債券回購(gòu)是債券買賣雙方按預(yù)先簽訂的協(xié)議，約定在賣出一筆債券后過(guò)一段時(shí)間再以特定的價(jià)格買回這筆債券，并按商定的利率付息的交易。付出債券方獲得資金、付出資金方獲得債券。
債券回購(gòu)是一種低風(fēng)險(xiǎn)、低交易成本的短期融通工具，不但可以作為一種融資、融券的手段，還可以作為保值和短期投資的工具。債券回購(gòu)的擔(dān)保問(wèn)題以及《擔(dān)保法》的適用是債券回購(gòu)交易中的重要問(wèn)題，這是由債券回購(gòu)交易的自身特點(diǎn)所決定的。
我國(guó)現(xiàn)行的擔(dān)保法律制度是否可以直接適用于債券回購(gòu)交易呢？經(jīng)論證，不論是對(duì)于債券質(zhì)押式回購(gòu)還是買斷式回購(gòu)，我國(guó)現(xiàn)行的擔(dān)保法律制度都不能夠直接適用。而非典型性擔(dān)保制度中的讓與擔(dān)保與債券回購(gòu)中設(shè)定的所謂質(zhì)押關(guān)系具有很好的契合性，而且，讓與擔(dān)保能夠有效地克服流質(zhì)契約給債券回購(gòu)交易所帶來(lái)的障礙。
債券回購(gòu)是一種低風(fēng)險(xiǎn)、低交易成本的短期融通工具，不但可以作為一種融資融券的手段，還可以作為保值和短期投資的工具。所謂債券回購(gòu)是指?jìng)I賣雙方按預(yù)先簽訂的協(xié)議，約定在賣出一筆債券后過(guò)一段時(shí)間再以特定的價(jià)格買回這筆債券，并按商定的利率付息的交易。債券回購(gòu)分為債券質(zhì)押式回購(gòu)和債券買斷式回購(gòu)兩種。質(zhì)押式回購(gòu)與買斷式回購(gòu)的主要區(qū)別在于標(biāo)的債券的所有權(quán)歸屬不同。在質(zhì)押式回購(gòu)中，融券方不擁有標(biāo)的債券的所有權(quán)，在回購(gòu)期內(nèi)，融券方無(wú)權(quán)對(duì)標(biāo)的債券進(jìn)行處置；而在買斷式回購(gòu)中，標(biāo)的債券的所有權(quán)發(fā)生了轉(zhuǎn)移，融券方在回購(gòu)期內(nèi)擁有標(biāo)的券種的所有權(quán)，可以對(duì)標(biāo)的債券進(jìn)行處置，只要到期時(shí)有足夠的同種債券返售給正回購(gòu)方即可。
債券回購(gòu)與《擔(dān)保法》的適用
（一）在債券質(zhì)押式回購(gòu)的情形下，債券回購(gòu)屬于質(zhì)押貸款行為，即融資方將債券作為質(zhì)押品而向融券方取得一定資金，那么基本上可以適用《擔(dān)保法》的規(guī)定，但是，即使《擔(dān)保法》要適用到債券回購(gòu)交易中，本文認(rèn)為，現(xiàn)行《擔(dān)保法》也并不能適應(yīng)證券交易所的債券回購(gòu)。
《擔(dān)保法》第七十五條規(guī)定債券屬于權(quán)利質(zhì)押的標(biāo)的，第七十六條規(guī)定，“以匯票、支票、本票、債券、存款單、倉(cāng)單、提單出質(zhì)的，應(yīng)當(dāng)在合同約定的期限內(nèi)將權(quán)利憑證交付質(zhì)權(quán)人。質(zhì)押合同自權(quán)利憑證交付之日起生效。”那么，權(quán)利憑證是指的什么？是否僅指?jìng)瘜?shí)物本身？
以國(guó)債為例進(jìn)行考察，首先來(lái)看一下財(cái)政部1999年《憑證式國(guó)債質(zhì)押貸款辦法》的相關(guān)規(guī)定，《憑證式國(guó)債質(zhì)押貸款辦法》第三條：“憑證式國(guó)債質(zhì)押貸款，是指借款人以未到期的憑證式國(guó)債作質(zhì)押，從商業(yè)銀行取得人民幣貸款，到期歸還貸款本息的一種貸款業(yè)務(wù)。”第五條：“作為質(zhì)押貸款質(zhì)押品的憑證式國(guó)債，就應(yīng)是未到期的憑證式國(guó)債。凡所有權(quán)有爭(zhēng)議、已作掛失或被依法止付的憑證式國(guó)債，不得作為質(zhì)押品。”