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　　自新股發(fā)行實行網(wǎng)下詢價配售和網(wǎng)上申購相結(jié)合的類市場化發(fā)行機制以來， 高發(fā)行價、高市盈率、高超募“三高”以及“破發(fā)”現(xiàn)象始終是最受詬病的頑癥。據(jù)統(tǒng)計，2011年以來，滬深兩市上市新股平均發(fā)行價超過20元，平均發(fā)行后市盈率(攤薄)超過40倍，超募資金約是募集資金的40%，約50%破發(fā)，尤以創(chuàng)業(yè)板為甚。
　　目前，世界范圍內(nèi)使用最為廣泛的新股發(fā)售機制主要有三種，分別是固定價格機制、簿記機制和拍賣機制。筆者認為，在我國新股發(fā)行中，引入差別價格下的拍賣機制，或許可以有效解決上述問題。
　　固定價格機制，就是證券承銷商事先確定發(fā)行價，之后再由投資者申購，而后根據(jù)發(fā)行價按照申購比例或通過搖號抽簽等方式分配。具體包括兩種方式：配售和公開發(fā)售。前者允許證券承銷商擁有分配部分新股的權(quán)利，后者則按照公平原則向在市場參與申購的每個投資者分配新股。新股發(fā)行的公開發(fā)售方式在歐洲、亞洲和新興市場國家中較為普遍。采取固定價格機制發(fā)行，相對比較公平，發(fā)行成本較低，比較適合市場容量小、個人投資者比重較大的市場。但固定價格機制發(fā)行缺點也很明顯，如定價機制存在缺陷，可能存在合謀，不能反映市場需求和股票真實價值，容易出現(xiàn)超額認購等情況。
　　簿記機制，又稱美國式累計訂單詢價機制。這種新股發(fā)行機制要求發(fā)行人與證券承銷商路演，了解投資者意見，記錄潛在投資者及購買價與數(shù)量，據(jù)此確定發(fā)行價。證券承銷商完全控制股票分配。在實踐中，證券承銷商會傾向于向經(jīng)常參與申購的投資者和機構(gòu)投資者分配更多股票。在簿記機制下，證券主承銷商擁有股票分配權(quán)，可利用這一便利發(fā)現(xiàn)新股真實價格。在市場低迷導(dǎo)致新股首次公開發(fā)行遭遇冷落時，證券主承銷商在股票分配上將向積極申購的投資者傾斜，促進新股順利發(fā)行。不過，在簿記機制下，證券承銷商道德風(fēng)險較大，“黑箱”操作可能性較大，且證券承銷商利益與發(fā)行人利益也可能會產(chǎn)生沖突，如證券承銷商以分配新股為條件要求機構(gòu)投資者在二級市場購買股票或支付較高傭金，損害了發(fā)行人的利益等等。
　　在拍賣機制下，新股發(fā)行價格在收集市場信息后才能確定，同時股份的分配也根據(jù)事先確定的規(guī)模在現(xiàn)有的投標(biāo)基礎(chǔ)上進行。具體包括：統(tǒng)一價格拍賣和差別價格拍賣。兩種方法均要求所有投資者在規(guī)定時間內(nèi)申報申購價格和數(shù)量，申購結(jié)束后，證券主承銷商對所有有效申購價格從高到低累計，累計申購數(shù)量達到新股發(fā)行量的價位就是有效價位，在其之上的所有申報都中標(biāo)。在統(tǒng)一價格拍賣中，有效價位就是新股發(fā)行價，所有中標(biāo)申購都按照該價格成交。在差別價格拍賣中，這一價位是最低價格，各中標(biāo)者的購買價格就是資金出價。
　　在統(tǒng)一價格的拍賣機制下，容易使投資者以過高價格申購“免費搭便車”，因此一些國家通過剔除過高申購辦法加以限制。在差別價格拍賣機制下，雖然報價越高對投資者越不利，也可能會引發(fā)投資者降低申購價的問題，對發(fā)行人產(chǎn)生不利影響。但在投資者認購踴躍的情況下，差別價格下的拍賣機制有可能使發(fā)行價格最接近真實價值，也可杜絕發(fā)行過程中的道德風(fēng)險，不易產(chǎn)生腐敗。
　　比較起來，筆者以為，采取差別價格下的拍賣機制，充分體現(xiàn)“價格優(yōu)先、時間優(yōu)先”的原則，或許可以減少新股發(fā)行期間的投機炒作現(xiàn)象，增加新股發(fā)行期間的透明度，扭轉(zhuǎn)新股發(fā)行的高發(fā)行價、高市盈率和高超募和“破發(fā)”并存的尷尬局面。當(dāng)然，這種機制下，證券承銷商不能在股票發(fā)行中發(fā)揮更大作用，不能利用其聲譽資本充分證明新股價值，這也會降低中小企業(yè)的吸引力。因此，監(jiān)管當(dāng)局在創(chuàng)造信息披露完整、公平環(huán)境的同時，也應(yīng)靈活采取不同的新股發(fā)行機制，以真正發(fā)揮證券市場融資作用，保護廣大投資者的切身利益。