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        中國(guó)需要有應(yīng)對(duì)歐元區(qū)解體的預(yù)案
        2011-12-29   作者:黃小鵬  來(lái)源:證券時(shí)報(bào)
         
        【字號(hào)

          12月9日,歐盟峰會(huì)通過(guò)“財(cái)政聯(lián)盟”的初步協(xié)議,上周,歐洲央行又實(shí)施了總額為5000億歐元的長(zhǎng)期再融資操作(LTRO)以向市場(chǎng)注入流動(dòng)性,同時(shí),歐央行對(duì)直接購(gòu)買(mǎi)債券的強(qiáng)硬態(tài)度也有所軟化,這一切似乎大大增強(qiáng)了歐債危機(jī)即將得到解決的信心。特別是在國(guó)內(nèi),分析更傾向于認(rèn)為局面將會(huì)得到有力扭轉(zhuǎn),然而,這很可能是過(guò)度樂(lè)觀了。在筆者看來(lái),所謂的“財(cái)政聯(lián)盟”無(wú)助于解決歐元區(qū)內(nèi)在的沖突,從中長(zhǎng)期看,歐元仍然存在一定的解體風(fēng)險(xiǎn),中國(guó)政府和金融機(jī)構(gòu)有必要有一個(gè)應(yīng)對(duì)這一局面的預(yù)案。

          “財(cái)政聯(lián)盟”作用被夸大

          許多人認(rèn)為“單一貨幣+獨(dú)立財(cái)政”架構(gòu)是此次歐債危機(jī)發(fā)生的根本原因,因此,當(dāng)嚴(yán)格約束成員國(guó)赤字比率和債務(wù)比率,并控制其預(yù)算審批權(quán)的初步協(xié)議通過(guò)后,人們自然認(rèn)為事情取得了實(shí)質(zhì)性的突破。
          然而,這很可能是一個(gè)危險(xiǎn)的誤解。歐債危機(jī)本質(zhì)并非債務(wù)危機(jī),而是單一貨幣實(shí)踐的危機(jī)。迄今為止,人們并未找到主權(quán)不統(tǒng)一情況下實(shí)行單一貨幣所造成的競(jìng)爭(zhēng)力差異調(diào)節(jié)辦法,今天歐元區(qū)邊緣國(guó)家暴露出的嚴(yán)重財(cái)政危機(jī),正是競(jìng)爭(zhēng)力差異無(wú)法得到有效調(diào)節(jié)的癥狀。競(jìng)爭(zhēng)力和財(cái)政困難,前者為因后者為果。但是,德法等國(guó)開(kāi)出的藥方和1998年?yáng)|南亞危機(jī)期間國(guó)際貨幣基金組織(IMF)給印尼等國(guó)開(kāi)出的藥方如出一轍,都是以緊縮為主,但它對(duì)希臘、意大利造成的傷害更甚于當(dāng)年的東南亞諸國(guó)。
          當(dāng)年,IMF強(qiáng)行要求受援國(guó)提高利率、緊縮財(cái)政,令東南亞諸國(guó)付出太大代價(jià)。IMF也遭到了受援國(guó)和一些持凱恩斯主義者的猛烈批評(píng)。2008年危機(jī)爆發(fā)后IMF的態(tài)度發(fā)生了180度的轉(zhuǎn)變,不再以緊縮作為提供援助的前提,其總裁和首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家甚至公開(kāi)支持全球采取刺激性財(cái)政政策。不幸的是,德法此次正在重復(fù)IMF當(dāng)年的思路。
          將此次“財(cái)政聯(lián)盟”視為歐債危機(jī)的終極解決方案,明顯是錯(cuò)誤的。強(qiáng)迫受援國(guó)緊縮財(cái)政,可能會(huì)讓其失去最后一個(gè)政策工具,令其有陷入緊縮循環(huán)的危險(xiǎn)。事實(shí)也證明,通過(guò)限制非危機(jī)時(shí)間的赤字,并不能讓其產(chǎn)生對(duì)危機(jī)的足夠抵抗力,在2008年危機(jī)爆發(fā)之前,多個(gè)國(guó)家的財(cái)政指標(biāo)就完全符合歐洲穩(wěn)定公約的標(biāo)準(zhǔn)。
          一般來(lái)說(shuō),區(qū)域不平衡有3個(gè)解決辦法:一是通過(guò)資源特別是勞動(dòng)力的充分流動(dòng)來(lái)平衡;二是通過(guò)改變貨幣的相對(duì)價(jià)格,即競(jìng)爭(zhēng)力弱的國(guó)家實(shí)行匯率貶值,以此改善貿(mào)易赤字;三是實(shí)行無(wú)償?shù)闹醒胴?cái)政轉(zhuǎn)移支付。在單一貨幣下,歐元區(qū)成員國(guó)不滿足前兩個(gè)條件,而此次制定的所謂“財(cái)政聯(lián)盟”根本就不是一個(gè)轉(zhuǎn)移支付體系。
          在美國(guó)或中國(guó)這樣的單一貨幣經(jīng)濟(jì)體中,一旦某個(gè)地區(qū)的經(jīng)濟(jì)狀況與總體貨幣政策產(chǎn)生沖突時(shí),財(cái)政平衡系統(tǒng)將會(huì)自動(dòng)發(fā)揮作用。這個(gè)系統(tǒng)包括兩方面,一是稅收,困難地區(qū)將減少對(duì)聯(lián)邦(或中央)的稅收貢獻(xiàn);二是補(bǔ)助會(huì)通過(guò)失業(yè)保險(xiǎn)、財(cái)政轉(zhuǎn)移等方式到達(dá)這些地區(qū)。這一切都是自動(dòng)而且無(wú)償?shù)摹>芙^無(wú)償援助,并強(qiáng)迫受援國(guó)勒緊褲帶來(lái)恢復(fù)市場(chǎng)的信心,頂多只能收到暫時(shí)且輕微效果,一旦這些國(guó)家的債務(wù)可持續(xù)性問(wèn)題繼續(xù)受到市場(chǎng)的強(qiáng)烈質(zhì)疑,而成員國(guó)也不愿再承受緊縮的痛苦,局面就可能發(fā)生逆轉(zhuǎn)。
          總之,歐洲如果不引進(jìn)真正的美國(guó)式的財(cái)政統(tǒng)一,而沿著此次峰會(huì)所謂“財(cái)政聯(lián)盟”思路往下走,歐元區(qū)遲早會(huì)出現(xiàn)某種形式的解體,因?yàn)橹挥羞@樣才能使受困國(guó)從貨幣枷鎖中解脫出來(lái)。

