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　　最近，中國(guó)的影子銀行問題再次引發(fā)人們的關(guān)注。國(guó)際貨幣基金組織（IMF）也在其《全球金融穩(wěn)定報(bào)告》中表達(dá)了對(duì)中國(guó)影子銀行問題的擔(dān)憂。中國(guó)影子銀行體系的規(guī)模到底有多大？是什么推動(dòng)了它的快速增長(zhǎng)？我們又應(yīng)該關(guān)注哪些問題呢？
　　在不同的定義下，影子銀行有著不同的估算規(guī)模。根據(jù)金融穩(wěn)定委員會(huì)（FSB）的說法，影子銀行可以被“廣義地界定為由部分或完全在正規(guī)銀行體系之外的實(shí)體及業(yè)務(wù)活動(dòng)所構(gòu)成的信用中介”。基于這個(gè)廣義的概念，銀行的表外活動(dòng)如信托和委托貸款、銀行承兌匯票以及包括債券在內(nèi)的信用類金融產(chǎn)品交易都可納入影子銀行的范圍，溫州等地的民間借貸活動(dòng)也應(yīng)包含在內(nèi)。中國(guó)人民銀行所監(jiān)測(cè)的社會(huì)融資規(guī)模涵蓋了主要的影子銀行活動(dòng)，但并沒有包括大量的信托資產(chǎn)、民間借貸，也未覆蓋部分理財(cái)產(chǎn)品。
　　根據(jù)不同的口徑，我們估算影子銀行規(guī)模在13.7萬億-24.4萬億之間。據(jù)IMF估算，中國(guó)的理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模約為8萬億-9萬億，但我們沒有將它計(jì)算在內(nèi)，因?yàn)槠渲饕�投資對(duì)象是商業(yè)票據(jù)、信托產(chǎn)品、貨幣市場(chǎng)或混合型產(chǎn)品。
　　自2009-2010年信貸井噴后，中國(guó)的信貸條件開始收緊，影子銀行隨后迅速發(fā)展并引起了廣泛關(guān)注。影子銀行的快速發(fā)展往往表現(xiàn)為一種或幾種新型融資活動(dòng)在短時(shí)間內(nèi)激增。為什么近幾年影子銀行發(fā)展如此之快呢？除了金融創(chuàng)新和監(jiān)管套利等常規(guī)因素外，我們認(rèn)為還存在著一些當(dāng)前中國(guó)金融體系和貨幣政策模式下所特有的因素。
　　對(duì)銀行來說，很高的存款準(zhǔn)備金率（現(xiàn)為20%）是一種負(fù)擔(dān)，這也使得銀行更愿意將存款轉(zhuǎn)移到表外業(yè)務(wù)中（比如理財(cái)產(chǎn)品）。貸款額度和貸存比上限制約了銀行直接進(jìn)行信貸擴(kuò)張的空間，這促使銀行將貸款證券化或者將其轉(zhuǎn)移到表外。雖然過去兩年政府控制了貸款額度，但實(shí)際利率一直較低，中央政府還不時(shí)敦促地方政府和公司保持投資增長(zhǎng)，即便是在經(jīng)濟(jì)困難時(shí)期，這導(dǎo)致了較為旺盛的信貸需求，而影子銀行的信貸活動(dòng)則可以滿足這些需求。銀行對(duì)地方政府融資平臺(tái)和其他被認(rèn)定為高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)的貸款受到了嚴(yán)格管控，但政府又經(jīng)常催促銀行增加對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信貸投放，并鼓勵(lì)它們購(gòu)買這些借款人所發(fā)行的債券和其他證券化產(chǎn)品。人為地將銀行存款利率限制在較低水平促使居民和企業(yè)儲(chǔ)戶轉(zhuǎn)而尋求高收益率產(chǎn)品。同時(shí)，一方面中國(guó)的銀行的存款保障是隱性的，另一方面影子銀行和正規(guī)銀行及政府部門之間則有著緊密的聯(lián)系，這樣兩者的風(fēng)險(xiǎn)差異可能被模糊了。比如，人們可能認(rèn)為銀行銷售的理財(cái)產(chǎn)品和信托產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)并不比銀行存款高多少，因?yàn)樗麄兤毡檎J(rèn)為銀行和政府將負(fù)起所有責(zé)任。最后一點(diǎn)，監(jiān)管改革尤其是銀行間債券市場(chǎng)的監(jiān)管改革推動(dòng)了企業(yè)類債券和商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)的發(fā)展，其中包括地方政府融資平臺(tái)發(fā)行的債券。