第六條：“借款人申請(qǐng)辦理質(zhì)押貸款業(yè)務(wù)時(shí)，應(yīng)向其原認(rèn)購(gòu)國(guó)債銀行提出申請(qǐng)，經(jīng)對(duì)申請(qǐng)人的債權(quán)進(jìn)行確認(rèn)并審核批準(zhǔn)后，由借貸雙方簽訂質(zhì)押貸款合同。作為質(zhì)押品的憑證式國(guó)債交貸款機(jī)構(gòu)保管，由貸款機(jī)構(gòu)出具保管收據(jù)。保管收據(jù)是借款人辦理憑證式國(guó)債質(zhì)押貸款的憑據(jù)，不準(zhǔn)轉(zhuǎn)讓、出借和再抵押。各商業(yè)銀行之間不得跨系統(tǒng)辦理憑證式國(guó)債質(zhì)押貸款業(yè)務(wù)。不承辦憑證式國(guó)債發(fā)行業(yè)務(wù)的商業(yè)銀行，不得受理此項(xiàng)業(yè)務(wù)。”由此，沒有實(shí)物券的憑證式國(guó)債，可以依據(jù)以上規(guī)定進(jìn)行質(zhì)押貸款，因而可以看出，權(quán)利憑證并不限于債券實(shí)物。
同樣，記賬式債券也存在這樣的情況，記賬式債券是沒有實(shí)物形態(tài)的票券，投資者進(jìn)行記賬式債券買賣，必須在證券交易所設(shè)立賬戶，利用賬戶通過(guò)電腦系統(tǒng)完成債券發(fā)行、交易及兌付的全過(guò)程。因此，沒有實(shí)物券的記賬式債券只能是由證券賬戶來(lái)證明，該賬戶顯然不能作為某筆具體債券的權(quán)利憑證，即使是權(quán)利憑證，也無(wú)法進(jìn)行交付。因此，僅僅因?yàn)橛涃~式債券不能交付權(quán)利憑證，就認(rèn)為其不能按照擔(dān)保法被質(zhì)押是不合理的。
另外需要說(shuō)明的是，《擔(dān)保法》的規(guī)定是建立在簡(jiǎn)單的交易環(huán)境之下的，并不適用于登記、托管、交易、結(jié)算系統(tǒng)下的債券。仍然以國(guó)債為例，即使是國(guó)債實(shí)物券，在進(jìn)行托管之后，原來(lái)的債券持有人行使權(quán)利的方式完全不同于直接持有實(shí)物券的情況，財(cái)政部《中華人民共和國(guó)國(guó)債托管管理暫行辦法》第十九條規(guī)定，“國(guó)債進(jìn)入托管系統(tǒng)后，托管人按規(guī)定為客戶設(shè)置并管理的托管賬戶所載明的余額是客戶擁有國(guó)債數(shù)額的惟一法定依據(jù)。”可見，原來(lái)?yè)碛袑?shí)物券的投資者將其實(shí)物券托管在托管系統(tǒng)之后，也無(wú)法按照《擔(dān)保法》的規(guī)定，通過(guò)交付權(quán)利憑證來(lái)完成質(zhì)押。1999年7月1日實(shí)施的《證券法》第三十四條規(guī)定，“證券交易當(dāng)事人買賣的證券可以采用紙面形式或者國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)規(guī)定的其他形式”，承認(rèn)了證券可以是無(wú)紙化的。但是《擔(dān)保法》還沒有確定無(wú)紙化的證券如何設(shè)置質(zhì)押的問(wèn)題。
（二）在債券買斷式回購(gòu)的情形下，債券回購(gòu)本身并不必然適用擔(dān)保法的質(zhì)押規(guī)定。在具體回購(gòu)的流程上，融資方與融券方轉(zhuǎn)移的是債券的所有權(quán)，而并非在回購(gòu)債券上設(shè)置質(zhì)押權(quán)。在到期日要進(jìn)行反向結(jié)算，后一次結(jié)算可以認(rèn)為是另外一次買賣，擔(dān)保法并不適用于債券買斷式回購(gòu)自身。但是，融資方與融券方都要履行這兩次買賣，為了保證后一次買賣，需要設(shè)置一些擔(dān)保機(jī)制，這種擔(dān)保機(jī)制可能適用《擔(dān)保法》，但是并非是債券回購(gòu)交易自身的問(wèn)題。