          中國(guó)應(yīng)做到有備無(wú)患

          隨著危機(jī)的不斷深化,越來(lái)越多的成員國(guó)政府和金融機(jī)構(gòu)洞察到了這場(chǎng)危機(jī)的實(shí)質(zhì),也看到了建立一個(gè)無(wú)償?shù)闹醒胴?cái)政轉(zhuǎn)移系統(tǒng)的可能性微乎其微。公開(kāi)談?wù)摎W元區(qū)解體不再視為離經(jīng)叛道,甚至不少金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)在毫不避諱地測(cè)算歐元解體之后的各種具體情景。
          當(dāng)然,歐元在近期解體的概率可能不到30%,但從中長(zhǎng)期看卻是一個(gè)不得不面對(duì)的真實(shí)危險(xiǎn)。對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō),很有必要有一個(gè)應(yīng)對(duì)歐元區(qū)解體的預(yù)案,具體來(lái)說(shuō),有如下方面需要注意:
          第一,必要時(shí)進(jìn)行相關(guān)的壓力測(cè)試。歐元區(qū)以何種方式解體、是有序可控還是無(wú)序失控,解體會(huì)對(duì)國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境及對(duì)中國(guó)的進(jìn)出口、宏觀經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)會(huì)產(chǎn)生什么樣的沖擊,需要做具體的評(píng)估。要針對(duì)各種可能的情景,設(shè)計(jì)好貨幣政策和財(cái)政政策預(yù)案。
          其次,中國(guó)的金融機(jī)構(gòu)要盡量克制去歐洲抄底的沖動(dòng)。目前歐洲很多國(guó)家的資產(chǎn)很便宜,特別是一些金融機(jī)構(gòu)急需救援,提供的條件比較誘人。國(guó)內(nèi)一些金融機(jī)構(gòu)很可能出于“走出去”、趁機(jī)占領(lǐng)國(guó)際市場(chǎng)、買(mǎi)便宜貨抄底等沖動(dòng),貿(mào)然進(jìn)行投資。對(duì)于一般的周期性金融危機(jī),低吸資產(chǎn),抓住機(jī)會(huì)拓展業(yè)務(wù)平臺(tái)顯然是正確的,但歐洲眼下的危機(jī)并非是傳統(tǒng)的周期性金融危機(jī)。一旦歐元區(qū)出現(xiàn)解體,投資者將面臨市場(chǎng)、信用、匯率等多重風(fēng)險(xiǎn),特別是如果投資邊緣國(guó)家,一旦貨幣脫鉤,匯率風(fēng)險(xiǎn)將極其巨大。
          第三,外儲(chǔ)投資歐洲要慎之又慎。就目前而言,中國(guó)金融機(jī)構(gòu)對(duì)歐洲市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)暴露并不大,潛在的風(fēng)險(xiǎn)集中在官方外匯儲(chǔ)備這一塊。中國(guó)3.2萬(wàn)億美元外儲(chǔ)有不小比重是歐元資產(chǎn)。盡管可能南方邊緣國(guó)家的資產(chǎn)不多,但如果歐元解體,仍然會(huì)造成巨大損失。據(jù)一家外資投行的評(píng)估,如果歐元解體,除德國(guó)貨幣可能相對(duì)目前歐元水平有輕微升值,其它各國(guó)貨幣都會(huì)大幅貶值,部分國(guó)家貶值幅度在50%以上。因此,原則上中國(guó)的外儲(chǔ)不能再配置到歐元區(qū)南方邊緣國(guó),一旦極端事件發(fā)生,減記和貶值將會(huì)使這部分投資損失慘重,甚至是血本無(wú)歸。
          當(dāng)然,面對(duì)歐洲的危機(jī),中國(guó)也不能袖手旁觀,中國(guó)可以考慮參加全球性的救援行動(dòng),但前提是不碰無(wú)擔(dān)保的邊緣國(guó)主權(quán)債券,也不碰那些國(guó)家的其它資產(chǎn),只有類似于歐元主權(quán)聯(lián)合債券那樣的救援行動(dòng)才值得考慮。

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