　　說到底，影子銀行快速發(fā)展的關(guān)鍵原因之一是各項(xiàng)政策目標(biāo)以及各種政策工具之間的錯(cuò)配和沖突。政府希望保持經(jīng)濟(jì)較快發(fā)展，這就要求銀行提供足夠信貸，但與此同時(shí)，政府又為了控制宏觀風(fēng)險(xiǎn)而設(shè)定了貸款額度，為了控制信用風(fēng)險(xiǎn)而實(shí)施了各種銀行業(yè)監(jiān)管條例，這兩者并存就為影子銀行的發(fā)展開創(chuàng)了空間。
　　我們應(yīng)該對(duì)影子銀行的風(fēng)險(xiǎn)感到擔(dān)心嗎？FSB和IMF承認(rèn)，影子銀行能夠?yàn)榻?jīng)濟(jì)提供廣泛的服務(wù)。FSB建議政府部門僅僅加強(qiáng)對(duì)那些“增加或促進(jìn)杠桿”以及“改變期限/流動(dòng)性、造成有缺陷的信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移、產(chǎn)生重大風(fēng)險(xiǎn)”的影子銀行活動(dòng)的監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)控制。不過，由于影子信貸活動(dòng)和常規(guī)信貸活動(dòng)之間存在緊密聯(lián)系，這可能導(dǎo)致一方出現(xiàn)問題后引發(fā)超預(yù)期的信貸緊縮。例如，2011年夏季對(duì)銀行表外活動(dòng)的管制不僅縮小了這一類業(yè)務(wù)，也令民間借貸產(chǎn)生了嚴(yán)重的流動(dòng)性問題，并在部分經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域引發(fā)了連鎖反應(yīng)。另外，由于一直以來政府都僅關(guān)注狹義人民幣貸款，影子銀行的發(fā)展可能會(huì)讓監(jiān)控變得不準(zhǔn)確。據(jù)瑞銀銀行業(yè)研究團(tuán)隊(duì)估算，近期銀行同業(yè)票據(jù)回購(gòu)和同業(yè)代付活動(dòng)已將約1萬億元貸款轉(zhuǎn)移到了表外。雖然央行一直在關(guān)注并發(fā)布社會(huì)融資規(guī)模數(shù)據(jù)，但后者并未包括影子銀行體系的一些重要組成部分，反而涵蓋了通常不會(huì)發(fā)生什么問題的股票融資。
　　銀行業(yè)表內(nèi)信貸占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的百分比在2009年跳升25個(gè)百分點(diǎn)之后，近幾年基本持平。不過，如果把表外信貸活動(dòng)包括在內(nèi)，銀行業(yè)信貸總額占GDP的百分比呈現(xiàn)出持續(xù)增長(zhǎng)的趨勢(shì)，四年來占GDP比重累計(jì)上升了44個(gè)百分點(diǎn)。此外，如果考慮到非銀行金融媒介，比如信托和非銀行部門持有的企業(yè)債券，過去兩年經(jīng)濟(jì)杠桿水平的增長(zhǎng)幅度就更大。很多人只關(guān)注狹義的人民幣貸款，因而仍相信貨幣和信貸條件目前依然偏緊。
　　雖然監(jiān)管部門不斷追蹤各類非常規(guī)信貸活動(dòng)，但我們預(yù)計(jì)影子銀行活動(dòng)不會(huì)減弱。預(yù)防風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵是明確宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)和監(jiān)管的優(yōu)先順序、改革目前貨幣政策的管理方式、理順時(shí)有矛盾的多重政策目標(biāo)。舉例來說，如果中央政府確實(shí)擔(dān)心地方政府債務(wù)和銀行資產(chǎn)質(zhì)量，那就應(yīng)該更多地通過財(cái)政政策來促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，而不是鼓勵(lì)信貸擴(kuò)張。如果政府仍希望依靠信貸擴(kuò)張來促進(jìn)增長(zhǎng)，那就應(yīng)該直接提高信貸額度，而不是迫使銀行去規(guī)避監(jiān)管。此外，央行應(yīng)降低存款準(zhǔn)備金率并通過更多市場(chǎng)工具管理流動(dòng)性，從而減少高存款準(zhǔn)備金率對(duì)銀行體系行為的扭曲。
　　短期內(nèi)，鑒于大多數(shù)影子銀行活動(dòng)（如信托和票據(jù)）仍在銀監(jiān)會(huì)的監(jiān)管之下，再加上這類活動(dòng)出現(xiàn)不久且規(guī)模不大，我們認(rèn)為還不會(huì)出現(xiàn)重大的系統(tǒng)性問題。但如果上述基本面問題和扭曲得不到解決，同時(shí)金融監(jiān)管繼續(xù)放松、非銀行金融媒介變得更加成熟，我們預(yù)計(jì)宏觀風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)上升。