在這里需要提到，在考慮到現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)因素的情況下，有一種觀點(diǎn)認(rèn)為債券買斷式回購(gòu)的法律性質(zhì)應(yīng)適用“質(zhì)押貸款說(shuō)”。原因在于，一筆買斷式回購(gòu)交易結(jié)算結(jié)束后，回購(gòu)債券仍然回到融資方手中，回購(gòu)期間債券的應(yīng)計(jì)利息實(shí)際上也是由融資方獲得，回購(gòu)到期后最終實(shí)際上是由融資方向融券方歸還期初融入的本金及回購(gòu)期間的應(yīng)計(jì)利息，回購(gòu)債券在回購(gòu)期間實(shí)際上發(fā)揮的是質(zhì)押品的作用。因此，從現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)意義看，買斷式回購(gòu)也具有質(zhì)押貸款的性質(zhì)，而“質(zhì)押品”就是回購(gòu)債券。
但是，即使是將債券買斷式回購(gòu)的法律性質(zhì)歸結(jié)為“質(zhì)押貸款說(shuō)”，從法理上講，其仍然不適用《擔(dān)保法》，因?yàn)橘I斷式回購(gòu)雖然可以看作是一種特殊的質(zhì)押貸款，但其法律關(guān)系與《擔(dān)保法》中的質(zhì)押并不相同，回購(gòu)“買入”的債券被作為融資方取得貸款的質(zhì)押品，這種“質(zhì)押品”的所有權(quán)已發(fā)生了轉(zhuǎn)移，回購(gòu)期間融券方擁有回購(gòu)債券的完整法律權(quán)利，可任意對(duì)回購(gòu)債券進(jìn)行處置，如前文所說(shuō)這是買斷式回購(gòu)與質(zhì)押式回購(gòu)的最大不同之處。在質(zhì)押式回購(gòu)中，質(zhì)押債券也用于資金融出方防范違約風(fēng)險(xiǎn)，但是要獲得質(zhì)押債券的完整權(quán)利，需要通過(guò)司法訴訟實(shí)現(xiàn)。因此，即使從現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)意義上將買斷式回購(gòu)看作屬于質(zhì)押貸款，但從法理上看并不適用我國(guó)的《擔(dān)保法》，不受其中“質(zhì)押擔(dān)保”的約束。
讓與擔(dān)保在債券回購(gòu)中的適用
擔(dān)保法律制度作為化解市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的法律手段，其目的在于通過(guò)設(shè)立擔(dān)保，最大限度地減少乃至消除債權(quán)風(fēng)險(xiǎn)。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)并不十分發(fā)達(dá)的階段，傳統(tǒng)的擔(dān)保類型，質(zhì)押、抵押、留置、保證確實(shí)發(fā)揮了極大的作用，是最佳的債權(quán)擔(dān)保制度，傳統(tǒng)擔(dān)保法體系呈現(xiàn)出“以動(dòng)產(chǎn)質(zhì)權(quán)和不動(dòng)產(chǎn)抵押權(quán)所組成的擔(dān)保物權(quán)制度為主，以保證制度為輔”的格局。然而，時(shí)至20世紀(jì)，特別是第二次世界大戰(zhàn)之后，隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的飛速發(fā)展，傳統(tǒng)擔(dān)保法的缺陷越來(lái)越凸現(xiàn)出來(lái)，如傳統(tǒng)擔(dān)保法難以解決現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)性與經(jīng)濟(jì)參與體高度融資需求之間的矛盾；傳統(tǒng)擔(dān)保法無(wú)法協(xié)調(diào)經(jīng)濟(jì)參與提融資需求與擔(dān)保物占有用益要求之間的沖突等等。以讓與擔(dān)保為代表的非典型性擔(dān)保制度在此背景下應(yīng)運(yùn)而生。
對(duì)于法律上的質(zhì)押概念，一般法理或立法所要求的屬性主要有：質(zhì)押權(quán)作為物權(quán)需合乎物權(quán)法定原則、質(zhì)押的成立要求質(zhì)物占有權(quán)的轉(zhuǎn)移、質(zhì)押登記的公示性、禁止質(zhì)押期間質(zhì)權(quán)人對(duì)質(zhì)物的使用及訂立流質(zhì)契約等。而債券質(zhì)押式回購(gòu)中的擔(dān)保，無(wú)論其標(biāo)的物為金錢或債券，授信人均得運(yùn)用，并于融資人或融券人未依規(guī)定補(bǔ)繳追加擔(dān)保時(shí)，授信人得依規(guī)定處分擔(dān)保物。以上種種與民法所規(guī)定質(zhì)權(quán)均有差異。
