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　　今年上半年，滬深股指總體在低位中盤桓，上證指數(shù)微漲0.5%。而同期標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)累計(jì)上漲近4%，恒指漲逾5%。日經(jīng)指數(shù)作為已進(jìn)入失落30年日本經(jīng)濟(jì)的總體反映，也有3%的漲幅，而滬指漲幅不足1%，6月更大跌6%，創(chuàng)出大國(guó)股指當(dāng)月最大跌幅。因此，雖然上半年希臘股指跌幅20%為全球之最，但相對(duì)經(jīng)濟(jì)增速而言，滬深股市的表現(xiàn)是全球最差的。
　　從市盈率標(biāo)準(zhǔn)看，滬深股市的市盈率已越過歷史最低點(diǎn)，約與當(dāng)前美國(guó)股市12倍水平相近，遠(yuǎn)低于國(guó)際20倍左右的合理市盈率，也低于20年滬深股市16倍市盈率的平均值底限。盡管如此，市場(chǎng)信心仍明顯不足。股市從2007年6124點(diǎn)巔峰跌入現(xiàn)在2200點(diǎn)的低谷，不僅令數(shù)千萬股民備受傷害，也使客戶流失嚴(yán)重。機(jī)構(gòu)調(diào)查結(jié)果顯示，受2011年以來股指調(diào)整影響，股民虧損人數(shù)比例近80%。截至今年4月，國(guó)內(nèi)5600萬個(gè)人賬戶中，50萬元以下的賬戶占比高達(dá)97.6%，個(gè)人賬戶持股市值超過1000萬元從2010年底的23323戶減少到18804戶，不到一年半時(shí)間，4519個(gè)千萬級(jí)賬戶消失，占比近20%。 與此相關(guān)，上半年市場(chǎng)資金凈流出總量高達(dá)3820億元，市場(chǎng)失血嚴(yán)重。
　　為何監(jiān)管當(dāng)局延續(xù)重典治市，新政策密度和廣度為歷史罕見，宏觀經(jīng)濟(jì)政策也從適度從緊轉(zhuǎn)向穩(wěn)增長(zhǎng)，卻未能催生價(jià)值牛市？筆者認(rèn)為，關(guān)鍵仍是缺乏賺錢效應(yīng)。新一任證監(jiān)會(huì)主席履新以來，關(guān)于股市制度建設(shè)方面的新規(guī)不斷出臺(tái)，這些都大有利于股市的長(zhǎng)遠(yuǎn)健康發(fā)展，但卻未能從根本上觸動(dòng)滬深股市長(zhǎng)期形成的融資路徑依賴。統(tǒng)計(jì)顯示，從2011年至2012年第一季度的15個(gè)月里，中國(guó)IPO融資總額高達(dá)780億美元，約占全球IPO融資總額的42%。其中，2011年中國(guó)IPO融資總額居全球之首，幾乎達(dá)到美國(guó)紐約與納斯達(dá)克兩大交易所IPO融資總額的兩倍，連續(xù)三年榮登全球IPO融資首位。今年上半年，滬深股市融資規(guī)模仍居全球之最。以6月為例，6月7日，中國(guó)核電公布1735億元的今年全球最大規(guī)模IPO的信息；27日，滬深股市迎來今年融資規(guī)模最大的IPO項(xiàng)目——中信重工的發(fā)行。6月，滬深股市IPO達(dá)15家、新股上市22家。再是大股東套現(xiàn)減持，中國(guó)證券登記結(jié)算公司數(shù)據(jù)顯示，今年３月，兩市“大小非”解禁股份單月減持10.73億股。５月滬深兩市股改限售解禁股份減持3.20億股，較4月環(huán)比增加84%，達(dá)到除3月以外的年內(nèi)高點(diǎn)。
　　與大批新股發(fā)行與“大小非”減持金額形成鮮明對(duì)照的是，上市公司分紅總量比例小到幾乎可以忽略不計(jì)。無疑，當(dāng)前滬深股市的癥結(jié)所在依然是融資過度而回報(bào)率太低。反觀國(guó)際股市，以美國(guó)為例，資本市場(chǎng)年均回報(bào)率可達(dá)7%。但A股市場(chǎng)去年7成以上股民虧損，今年上半年股市行情不佳，回報(bào)率也不容樂觀。證監(jiān)會(huì)新政推動(dòng)股市改革的連續(xù)舉措雖得到市場(chǎng)贊許，但罕見與股市有關(guān)的實(shí)質(zhì)性利好出臺(tái)，因此，不但價(jià)值牛市短期內(nèi)難以期待，股市大幅調(diào)整亦難以避免。現(xiàn)在看來，若要滬深股市在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型增長(zhǎng)過程中企穩(wěn)給力，唯有給予投資者以穩(wěn)定投資回報(bào)率預(yù)期，讓投資者賺點(diǎn)錢才是硬道理。在經(jīng)濟(jì)減速下，適度放緩規(guī)模的擴(kuò)張，可以改進(jìn)市場(chǎng)的宏觀收益率。
　　毫無疑問，滬深股市的發(fā)展也須穩(wěn)中求進(jìn)，當(dāng)務(wù)之急是維穩(wěn)，當(dāng)前亟待降壓減負(fù)，控制擴(kuò)容與減持節(jié)奏。惟其如此，才能真正穩(wěn)定市場(chǎng)信心，贏得股市的長(zhǎng)遠(yuǎn)健康發(fā)展。否則，再多的改革舉措可能都于事無補(bǔ)。需要指出，滬深股市的最大特色是行政審批發(fā)行，而聽?wèi){市場(chǎng)交易，這意味著股市的均衡價(jià)格主要是由外生供給變量決定，市場(chǎng)需求曲線的變化無法單獨(dú)形成或改變市場(chǎng)的均衡價(jià)位。因此，主管當(dāng)局可以有效地通過管理供給來引導(dǎo)價(jià)格，在市場(chǎng)高漲時(shí)增加供給，反之，則減少供給。特別在當(dāng)前市況下，主管當(dāng)局理當(dāng)并且也可以做到的至少是穩(wěn)定供給曲線的現(xiàn)有位置，不讓其位移太大，而不是簡(jiǎn)單地把行政審批發(fā)行的股票推給市場(chǎng)。