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        貨幣政策不宜進(jìn)一步寬松
        2012-09-21   作者:任曉  來源:中國證券報(bào)
         
        【字號(hào)
          近日美歐均宣布了新的量化寬松計(jì)劃,但其政策效應(yīng)可能遠(yuǎn)小于此前兩輪政策。同時(shí),量化寬松計(jì)劃再度攪動(dòng)全球資本流向,伴隨美元波動(dòng),國內(nèi)貨幣調(diào)控可能面臨雙向壓力。當(dāng)前國內(nèi)政策不應(yīng)跟隨全球貨幣“放水”,需要更多考量國內(nèi)因素,在穩(wěn)增長目標(biāo)下按照既定趨向展開。
          QE3是此前寬松政策的延續(xù),對全球流動(dòng)性擴(kuò)張的影響可能小于此前兩輪量化寬松政策。
          其一,央行向市場“放水”體現(xiàn)為央行資產(chǎn)負(fù)債表的擴(kuò)張。2008年9月美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)為9000億美元,而經(jīng)過4年兩輪QE(共計(jì)2.35萬億美元)的擴(kuò)表,目前美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表已經(jīng)擴(kuò)展至2.82萬億美元。但自2011年8月開始至今,美聯(lián)儲(chǔ)就沒有再行擴(kuò)表,甚至開始悄然縮表,期間美聯(lián)儲(chǔ)的杠桿從55倍下降至目前的50.7倍。
          其二,QE3的主要目標(biāo)是壓低長端利率。目前美國整體債券市場利率處于過去30年中歷史最低區(qū)間,再行將整體市場利率顯著推低一個(gè)臺(tái)階的意義不大。未來一段時(shí)間,完成每月400億美元的MBS(機(jī)構(gòu)抵押貸款支持債券)的采購計(jì)劃,不一定會(huì)體現(xiàn)為美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表的擴(kuò)張。
          其三,其他經(jīng)濟(jì)體未必會(huì)一致跟進(jìn),有些新興市場國家甚至擔(dān)憂通脹而選擇繼續(xù)緊縮。例如,俄羅斯央行于9月13日上調(diào)所有重要利率25個(gè)基點(diǎn),在消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)(CPI)高過于其6%目標(biāo)后,該舉措反映了其對通脹的擔(dān)憂,而這一擔(dān)憂不只屬于俄羅斯。
          當(dāng)前國際資本流動(dòng)不確定性很大,隨著美元波動(dòng),國內(nèi)貨幣調(diào)控可能面臨雙向壓力。
          從2011年7月至2012年7月底,美元指數(shù)累計(jì)漲幅超過10%。7月末以來,受QE3推出預(yù)期影響,美元指數(shù)高位回落。QE3計(jì)劃的宣布短期內(nèi)改變美元上升態(tài)勢,也對人民幣產(chǎn)生升值壓力。在美聯(lián)儲(chǔ)宣布推出QE3之后,人民幣對美元中間價(jià)已經(jīng)連續(xù)5個(gè)交易日上漲。
          如果各國央行同時(shí)采取寬松政策,會(huì)帶來各國幣值的重估,加劇匯率波動(dòng),跨境資本流動(dòng)的不確定性也將增大。從長期來看,美國有望在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中率先走向復(fù)蘇,美元缺乏大幅貶值的基礎(chǔ)。如果美國經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇或復(fù)蘇好于預(yù)期,美元指數(shù)可能再次走強(qiáng),屆時(shí)人民幣會(huì)再度面臨貶值壓力。如果此時(shí)我國央行跟隨“放水”,推高國內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格上漲,那么當(dāng)資本流向再度逆轉(zhuǎn)導(dǎo)致泡沫破滅時(shí),國內(nèi)經(jīng)濟(jì)將不堪重負(fù)。
          各經(jīng)濟(jì)體去杠桿化進(jìn)程的不同,也決定了貨幣政策不應(yīng)同步。盡管歐美國家在應(yīng)對金融危機(jī)中采取了量化寬松政策,但在過去四年中,歐美經(jīng)濟(jì)體私人部門處于去杠桿化的過程中,目前去杠桿化已基本結(jié)束,例如美國的房價(jià)已跌至底部。
          中國則不同,2009-2011年信貸的大量擴(kuò)張,事實(shí)上在為中國經(jīng)濟(jì)“加杠桿”,目前國內(nèi)去杠桿化尚未結(jié)束。
          物價(jià)走勢也會(huì)對國內(nèi)貨幣政策的進(jìn)一步寬松構(gòu)成掣肘。受基數(shù)降低等影響,8月CPI同比漲幅出現(xiàn)一定回升,目前看年內(nèi)回升力度不會(huì)太大,但明年初開始豬肉價(jià)格等可能面臨新一輪的反彈,給通脹帶來新的壓力。需要注意的是,受勞動(dòng)力成本、資源性產(chǎn)品和部分不可貿(mào)易品價(jià)格存在趨勢性上漲壓力等影響,當(dāng)前物價(jià)對需求擴(kuò)張仍比較敏感,擴(kuò)張性政策刺激增長的效應(yīng)可能下降,但刺激通脹的效應(yīng)則在增強(qiáng)。因此,政策應(yīng)考慮防止經(jīng)濟(jì)陷入滯脹局面。
          當(dāng)前中國宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控需要更多以國內(nèi)因素為主要參照,在穩(wěn)增長目標(biāo)下按照既定趨向展開,在保持寬松的基調(diào)上適度微調(diào)。今年6月以來,實(shí)際利率已經(jīng)下行,短期內(nèi)再度降息的可能性不大,未來可結(jié)合外匯占款的走勢適度調(diào)節(jié)存款準(zhǔn)備金率水平。當(dāng)然,如果經(jīng)濟(jì)下行趨勢不改甚至惡化,不排除貨幣政策會(huì)加大寬松力度。
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