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        貨幣“穩(wěn)中趨緊” 信貸“穩(wěn)中偏松”
        2012-12-24   作者:張茉楠(國(guó)家信息中心預(yù)測(cè)部)  來(lái)源:中國(guó)證券報(bào)
         
        【字號(hào)

         
          張茉楠

          面對(duì)全球貨幣寬松大潮,中國(guó)央行貨幣政策“向前進(jìn)”和“向后退”都不易,在這樣“進(jìn)退維谷”的大背景下,央行更易采取貨幣政策“穩(wěn)中趨緊”,而信貸政策“穩(wěn)中偏松”的政策組合。
          今年三季度以來(lái),在美國(guó) QE3、QE4以及全球量化寬松的大背景下,海外資金再次“逆襲”中國(guó)。從國(guó)內(nèi)金融數(shù)據(jù)看,也出現(xiàn)了較大的改觀:央行公布數(shù)據(jù)顯示,11月份社會(huì)融資總量持續(xù)增長(zhǎng)累積量比去年同期增長(zhǎng)22.61%;從增幅上看,今年1-5月份各月累計(jì)值均低于去年同期,而隨著政策寬松加碼,隨后的幾個(gè)月持續(xù)增長(zhǎng),進(jìn)入四季度增速加快。但是,從另一個(gè)角度看,由于需求不振等因素,貨幣活性并未得到根本性改觀,這給貨幣政策效力發(fā)揮打了折扣。
          央行貨幣政策預(yù)調(diào)微調(diào)的方向已經(jīng)逐步轉(zhuǎn)向?qū)捤伞.?dāng)前,貨幣增速顯著上升主要是央行大額逆回購(gòu)不斷向市場(chǎng)注入流動(dòng)性,以及疊加居民和企業(yè)存款的大幅增長(zhǎng)。數(shù)據(jù)顯示,受年末流動(dòng)性資金需求增加帶動(dòng),企業(yè)短期貸款大幅度增加,對(duì)貨幣增速加快貢獻(xiàn)巨大。然而,如果進(jìn)一步深入分析,與以往貨幣高增長(zhǎng)不同的是,當(dāng)前貨幣需求變化在供求平衡中占據(jù)主導(dǎo),需求不足已經(jīng)成為信貸增長(zhǎng)的最大掣肘。
          貸款期限結(jié)構(gòu)“短期化”特征明顯。今年11月份,企業(yè)中長(zhǎng)期貸款減少31億元,占比繼續(xù)回落。1-11月份合計(jì),企業(yè)中長(zhǎng)期貸款占比為20.1%,比1-10月份回落1.5個(gè)百分點(diǎn) 。而代表貨幣活性的狹義貨幣量M1增速曾經(jīng)在2010年以來(lái)持續(xù)走低,去年四季度至今M1同比增速已下滑到個(gè)位數(shù),今年1月份和4月份M1增速均處于3.1%的歷史最低水平。盡管此后M1和M2開(kāi)始同步反彈,但11月份,M1、M2又開(kāi)始同步走低,總體而言,貨幣活性仍不高。
          同時(shí),信貸貸款結(jié)構(gòu)也顯示,年初以來(lái),一方面短期融資數(shù)量占比保持高位,另一方面,代表實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本的票據(jù)直貼利率持續(xù)走低,從而信貸占社會(huì)融資總額的比例繼續(xù)下降。融資需求較多的部門轉(zhuǎn)向信托貸款和委托貸款等銀行表外融資或者債券融資。這主要源自于兩個(gè)方面:在供給層面,商業(yè)銀行在經(jīng)濟(jì)周期底部也有一定惜貸情緒,信貸供給也不積極。銀行出于對(duì)風(fēng)險(xiǎn)控制的考慮,主動(dòng)調(diào)整信貸結(jié)構(gòu),偏好短期貸款;在需求層面,中長(zhǎng)期貸款占比大幅下降與企業(yè)對(duì)未來(lái)增長(zhǎng)預(yù)期悲觀,長(zhǎng)期投資需求下滑,以及銀行中長(zhǎng)期貸款投放意愿與能力的減弱直接相關(guān)。另外,金融機(jī)構(gòu)存貸差持續(xù)下滑,對(duì)銀行息差和資產(chǎn)質(zhì)量構(gòu)成巨大壓力,在存貸比的嚴(yán)格考核下,制約了銀行信貸投放的能力。