為了克服上述難題，各國(guó)立法和學(xué)界都做出了積極反應(yīng)，這也加快了非典型擔(dān)保研究的進(jìn)程。本文主要介紹非典型擔(dān)保中的讓與擔(dān)保在債券回購(gòu)中的應(yīng)用。
讓與擔(dān)保者，是指當(dāng)事人經(jīng)由轉(zhuǎn)讓供作擔(dān)保的財(cái)產(chǎn)，以達(dá)成信用授予之目的的擔(dān)保制度，亦即為擔(dān)保債權(quán)的實(shí)現(xiàn)，由債務(wù)人或第三人將擔(dān)保標(biāo)的物之權(quán)利讓與擔(dān)保權(quán)人，使擔(dān)保權(quán)人在不超過(guò)擔(dān)保目的的范圍內(nèi)，取得擔(dān)保標(biāo)的物之所有權(quán)，債務(wù)履行期屆至?xí)r，擔(dān)保權(quán)人得請(qǐng)求債務(wù)人履行債務(wù)，擔(dān)保權(quán)人應(yīng)將擔(dān)保標(biāo)的物返還于擔(dān)保提供人（債務(wù)人或第三人）；債務(wù)人不履行債務(wù)者，擔(dān)保權(quán)人得依約定之方法，就擔(dān)保標(biāo)的物受償之非典型擔(dān)保物權(quán)。廣義上的讓與擔(dān)保大致包括兩類：一為讓與式的擔(dān)保（讓渡擔(dān)保），二為買賣式擔(dān)保。
買賣式的讓與擔(dān)保是指以買賣形式進(jìn)行信用授予，給予信用者（債權(quán)人）無(wú)請(qǐng)求返還價(jià)金的權(quán)利，但受信者（債務(wù)人）則享有通過(guò)支付價(jià)金而請(qǐng)求返還自己讓與給債權(quán)人標(biāo)的物的一種擔(dān)保形式。狹義上的讓與擔(dān)保僅指讓與式擔(dān)保，指?jìng)鶆?wù)人或第三人為擔(dān)保債務(wù)人的債務(wù)，將擔(dān)保標(biāo)的物的所有權(quán)移轉(zhuǎn)于擔(dān)保債權(quán)人，于債務(wù)人清償后，將標(biāo)的物返還于債務(wù)人或第三人，債務(wù)不履行時(shí)，擔(dān)保權(quán)人可就該標(biāo)的物優(yōu)先受償?shù)囊环N擔(dān)保形式。
在分析讓與擔(dān)保的特性時(shí)，我們可以看到其與債券回購(gòu)中設(shè)定的所謂質(zhì)押關(guān)系所具有的很好的契合性。與典型的擔(dān)保物權(quán)形式相比較，讓與擔(dān)保具有以下特點(diǎn)：讓與擔(dān)保要求將標(biāo)的物的整體權(quán)利，特別是所有權(quán)整體移轉(zhuǎn)于擔(dān)保權(quán)人，因此至少在形式上看讓與擔(dān)保的設(shè)定意味著設(shè)定人對(duì)擔(dān)保物所有權(quán)的喪失；讓與擔(dān)保的設(shè)定并不以公示為必要，公示與否取決于當(dāng)事人的約定；讓與擔(dān)保中財(cái)產(chǎn)權(quán)的移轉(zhuǎn)是暫時(shí)性的；即財(cái)產(chǎn)權(quán)是以債務(wù)的清償為解除條件，擔(dān)保債務(wù)得到清償后，擔(dān)保權(quán)人負(fù)有義務(wù)將標(biāo)的物的財(cái)產(chǎn)權(quán)返還之。
