上世紀(jì)八十年代中期，日本成為全球最大的貿(mào)易順差國(guó)，日元國(guó)際化亦隨之開(kāi)始。然而，時(shí)至今日，日元的國(guó)際貨幣地位并無(wú)太大變化，無(wú)論是日元在各國(guó)央行外匯儲(chǔ)備中的占比、日元國(guó)際債券的發(fā)行數(shù)量，還是日元在全球外匯交易市場(chǎng)成交金額等指標(biāo)，都無(wú)法與美元或歐元相提并論。對(duì)于日元國(guó)際化失敗的成因，至今仍是眾說(shuō)紛紜。筆者曾著文論及貿(mào)易順差與人民幣國(guó)際化的關(guān)系，本文仍試圖以貿(mào)易順差與對(duì)外投資為線索，從中尋找日元國(guó)際化失敗給中國(guó)的啟示。
日元國(guó)際化失敗的一個(gè)主要原因在于，美元占據(jù)國(guó)際貨幣體系的主導(dǎo)地位，使得日本無(wú)法通過(guò)日元國(guó)際化將巨額貿(mào)易順差成功轉(zhuǎn)化為海外的直接投資。上世紀(jì)八十年代，日本在開(kāi)始推行日元國(guó)際化時(shí)所面臨的國(guó)際環(huán)境，與十九世紀(jì)的英國(guó)完成金本位制下的英鎊國(guó)際化，有很大的不同。時(shí)過(guò)境遷，殖民地時(shí)代已化為歷史云煙而一去不復(fù)返，美國(guó)取代了昔日大英帝國(guó)世界霸主的地位。戰(zhàn)后崛起的日本只能在以美國(guó)為中心建立的國(guó)際經(jīng)濟(jì)和金融秩序和框架下進(jìn)行貿(mào)易和投資活動(dòng)。
事實(shí)上，美元主導(dǎo)的國(guó)際貨幣體系是日元國(guó)際化的最大障礙。上世紀(jì)八十年代中期起，日本貿(mào)易順差以每年500億美元的規(guī)模累積，迅速取代上世紀(jì)五六十年代的美國(guó)，成為全球最大的貿(mào)易順差國(guó)，在世界貿(mào)易中的地位與十九世紀(jì)的英國(guó)亦大體相當(dāng)。但是，日本進(jìn)出口貿(mào)易中以日元結(jié)算的比例相當(dāng)?shù)汀Ｃ绹?guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家麥金農(nóng)（Ronald
McKinnon）曾估算，1990年日本僅40%以下的出口和15%以下進(jìn)口采用日元進(jìn)行結(jié)算，而在對(duì)外投資中采用日元結(jié)算的比例就更少。
從1985年起，日本對(duì)美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家的直接投資開(kāi)始大幅增加，以致于當(dāng)時(shí)美國(guó)媒體驚呼，日本正在“買下美國(guó)”。與此同時(shí)，日本養(yǎng)老基金和保險(xiǎn)基金亦開(kāi)始大舉進(jìn)軍美國(guó)市場(chǎng)，大規(guī)模購(gòu)買美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債。由于日本對(duì)于美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家的投資大都以美元計(jì)價(jià)，無(wú)法做到像十九世紀(jì)英國(guó)使用本國(guó)貨幣進(jìn)行海外投資那樣對(duì)沖貨幣風(fēng)險(xiǎn)。1995年4月，在日元對(duì)美元新一輪的升值狂潮中，創(chuàng)下80日元兌換1美元的歷史性高位，與日元國(guó)際化早期的1985年240日元兌換1美元的水平相比，上升幅度竟高達(dá)200%。由于無(wú)法對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)，日本在美國(guó)等成熟市場(chǎng)的產(chǎn)業(yè)及金融投資均遭到前所未有的巨大損失，日元國(guó)際化前景從此蒙上陰影。
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過(guò)度依賴美國(guó)消費(fèi)市場(chǎng) |
日元國(guó)際化失敗另一重要的原因在于，日本出口貿(mào)易對(duì)于美國(guó)消費(fèi)市場(chǎng)的過(guò)度依賴。20世紀(jì)八十年代中期起步的日元國(guó)際化，其中一個(gè)重要的舉措，就是利用日本在亞洲地區(qū)的影響，對(duì)亞洲四小龍、東盟各國(guó)以及中國(guó)進(jìn)行日元直接投資活動(dòng)并向這些國(guó)家提供日元貸款。
