隨著意大利國(guó)內(nèi)政壇的持續(xù)動(dòng)蕩，意大利債務(wù)危機(jī)再次成為全球的聚焦點(diǎn)。11月7日，意大利主權(quán)信用違約互換（CDS）息差大幅擴(kuò)至522個(gè)基點(diǎn)，再創(chuàng)歷史新高。在擔(dān)憂情緒擴(kuò)散下，西班牙、法國(guó)、比利時(shí)5年期國(guó)債CDS息差都在急劇擴(kuò)大，這意味著債務(wù)病毒正繼續(xù)向沒(méi)有抗體的核心國(guó)侵入，“大而不能倒”的意大利將是下一個(gè)被施救的對(duì)象。
當(dāng)前，意大利的經(jīng)濟(jì)和債務(wù)形勢(shì)越來(lái)越嚴(yán)峻。作為全球第八大經(jīng)濟(jì)體，歐洲第三大經(jīng)濟(jì)體，意大利經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力，二季度經(jīng)季調(diào)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）季比增長(zhǎng)0.3%，年比增長(zhǎng)0.8%。歐盟預(yù)計(jì)，今年全年意大利GDP將增長(zhǎng)1.4%，而鑒于意大利目前采取的緊縮措施，意大利經(jīng)濟(jì)在2012年和2013年很可能均無(wú)法實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。與此同時(shí)，該國(guó)的債務(wù)規(guī)模和債務(wù)負(fù)擔(dān)卻繼續(xù)攀升，截至2010年底，意大利公共債務(wù)占GDP的比例高達(dá)119.0%，在歐元區(qū)位列第二，僅次于希臘的142.8%，而意大利的債務(wù)總額高達(dá)1.9萬(wàn)億歐元，相當(dāng)于其他四國(guó)的總和。
費(fèi)了九牛二虎之力，希臘、意大利等國(guó)的債務(wù)危機(jī)卻為何愈演愈烈？事實(shí)上，除了歐元區(qū)制度性缺陷以及政治不利外，更主要的是“金融加速器”正在通過(guò)資產(chǎn)價(jià)格渠道加強(qiáng)主權(quán)債務(wù)和經(jīng)濟(jì)波動(dòng)之間的惡性反饋?zhàn)饔茫褐鳈?quán)債務(wù)已經(jīng)讓歐洲各國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重受損，經(jīng)濟(jì)萎縮又導(dǎo)致政府和私人部門資產(chǎn)負(fù)債表的進(jìn)一步惡化，各國(guó)被迫啟動(dòng)“去杠桿化”進(jìn)程；“去杠桿化”效應(yīng)將使各部門的資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)一步收縮，市場(chǎng)流動(dòng)性下降導(dǎo)致投資信心不足，資本溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)放大導(dǎo)致借貸能力大幅下降，并通過(guò)投資乘數(shù)使經(jīng)濟(jì)加劇下滑。而為遏制經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩，歐元區(qū)國(guó)家加強(qiáng)對(duì)危機(jī)的干預(yù)又導(dǎo)致財(cái)政赤字和國(guó)債規(guī)模的不斷擴(kuò)大，于是就形成了“債務(wù)危機(jī)——資產(chǎn)負(fù)債表惡化——去風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)——流動(dòng)性枯竭——信貸全面緊縮——經(jīng)濟(jì)蕭條——債務(wù)危機(jī)加劇”這樣一個(gè)惡性循環(huán)，這是歐債危機(jī)不但沒(méi)有絲毫進(jìn)展，反而越演越烈的根本原因。