          當(dāng)前,中國(guó)貨幣調(diào)控的空間狹小,貨幣政策遇到了“進(jìn)退維谷”的難題。內(nèi)外部環(huán)境決不允許放松貨幣控制。從國(guó)內(nèi)宏觀情況看,當(dāng)前通貨膨脹壓力猶存,產(chǎn)能過(guò)剩風(fēng)險(xiǎn)積聚,房地產(chǎn)市場(chǎng)已經(jīng)積聚新一輪反彈能量。而過(guò)剩產(chǎn)能對(duì)應(yīng)的固定資產(chǎn)投資貸款實(shí)際上都是銀行體系潛在的不良貸款。在這種情況下,政策調(diào)控必須考慮節(jié)奏和力度,宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境并不支持貨幣政策動(dòng)用降低利率等總量型工具。
          從國(guó)外形勢(shì)和國(guó)際資本流動(dòng)趨勢(shì)看,全球新一輪流動(dòng)性寬松卷土重來(lái),QE3推出后已經(jīng)使持續(xù)近一年的短期資本流出轉(zhuǎn)變?yōu)樾乱惠喍唐谫Y本流入,而QE4所累積的效應(yīng)也會(huì)在明年進(jìn)一步顯現(xiàn),價(jià)格上漲會(huì)使中國(guó)面臨輸入性通脹壓力,給中國(guó)穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)和控通脹帶來(lái)相當(dāng)大的難度。
          向前進(jìn)不容易,向后退也很難,這更需要央行的貨幣調(diào)控有更多智慧。從根本上講,貨幣活性來(lái)自于需求端的呼應(yīng)。中國(guó)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增速回落是內(nèi)外需萎縮疊加造成的,釋放流動(dòng)性并不會(huì)有效緩解內(nèi)外需萎靡和產(chǎn)能過(guò)剩壓力,反而會(huì)給宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)出扭曲的信號(hào),抬高金融和債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然,貨幣政策是需要做出調(diào)整的,但貨幣政策調(diào)整必須著眼于解決兩大矛盾:一是總量和結(jié)構(gòu)的矛盾;二是供給和需求的矛盾。因此,政策必須創(chuàng)新,除了可考慮放松商業(yè)銀行的存貸比之外,還可以考慮降低超儲(chǔ)率以提高貨幣乘數(shù)。
          本質(zhì)而言,貨幣政策更多的是總量政策,無(wú)論是存準(zhǔn)率、利率還是公開(kāi)市場(chǎng)操作都屬于總量調(diào)控,結(jié)構(gòu)性政策需要靠信貸政策來(lái)解決。但從目前狀況看,由于信貸投放在不同經(jīng)濟(jì)主體之間并不均衡,中小企業(yè)信貸獲取難度明顯大于大型企業(yè)。廣大中小企業(yè)面臨較高的上市融資門檻,無(wú)法直接從資本市場(chǎng)融資,公司債券和股權(quán)融資只占不到1%,更加倚重于銀行信貸,如何降低中小企業(yè)信貸融資成本已成當(dāng)務(wù)之急,因此,在新增貨幣投放中,要更加注重差別化信貸,對(duì)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的薄弱環(huán)節(jié),特別是對(duì)中小企業(yè)應(yīng)給予更大力度的支持,降低其借貸和融資成本。
          因此,央行可以采取貨幣政策“穩(wěn)中趨緊”,信貸政策“穩(wěn)中偏松”的組合。此外,央行還須強(qiáng)調(diào)利率市場(chǎng)化和匯率市場(chǎng)化結(jié)合運(yùn)用,保持人民幣匯率的大體穩(wěn)定,通過(guò)市場(chǎng)化來(lái)配置資源,使資金信號(hào)、資金成本反映真實(shí)的社會(huì)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需求,通過(guò)市場(chǎng)化的引導(dǎo)和配置,使資金能夠真正配置到它所需要的地方去,而不至于使一些資金過(guò)度的流到虛擬經(jīng)濟(jì)中,導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格的過(guò)快上漲。畢竟,明年經(jīng)濟(jì)的總體思路還是保證經(jīng)濟(jì)發(fā)展的質(zhì)量,這需要貨幣信貸政策有更多的針對(duì)性和有效性。

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