沈聯(lián)濤先生在《十年輪回——從亞洲到全球的金融危機(jī)》一書(shū)指出，1985至1997年，日本對(duì)亞洲各國(guó)的直接投資金額從14億美元增加到111億美元，增加幅度接近8倍。日本成為這一時(shí)期亞洲新興經(jīng)濟(jì)體中唯一最大的對(duì)外直接投資來(lái)源國(guó)。日本大規(guī)模直接投資于亞洲國(guó)家，使該地區(qū)變成日本的全球供應(yīng)鏈體系中重要生產(chǎn)基地。例如，泰國(guó)被稱為“亞洲的底特律”，因?yàn)槿毡酒囍圃焐毯土悴考⿷?yīng)商聚集到泰國(guó)建立地區(qū)性汽車生產(chǎn)中心。除了輸出到亞洲地區(qū)的直接投資外，日本官方援助和市場(chǎng)貸款、出口信貸以及以日元標(biāo)價(jià)債權(quán)也在這段時(shí)期顯著增加。據(jù)有關(guān)資料統(tǒng)計(jì)，1994至1997年間，日本向新興經(jīng)濟(jì)體的凈資本流量平均每年達(dá)350億美元，大約比目前流量多4倍。
值得注意的是，亞洲國(guó)家大都采用將本國(guó)貨幣與美元軟掛鉤形式，維持本幣與美元兌換某種形式的固定匯率。這使得亞洲國(guó)家的國(guó)際收支平衡表以美元計(jì)價(jià)和結(jié)算，而且這些國(guó)家銀行體系的外幣債務(wù)也采用美元為計(jì)價(jià)單位。因此，一旦亞洲國(guó)家大量吸收來(lái)自日本的直接投資和日元貸款而加入日本企業(yè)的全球供應(yīng)鏈體系，就發(fā)生了經(jīng)濟(jì)學(xué)家經(jīng)常提及的、同一供應(yīng)鏈體系上存在兩種貨幣標(biāo)準(zhǔn)的難題。
舉例而言，當(dāng)一家日本企業(yè)在亞洲國(guó)家進(jìn)行直接投資活動(dòng)時(shí)，仍以產(chǎn)品出口美國(guó)市場(chǎng)作為目標(biāo)。這家日本企業(yè)通常從日本銀行體系獲得日元貸款，在亞洲國(guó)家設(shè)立生產(chǎn)基地，把日元折合成為美元，計(jì)算包括當(dāng)?shù)氐耐恋亍⒃牧稀趧?dòng)力等生產(chǎn)資源投入，產(chǎn)品制造完成后再出口到美國(guó)市場(chǎng)。企業(yè)將出口獲得美元收入再折算成為日元，用于歸還日本銀行體系的貸款。在匯率穩(wěn)定的前提下，日本企業(yè)在亞洲地區(qū)的投資活動(dòng)是可以循環(huán)持續(xù)下去的。然而，一般企業(yè)的投資活動(dòng)往往是以超過(guò)10年為期間進(jìn)行投資回報(bào)預(yù)算的，在此期間，匯率出現(xiàn)大幅波動(dòng)必然造成企業(yè)投資回報(bào)預(yù)期出現(xiàn)巨大偏差。1995年出現(xiàn)日元兌美元的持續(xù)大幅升值，引發(fā)日本銀行在亞洲地區(qū)的大規(guī)模撤資。有經(jīng)濟(jì)學(xué)家估計(jì)，1995年6月到1999年，日本銀行從整個(gè)亞洲撤資規(guī)模達(dá)到2352億美元，其金額幾乎達(dá)到這一時(shí)期亞洲國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的10%。不少經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，正是由于日本銀行體系大規(guī)模撤資行動(dòng)誘發(fā)了亞洲金融風(fēng)暴，導(dǎo)致日本企業(yè)在東南亞的供應(yīng)鏈體系崩潰。由此可見(jiàn)，對(duì)美國(guó)出口市場(chǎng)的依賴，使得日本無(wú)法擺脫美元的魔咒。日本試圖通過(guò)對(duì)亞洲地區(qū)投資打通日元國(guó)際化路徑的種種努力，因1997年發(fā)生的亞洲金融風(fēng)暴而遭受重大挫折。
當(dāng)前中國(guó)取代日本成為全球最大的貿(mào)易順差國(guó)，面臨與當(dāng)年日本頗為相似的國(guó)際經(jīng)濟(jì)和金融環(huán)境。想要避免重蹈日元國(guó)際化失敗的覆轍，中國(guó)人民幣國(guó)際化必須另辟蹊徑。筆者認(rèn)為，至關(guān)重要的是，中國(guó)必須充分認(rèn)識(shí)自身?yè)碛械拇髧?guó)地位和戰(zhàn)略優(yōu)勢(shì)，避免將人民幣國(guó)際化錯(cuò)誤地納入現(xiàn)有的國(guó)際經(jīng)濟(jì)、金融的秩序和框架。具體地說(shuō)，日本當(dāng)年在美國(guó)政治壓力下被迫將日元升值，從而導(dǎo)致日本海外金融資產(chǎn)遭受重大損失的事例，不應(yīng)在中國(guó)身上重現(xiàn)。
中國(guó)應(yīng)當(dāng)尋求將貿(mào)易順差累積形成美元外匯儲(chǔ)備過(guò)高的問(wèn)題，最終納入中美兩國(guó)對(duì)等協(xié)商的框架之內(nèi)，通過(guò)中美兩國(guó)之間的戰(zhàn)略性對(duì)話和溝通，形成兩國(guó)貿(mào)易和匯率協(xié)調(diào)新機(jī)制。套用貨幣主義大師弗里德曼的一句話，美元太重要了，以致于不能把它交給美國(guó)。從這一思路出發(fā)，人民幣國(guó)際化可以不用過(guò)分擔(dān)心人民幣貿(mào)易結(jié)算帶來(lái)的美元凈流入增加的問(wèn)題，從而走出一條獨(dú)立的發(fā)展之路。