由于債務(wù)危機(jī)與“金融加速器”機(jī)制相互作用，歐元區(qū)國(guó)家靠市場(chǎng)進(jìn)行融資的渠道并不暢通，今年二季度以來(lái)，歐洲債務(wù)國(guó)家以及歐洲銀行業(yè)的CDS溢價(jià)持續(xù)上漲。CDS溢價(jià)上升意味著更大的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償和更高的債務(wù)融資成本。歐債危機(jī)發(fā)展到今天最大的問(wèn)題是不太可能從正常渠道進(jìn)行大規(guī)模融資，意大利亦是如此。自7月份以來(lái)，意大利10年期國(guó)債利率始終維持在6%左右的高位，幾乎是同期德國(guó)國(guó)債利率的3倍，而11月7日，意大利10年期國(guó)債收益率一度觸及歐元問(wèn)世以來(lái)新高6.67%，僅稍低于希臘在獲得歐洲央行和IMF援助前達(dá)到的7%水平。
負(fù)債成本過(guò)高使得意大利發(fā)行新債更加困難。意大利下次出售國(guó)債是11月14日，意大利必須在11月籌措305億歐元，在12月再籌集225億歐元，意大利等待救援正在倒計(jì)時(shí)。德國(guó)聯(lián)邦銀行和意大利央行的數(shù)據(jù)顯示：意大利的銀行的債權(quán)人尤其是私人債權(quán)人擔(dān)心他們的錢財(cái)?shù)貌坏奖Ｕ希蚨鴮⑵滟Y本從意大利抽離，投入到比較安全的德國(guó)。但這也導(dǎo)致這些財(cái)政羸弱的歐元國(guó)家的銀行對(duì)央行財(cái)政支持的依賴更強(qiáng)了。
而當(dāng)前，越發(fā)令人擔(dān)憂的是，即便馬上通過(guò)杠桿化式EFSF的救助規(guī)模達(dá)到1萬(wàn)億歐元，但對(duì)于背負(fù)1.9萬(wàn)億歐元巨額債務(wù)的意大利而言，也是“杯水車薪”。意大利作為繼日本和美國(guó)之后的世界第三大債券市場(chǎng)，其債券市場(chǎng)引起的危機(jī)必將影響整個(gè)大局。根據(jù)彭博社數(shù)據(jù)，截至2011年9月17日，意大利未清償債務(wù)本金總規(guī)模為1.58萬(wàn)億歐元，未清償本息總規(guī)模為2.18萬(wàn)億歐元。其中，法國(guó)、德國(guó)銀行業(yè)持有意大利風(fēng)險(xiǎn)敞口分別達(dá)到4102億和1649億美元，市場(chǎng)普遍擔(dān)心，風(fēng)險(xiǎn)難以制止向銀行業(yè)體系侵染。
救助意大利已經(jīng)不可避免，到最后恐怕只有歐洲央行的債券購(gòu)買計(jì)劃（SMP）能夠防止意大利債券收益率繼續(xù)爬升，不過(guò)這將是對(duì)歐洲央行極大的挑戰(zhàn)。德拉吉上任以來(lái)除了意外降息之外，就是購(gòu)買歐元區(qū)政府債券規(guī)模翻倍至95.2億歐元，并將歐洲央行債券購(gòu)買總量提高至1830億歐元。面對(duì)加速下行的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)以及日益嚴(yán)峻的債務(wù)形勢(shì)，歐洲央行的政策立場(chǎng)正在悄然改變。德拉吉美式的行事作風(fēng)，很可能讓歐洲央行效仿美國(guó)救助金融危機(jī)的做法，包括改變幾十年來(lái)歐洲央行不能在二級(jí)市場(chǎng)直接購(gòu)買主權(quán)債券的鐵律，再加上高盛的經(jīng)歷讓德拉吉深諳金融市場(chǎng)杠桿操作之道，歐洲央行在未來(lái)會(huì)更加大膽。
根據(jù)歐洲央行的數(shù)據(jù)，截至今年三季度末，歐洲中央銀行的資產(chǎn)負(fù)債表總規(guī)模達(dá)到了2.28萬(wàn)億歐元。一旦歐洲金融形勢(shì)出現(xiàn)惡化的話，歐洲央行的政策立場(chǎng)可能出現(xiàn)軟化，通過(guò)調(diào)整資產(chǎn)方的方式來(lái)實(shí)現(xiàn)量化寬松，比如包括收緊債券回購(gòu)政策、取消流動(dòng)性最強(qiáng)的一系列金融工具以及開(kāi)發(fā)重估價(jià)賬戶，或是通過(guò)量化寬松提供額外幫助，直接或間接為歐洲的銀行體系提供流動(dòng)性。
然而，即便是退到最后，歐洲央行通過(guò)政策冒險(xiǎn)去購(gòu)買債券，也依然是拖延戰(zhàn)略，因?yàn)檫@并不能真正削減債務(wù)。意大利債務(wù)問(wèn)題正在成為歐債危機(jī)演進(jìn)的決定性力量，明年意大利有巨額債務(wù)到期，“大而不能倒”的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)還將繼續(xù)上演。
