了異常資本流動的可能性，因為一國國際收支規(guī)模足可積累一定的外匯儲備規(guī)模，不會存在短期外匯短缺的情況，可以正常維持國際貿(mào)易的收支。
目前看，我國已經(jīng)初步具備了資本項目自由兌換的前提條件。從宏觀經(jīng)濟層面分析，我國宏觀經(jīng)濟增速總體較快且相對穩(wěn)定，即使是2013年第一季度我國GDP增長7.7％，低于市場預期，但在全球也是較高的經(jīng)濟增速。從金融市場層面分析，我國金融市場規(guī)模快速擴張，四大國有商業(yè)銀行資產(chǎn)規(guī)模和盈利能力在全球大銀行排名中名列前茅。我國債務(wù)市場規(guī)模也發(fā)展很快，特別是銀行間市場債券規(guī)模可以媲美成熟市場經(jīng)濟國家的債券市場。在股票市場，我國已經(jīng)成功完成了股權(quán)分置改革。我國“一行三會”的金融監(jiān)管體制，雖然還存在這樣或那樣的問題，但經(jīng)過近年的金融宏觀調(diào)控，已經(jīng)積累了相對豐富的經(jīng)驗，并在全球率先實施了宏觀審慎管理措施。從外匯儲備規(guī)模看，截至2012年末，我國外匯儲備規(guī)模為3.31萬億美元。近年來，我國與主要國家簽訂了貨幣互換協(xié)議，具備了一定的國際收支應(yīng)急處置能力。此前，央行調(diào)統(tǒng)司曾經(jīng)提出過人民幣資本賬戶開放的路線圖，即短期內(nèi)（1至3年）放松有真實交易背景的直接投資管制；中期內(nèi)（3至5年）放松有真實貿(mào)易背景的商業(yè)信貸管制；長期內(nèi)（5至10年）依次審慎開放不動產(chǎn)、股票及債券交易，逐步以價格型管理替代數(shù)量型管制。從這一設(shè)想的時間安排看，一定程度反映出中央銀行對資本項目自由兌換可能引發(fā)宏觀金融風險隱患的擔憂。
眾所周知，與自然科學嚴格遵循條件進行精確實驗不同，社會科學很難通過實驗來進行驗證。在資本項目可兌換上尤為如此。如果完全按照自然科學的要求考察每一項必備條件，我國當前完全實施資本項目可兌換或多或少還存在些問題。我國房價過高，資本項目可兌換可能引發(fā)跨境資本大量流入房地產(chǎn)領(lǐng)域，進一步推升房價。我國地方政府債務(wù)風險增加，銀行信貸資產(chǎn)質(zhì)量下降，宏觀經(jīng)濟下行壓力增大有可能會引發(fā)金融市場動蕩。當前我國人民幣匯率連續(xù)升值，資本流入壓力急劇增加。諸如此類問題，都有可能會引發(fā)資本項目自由兌換進程中的危機。但如果因噎廢食，裹足不前，那什么時候才能等到所謂“合適”的時間窗口？更何況資本項目自由兌換與人民幣國際化和匯率市場化并不完全對等，我國經(jīng)濟規(guī)模龐大，足以應(yīng)付各種挑戰(zhàn)。因此，推進資本項目可兌換，真正需要的是決策層改革的勇氣。
與此同時，還要“膽大心細”。目前看，推進資本項目可兌換，需要借助一定的載體。近期，央行三部委公布《人民幣合格境外機構(gòu)投資者境內(nèi)證券投資試點辦法》以及實施意見，大致圈定了資本項目可兌換的范圍，即將以QFII和RQFII的形式出現(xiàn)。同時，國務(wù)院常務(wù)會議決定要建立個人投資者境外投資制度，也反映出“藏匯于民”和鼓勵個人對外投資的政策導向。此外，還要提高跨境資本流動分析監(jiān)測能力，在政策放寬的同時，要通過深入分析監(jiān)測來敏銳發(fā)現(xiàn)異常資本流動的痕跡和苗頭性變化。而這可能是外匯管理部門最需要轉(zhuǎn)變和提升的基本能力之一。