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        信貸規(guī)模超預期并未改變流動性趨緊格局
        2013-04-12   作者:胡月曉(注冊國際投資分析師)  來源:上海證券報
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          看央行昨天公布的數(shù)據(jù),3月信貸大幅回升,貨幣增速也相應回升,雙雙超越市場預期。新增信貸規(guī)模、信貸余額增速、M2同比都超出了市場的最大預計范圍。由于信貸余額基數(shù)擴大,雖然今年首季新增信貸規(guī)模同比增加,但信貸余額同比增速仍比去年同期下降,但這并不表示未來新增信貸規(guī)模會大幅提高。可以確認,當前貨幣、信貸增速在央行的合意區(qū)間,貨幣穩(wěn)中偏緊是央行的長期意圖,而央行對信貸投放仍有著直接有效的控制。今年信貸政策的導向是結(jié)構(gòu)優(yōu)化,年度目標中“適度增長”的對象是“貨幣信貸及社會融資規(guī)模”。
          在筆者看來,平穩(wěn)適度增長是針對社會融資規(guī)模來說的,貨幣增長實質(zhì)上是“穩(wěn)中偏緊”,信貸增長是“結(jié)構(gòu)優(yōu)化”,只有社會融資才是真正地強調(diào)“平穩(wěn)適度增長”。而社會融資結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出顯著的信貸增長落后與非信貸增長的局面,今年一季度社會融資規(guī)模6.16萬億元,比上年同期增2.27萬億元,而人民幣貸款占同期社會融資規(guī)模同比下降了18.6個百分點。在社會融資規(guī)模平穩(wěn)適度增長的同時信貸結(jié)構(gòu)優(yōu)化,意味著社會融資增長會超越信貸增長,這也意味著融資多元化的發(fā)展態(tài)勢。
          在現(xiàn)代信用貨幣體系下,信貸和貨幣通常同步變化,除非貨幣運轉(zhuǎn)體系結(jié)構(gòu)性變革導致貨幣流通乘數(shù)變化(統(tǒng)計口徑變化引起的調(diào)整除外)。因此,信貸余額增速下降意味著貨幣增速也應下降。但從3月實際貨幣同比增速看,M1、M2的同比增速都反常上升,其中M1同比的回升尤為顯著。M1比M2更快地回升,說明貨幣活躍程度上升,貨幣流轉(zhuǎn)速度加快。去年12月以來,我國貨幣乘數(shù)連續(xù)三個月上升。貨幣流轉(zhuǎn)加快帶來貨幣乘數(shù)持續(xù)上升,意味著金融體系活力在恢復,或者實體經(jīng)濟活力上升。只是實體經(jīng)濟弱復蘇的外在特征相當明顯,總需求增長較為疲弱,流動性充裕持續(xù),商品價格長期低迷,工業(yè)品價格增速更持續(xù)為負,說明當前貨幣活力上升帶來的增速回升,主要受金融體系和資產(chǎn)價格領域交易活躍度上升的影響,這也與股市和房地產(chǎn)市場過去三個月的交易繁榮局面相吻合。顯然,股市和樓市的繁榮,推動了貨幣流轉(zhuǎn)速度上升,促成了3月貨幣增速的回升。
          有必要提出的是,當前流動性偏緊的格局,是相對于危機爆發(fā)前和危機爆發(fā)后的流動性寬松狀況而言的。穩(wěn)中偏緊的政策重心是“穩(wěn)”,即信貸、貨幣增長適度的政策標準是銀行間的流動性緊張程度不上升。保持銀行間流動性偏緊格局下的平穩(wěn),有利于促進銀行加強放貸的謹慎性行為,提高風險重視程度,同時也不至于導致銀企各方的流動性壓力過度上升,以至于風險惡化。
          今年以來,央行通過公開市場操作連續(xù)3月實現(xiàn)凈回籠貨幣,有效地對沖了同期外匯占款快速反彈的影響,保證了貨幣政策的穩(wěn)健效果。在人民幣升值接近尾聲的情況下,外匯占款快速上升,很可能只是海外貨幣持續(xù)寬松的被動“溢入”,并非國內(nèi)人民幣資產(chǎn)的升值前景導致的套利資本流入。1月我國外匯儲備增加3515億,而同期金融機構(gòu)的外匯占款增量則為歷史最高值6836億元,大量海外流入資本留存在金融機構(gòu),說明了套利資金的短期性。2月外匯儲備增速平穩(wěn),同時金融機構(gòu)外匯占款快速降至與外匯變動相當?shù)恼K健T诿绹?jīng)濟等海外經(jīng)濟復蘇進程確定性比中國還要高的情況下,外匯占款快速上升的局面料不會持續(xù);央行的公開市場操作,足以實現(xiàn)其穩(wěn)中偏緊的政策意圖。從拆借、回購利率和利差變動情況看,銀行間市場流動性穩(wěn)中偏緊格局并未改變。
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