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目前，業(yè)內人士對我國地方政府償債能力保持著信心，這一樂觀判斷理由有三：一是債務率和負債率低于世界平均水平和發(fā)達國家的水平；二是地方政府掌握的資產(chǎn)或投資的項目能夠為償債建立“雙保險”，即使籌集資金所投項目現(xiàn)金流斷裂，地方變賣國有資產(chǎn)也能夠提供第二還款來源；三是即便地方債務違約，從維護社會穩(wěn)定的大局出發(fā)，強大的國家信用也會為其買單。
不可否認，事情是很難走到債務違約進行剩余資產(chǎn)清算這一步，但信用經(jīng)濟是預期經(jīng)濟，我們要尊重信用經(jīng)濟生態(tài)鏈的規(guī)律。一般來說，地方政府過度舉債、償債能力下降或流動性不足等問題暴露，最先體現(xiàn)在市場上的是本幣貶值、股價跳水，嚴重的話出現(xiàn)資本外流、信用收縮、銀行資產(chǎn)質量惡化和經(jīng)濟下滑。這對于當前處于高負債運行的我國地方政府來說更值得重視。
我國地方政府進入高負債運營階段似乎是一夜之間的事，為項目投資建設以貫徹擴大內需精神，以各類融資平臺為載體，地方債務從2008年底的5萬億增加到2009年的9萬億，即使國家在2010年控制基礎設施投資，地方債務仍然慣性地增長了19%，存量債務規(guī)模達到10.7萬億，占同期全國GDP的比重達到27%，債務率（債務本息/可支配收入）超過了150%。應該認識到，在高負債信用經(jīng)濟下，地方債務最大風險不是信用風險，而是流動性風險和流動性出問題之后的再融資風險，這才是我國地方政府債務值得擔憂的地方。
之所以擔憂流動性風險，主要源自市場對于地方債務規(guī)模可能被低估而償債能力可能被高估的預期。就前者而言，不僅國際與國內對于地方債務規(guī)模的估算結果不同，就連國內監(jiān)管機構銀監(jiān)會和審計署的統(tǒng)計結果也不一致。出現(xiàn)這樣的結果，主要原因在于2009年擴大內需時的貨幣財政政策較為寬松，地方財政軟約束，造成舉債主體多元化和過度杠桿化，舉債鏈條從國家舉債一直延伸到鄉(xiāng)級政府舉債，從各級政府部門舉債到國有企事業(yè)單位舉債。
如果按照上世紀90年代對于地方政府、國有企業(yè)和銀行債務違約處理的方法，或按照2011年地方政府對于部分融資平臺（例如2011年的“滇公路”和“申紅”案例）債務違約的處理來看，政府直接信用及其衍生信用（即地方政府、事業(yè)單位、融資平臺、鐵路交通部門和其他國有企業(yè)借用的政府信用）是一體的，違約后均直接或間接通過政府來買單，也就是說，如果將隱性債務和或有債務計算在內，實際規(guī)模將超過2011年6月份審計署披露的10.7萬億。而地方可用于償債的收入包括本級預算收入、上級轉移支付和稅收返還以及預算外收入，不應該包含債務融資和上年結余。但很多機構在測算時將債務融資和上年結余也計算在內，高估了償債能力。另外，占地方可支配收入1/4的預算外收入（主要是以土地出讓收入為主的基金收入）還沒有真正納入透明的規(guī)范化管理，且變動幅度大和可持續(xù)性比較差，未來能有多少拿來償債的前景并不看好。
再融資風險是地方債務面臨的最大風險。2012年和2013年是債務到期集中的年份，到期債務有5萬億，接近債務總額的50%。信用經(jīng)濟下，市場對償債能力信心首先是建立在實體項目自身能持續(xù)產(chǎn)生現(xiàn)金流，即第一還款來源上。由于地方政府籌資大多為中短期，建設的項目卻大多為基礎設施，回報期在5-10年，因此只能依賴第二還款來償還，即地方的可支配收入。而且從上述地方可支配收入的幾個來源看，可持續(xù)性也難以為繼。
先看地方預算收入，由于經(jīng)濟增速回落，結構性減稅政策的實施，新的收入來源（如資源稅和房產(chǎn)稅）還沒有推出，未來1-2年地方預算收入難有增加；再看轉移支付和稅收返還，盡管2011年中央財政收入超過了創(chuàng)紀錄的10萬億元，但2012年穩(wěn)增長的主角是積極的財政政策，包括保障房、水利建設、新興產(chǎn)業(yè)在內的投入將會增加，中央對地方轉移支付和稅收返還也不可能增加。最后看預算外收入，以土地出讓金為主要內容的預算外收入一直是彌補收支缺口和支撐基礎設施建設的主要抓手，但2011年土地出讓金下滑20%左右已成定局，且房地產(chǎn)調控政策不放松和今年國土資源部從嚴投放建設用地的背景下，不僅未來1-2年土地出讓金再也不可能達到2010年創(chuàng)紀錄的3萬億元，而且在2011年的基礎上下降是大概率事件。
靠后續(xù)貸款來維持流動性難度也很大，從2012年起，銀監(jiān)會規(guī)定對融資平臺的新增貸款僅限于保障房，其他建設項目貸款一律停止。而且，銀監(jiān)會2010年發(fā)布的“三個辦法一個指引”中的《流動資金貸款管理暫行辦法》明確禁止流動資金貸款用于項目建設，2011年又要求銀行的融資平臺貸款“不得新增、不得展期、不得借新還舊”。地方政府債務80%都來自于銀行貸款，債券發(fā)行也主要是銀行承購，這對于目前地方債務依賴展期和借新還舊來維持是很大的打擊。同時，地方政府債務償還出現(xiàn)問題將惡化銀行貸款質量，銀行放貸意愿將進一步下降，未來寄希望于擴大地方試點債券發(fā)行地域范圍的行動也將難以付諸實施了。
盡管地方債務違約可能性小，但是上述潛在問題不容忽視。目前開展的地方政府債務瘦身和去杠桿是一個好的開端，對于出現(xiàn)的問題，采取減持地方所有的上市公司股份和盤活地方國有資產(chǎn)一定能夠解決，但從長遠看，消除地方政府的開支沖動關鍵還在于建立服務型政府。
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