與典型擔(dān)保相比，對(duì)債券回購(gòu)而言，讓與擔(dān)保更具實(shí)踐意義的一點(diǎn)在于其有效地克服了流質(zhì)契約所帶來(lái)的障礙。我國(guó)《擔(dān)保法》第40條規(guī)定：“訂立抵押合同時(shí)，抵押權(quán)人和抵押人在合同中不得約定在債務(wù)履行期屆滿，抵押權(quán)人未受清償時(shí)，抵押物的所有權(quán)轉(zhuǎn)移為債權(quán)人所有。”第66條規(guī)定：“出質(zhì)人和質(zhì)權(quán)人在合同中不得約定在債務(wù)履行期屆滿質(zhì)權(quán)人未受清償時(shí)，質(zhì)物的所有權(quán)轉(zhuǎn)移為質(zhì)權(quán)人所有。”而且世界上多數(shù)國(guó)家在動(dòng)產(chǎn)質(zhì)押制度中，都明文規(guī)定了禁止流質(zhì)的約款。現(xiàn)代民法學(xué)者主張禁止流質(zhì)契約最主要的理由大多是流質(zhì)契約極易使債權(quán)人借債務(wù)人一時(shí)的窮困逼迫債務(wù)人或出質(zhì)人訂立流質(zhì)契約獲得暴利，有違公平原則。但是，問(wèn)題在于當(dāng)作為擔(dān)保物的是如債券這樣的金融產(chǎn)品時(shí)，擔(dān)保物價(jià)額會(huì)隨市場(chǎng)行情而迅速變化，如果仍然按照擔(dān)保法的相關(guān)規(guī)定，在質(zhì)押人無(wú)法清償債務(wù)時(shí)，需要通過(guò)法院才能執(zhí)行質(zhì)押物，那么實(shí)在是缺乏效率的。在不存在重復(fù)抵押或質(zhì)押的情況下，若允許交易雙方訂立流質(zhì)契約，則可以在克服以上弊端的前提下很好的保護(hù)質(zhì)押人的利益。債權(quán)人承擔(dān)擔(dān)保物價(jià)值跌落的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)享有擔(dān)保物價(jià)值升高的潛在利益；對(duì)債務(wù)人來(lái)說(shuō)，當(dāng)擔(dān)保物價(jià)值跌落時(shí)，其完全可以不履行債務(wù)而任由債權(quán)人取得擔(dān)保物所有權(quán)，此時(shí)債務(wù)人不但無(wú)損失可言，反而規(guī)避了風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)擔(dān)保物價(jià)值升高時(shí)，債務(wù)人可以通過(guò)積極地履行債務(wù)使擔(dān)保物權(quán)人的擔(dān)保物權(quán)消滅，此時(shí)不僅債務(wù)人無(wú)損失可言，而且也更有效地使人的債權(quán)得以實(shí)現(xiàn)。如此看來(lái)，不是禁止流質(zhì)契約，而恰恰是承認(rèn)流質(zhì)契約才更有效地保護(hù)了債務(wù)人并維護(hù)了雙方利益的平衡。
與典型擔(dān)保中法律嚴(yán)格禁止當(dāng)事人在擔(dān)保合同中約定流質(zhì)條款相比，讓與擔(dān)保可以不受此限，債權(quán)人既可以采用變價(jià)的方式從擔(dān)保物的變價(jià)中優(yōu)先受償，也可以直接以擔(dān)保物的所有權(quán)沖抵主債權(quán)。
目前，我國(guó)大陸還沒有正式引入讓與擔(dān)保等非典型性擔(dān)保制度，但是學(xué)術(shù)界對(duì)于此制度在我國(guó)大陸的創(chuàng)設(shè)持積極態(tài)度。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)走向高級(jí)化和復(fù)雜化的進(jìn)程中，產(chǎn)業(yè)的融資需求會(huì)愈趨膨脹，企業(yè)要求實(shí)現(xiàn)各種財(cái)產(chǎn)權(quán)的金融化和擔(dān)保化的呼聲也必將日益高漲，企業(yè)在對(duì)抗信用風(fēng)險(xiǎn)和追求利潤(rùn)的同時(shí)，也將會(huì)要求運(yùn)用更富效率、更加便捷的擔(dān)保方式。讓與擔(dān)保制度正是符合這種需要的擔(dān)保方式之一。我們應(yīng)研究和借鑒國(guó)外成熟的讓與擔(dān)保制度以創(chuàng)設(shè)我國(guó)大陸的讓與擔(dān)保制度，以滿足我國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)生活的實(shí)際需求，保障市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。