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9月份，實際新增信貸規(guī)模少于市場預期。從市場預期和實際貸款的情況看，2011年以來一直存在著實際新增貸款低于市場預期的情況，5月、7月和8月是目前僅有例外的3個月份。9月實際新增貸款再次少于市場預期，說明市場普遍認為商業(yè)銀行在現(xiàn)有的經(jīng)營模式下，放貸沖動依然強烈，信貸抑制較難見效。到現(xiàn)在為止，市場對緊縮政策的持續(xù)性還是存在著不少質(zhì)疑之聲。
貨幣增速仍有下降空間。從歷史增速變化上看，目前貨幣增速無論是M2還是M1，都已到達了長期均衡區(qū)間的下方，甚至穿透了正常區(qū)間下限水平。但是，考慮到未來經(jīng)濟發(fā)展階段的不同，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的變化，以及當前貨幣政策的形勢，我們認為未來貨幣增速仍有可能再下行。
首先，貨幣緊縮政策持續(xù)。雖然未來通貨膨脹形勢將得到緩解，但為防止資產(chǎn)泡沫再次反彈，貨幣政策也難以大幅放松。在未來世界經(jīng)濟增長面臨下滑甚至二次探底的情況下，中國經(jīng)濟增長也面臨持續(xù)下降壓力。在經(jīng)濟景氣的下降格局下，為防止滯脹發(fā)生，貨幣政策的放松也會受到較多制約。尤其在中國經(jīng)濟存在較大結(jié)構(gòu)問題和資產(chǎn)泡沫已累積到影響社會情緒的情況下，即使未來通貨膨脹走穩(wěn)，未來貨幣政策也只能在推動經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整的需求下得到有限放松。中國的產(chǎn)業(yè)升級和結(jié)構(gòu)調(diào)整過程，很有可能需要經(jīng)歷一個通貨緊縮和貨幣緊縮同時并存的過程。
其次，經(jīng)濟發(fā)展進入貨幣深化拐點階段。在改革開放后的第二個30年，中國經(jīng)濟進入了小康向中等發(fā)達水平的過渡時期。改革開放的第一個30年，是中國脫離貧困進入小康社會的階段，這一時期伴隨著市場化的建立和發(fā)展，經(jīng)濟對貨幣的吸納和需求程度都很高。這一時期的中國經(jīng)濟對于貨幣猶如海綿之于水，貨幣快速投放都被經(jīng)濟所吸收，并不會引起長期性的嚴重價格問題。上世紀90年代初，中國的“貨幣之迷”是國內(nèi)外學術(shù)界研究的重要領(lǐng)域。在改革開放后的第三個經(jīng)濟周期（1998-2007：改革開放后，中國經(jīng)濟具有較為明顯的10年一周期特征），中國經(jīng)濟的市場經(jīng)濟體系已基本具備，對貨幣的需求增速隨之下降了一個臺階。
在20世紀80年代后期，中國經(jīng)濟市場化程度的快速發(fā)展曾導致了對貨幣需求的極大提高，當時雖然貨幣供給快速增長，但仍趕不上全社會對貨幣需求更猛烈程度的增加。貨幣不足曾導致了企業(yè)間經(jīng)濟交往過程中普遍的三角債現(xiàn)象，引起了貨幣和經(jīng)濟的雙快速增長，但同時物價卻保持穩(wěn)定的中國“貨幣之迷”現(xiàn)象出現(xiàn)。90年代后，隨著中國對外開放的進一步發(fā)展，外匯占款逐步成為中國貨幣投放的主渠道，中國的貨幣投放進程逐漸加速，開始超越了實體經(jīng)濟體系的實際流通需要，成為推動資產(chǎn)價格上漲和通貨膨脹的主要力量。進入21世紀后，保持中國正常的經(jīng)濟運行已不再需要貨幣繼續(xù)深化，但貨幣通過外匯占款渠道繼續(xù)增加，使得我國貨幣深化程度達到了全球中的最高水平，也埋下了我國通貨膨脹和資產(chǎn)泡沫上升的隱患。從改革開放以來的長周期視野角度，中國貨幣深化（M2/GDP）進程的拐點已經(jīng)出現(xiàn)。
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