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　　央行宣布下調(diào)存款準(zhǔn)備金率了。
　　這是2010年初存款準(zhǔn)備金率開始上調(diào)周期以來，這一政策首次出現(xiàn)重大方向性轉(zhuǎn)折，而這也意味著貨幣政策已開啟了轉(zhuǎn)向適度寬松的閥門，而并不是救急的臨時措施。
　　從此前的各方言論看，很少有人預(yù)期央行會在11月底就下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，出于對房地產(chǎn)調(diào)控、CPI反復(fù)的擔(dān)憂，很多市場人士甚至認(rèn)為存款準(zhǔn)備金率的下調(diào)不會早于明年二季度。因此，這次存款準(zhǔn)備金率調(diào)整，某種意義上是超出于市場理性預(yù)期的范圍的，由此也就使得促成這一次方向性轉(zhuǎn)折調(diào)整的背后因素更值得琢磨。
　　從數(shù)據(jù)上看，這次存款準(zhǔn)備金率下調(diào)有較為充分的條件。首先，三季度銀行存款大降，央行對于三類保證金存款納入準(zhǔn)備金率繳存范圍，以及銀監(jiān)會推出限制短期理財產(chǎn)品等政策，使得銀行的放貸能力捉襟見肘。而自10月以來，宏觀政策上所做的結(jié)構(gòu)性放松，卻要求四季度銀行放貸必須維持在較高的水平上，在銀行存貸比大多已達(dá)到監(jiān)管紅線的情況下，超出于歷史平均水平的準(zhǔn)備金率必然成為政策調(diào)整的首選對象。
　　其次，外匯占款連續(xù)大幅下降，遂使上半年上調(diào)存款準(zhǔn)備金率的最大依據(jù)轉(zhuǎn)為最大壓力。而鑒于國內(nèi)宏觀經(jīng)濟的趨于下行，有所抬頭的人民幣貶值預(yù)期，以及資金由新興市場國家向美國的回流，加之疲軟的出口貿(mào)易環(huán)境，11月外匯占款很可能出現(xiàn)更大幅度下降，這就使得此前由于外匯占款上升所被迫上調(diào)的存款準(zhǔn)備金率面臨著極大的下調(diào)壓力。
　　再者，CPI自10月起明確進入下降通道，緩解了政府在通脹問題上的擔(dān)憂。基于經(jīng)濟增速減緩引發(fā)的PPI快速下滑，食品價格見頂回落，以及基期效應(yīng)的疊加作用，未來半年之內(nèi)CPI將會出現(xiàn)持續(xù)下行，到明年中期CPI低于3將成為大概率事件，這樣的環(huán)境使得放松貨幣引發(fā)通脹持續(xù)高位的心理擔(dān)憂出現(xiàn)緩解，減低了下調(diào)存款準(zhǔn)備金率的障礙。
　　最后，國際、國內(nèi)經(jīng)濟大環(huán)境嚴(yán)峻，外圍經(jīng)濟的放緩和人民幣快速升值的雙重壓力疊加，使得國內(nèi)出口企業(yè)的利潤大幅下滑，而偏緊的貨幣政策所引致的實際利率高企，則進一步加重了企業(yè)的利息負(fù)擔(dān)。雖然國家強調(diào)要扶持中小企業(yè)，并出臺了多項減稅減負(fù)措施，但PMI數(shù)據(jù)在短暫回升之后再次快速跌破50分水嶺的結(jié)果說明，如果沒有貨幣政策環(huán)境的適度寬松，促成宏觀經(jīng)濟的企穩(wěn)回升，這些政策所要達(dá)到的效果就很難真正體現(xiàn)。
　　有觀點認(rèn)為，下調(diào)存準(zhǔn)率會導(dǎo)致通脹反復(fù)，筆者認(rèn)為這種觀點有失偏頗。從歷史上的通脹數(shù)據(jù)演變看，因為食品自身生產(chǎn)的固有周期和生產(chǎn)者的非理性預(yù)期對于食品價格的周期性波動，貨幣的緊縮與寬松基本上很難在其趨勢形成時起到抑制作用。而從影響CPI的另一個大項即PPI的角度看，由于外圍經(jīng)濟環(huán)境在半年內(nèi)難以出現(xiàn)實質(zhì)性好轉(zhuǎn)，大宗商品價格維持于區(qū)間波動的概率較高，在明年的同比數(shù)據(jù)上不僅不會形成新的漲價壓力，反而有可能出現(xiàn)走低，進一步帶動CPI整體回落。因此，即便后期存準(zhǔn)率連續(xù)下調(diào)，通脹也不會在明年上半年就重現(xiàn)回升走勢。
　　如果后期存準(zhǔn)率如預(yù)期那樣的連續(xù)下調(diào)，則其所帶來的適度寬松貨幣政策效果或許會在一定程度上使得房地產(chǎn)調(diào)控政策的效力有所降低，但鑒于房地產(chǎn)業(yè)本身對于上下游產(chǎn)業(yè)鏈所產(chǎn)生的重要影響力，對于放任房產(chǎn)價格大幅下降所帶來的經(jīng)濟風(fēng)險似也應(yīng)有所警惕。只要堅守房地產(chǎn)的相關(guān)調(diào)控政策，有序推進保障性住房，則保持房產(chǎn)價格的穩(wěn)中有降，亦不失為在當(dāng)前的國內(nèi)國際經(jīng)濟環(huán)境下政策的中庸之選。
　　鑒于近幾月來的宏觀經(jīng)濟環(huán)境變化，回頭再看8月央行調(diào)整存款準(zhǔn)備金率繳存范圍的政策，似已有值得商榷之處。此后央行連續(xù)采取的對沖手段，和如今的準(zhǔn)備金率下調(diào)，使得這一政策推出的必要性被打上了問號。當(dāng)然，從加強央行貨幣政策有效性，堵塞政策監(jiān)管漏洞的角度，這一政策的實施有其必然性，但如在年初就用這一政策代替數(shù)次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，并在下半年進入實質(zhì)的政策觀察期，是否會是對實際經(jīng)濟運行更為有利的政策選擇，或許也是值得今后認(rèn)真探討的問題。