從4月蔬菜價格持續(xù)大幅下跌看,貨幣超發(fā)、勞動力成本上升、進口原材料價格上漲對物價上漲的推動被夸大,未來調控通脹的關鍵,是穩(wěn)定通脹預期、管理好食品價格和貨幣投放總量。4月CPI將回落到5%以下,如果調控得當,本輪通脹的拐點可以期待。
早在一個月前的3月21日,根據春節(jié)后農產品批發(fā)價格特別是菜籃子批發(fā)價格持續(xù)回落,以及投資、消費和出口增速介于1月和2月之間等指標監(jiān)測情況,我們預測3月CPI將回落到4.7%。但受日本大地震和利比亞戰(zhàn)爭影響,國際原油價格持續(xù)上漲,國內通脹預期不斷增強,物價環(huán)比下跌幅度比我們預測的小,CPI上漲5.4%,大幅超出我們的預測。4月以來,蔬菜零售價格持續(xù)大幅下跌,我們預測4月物價有望回落到5%以下。
商務部監(jiān)測,4月蔬菜價格大幅下跌。4月11日至17日這一周蔬菜價格比前一周下降9.8%,降幅比前一周擴大5.2個百分點,18種蔬菜平均批發(fā)價格連續(xù)第三周回落,三周累計下降16.2%。
據農業(yè)部的監(jiān)測,春節(jié)后蔬菜價格持續(xù)下跌。4月22日,菜籃子批發(fā)價格指數回落到178.5,比3月31日下降3.30%,回落到了去年年底水平。自春節(jié)以來,蔬菜批發(fā)價格自最高點回落10%。
蔬菜消費價格比批發(fā)價格晚一個月下跌,并且大幅下跌,究竟是什么原因?主要原因是,受日本大地震和利比亞戰(zhàn)爭影響,國際油價持續(xù)上漲,國內勞動力成本上升和貨幣流動性過剩嚴重,通脹預期不斷增強,這使得3月在批發(fā)價格不斷走低的情況下,蔬菜零售價格還能有所上漲。但是蔬菜畢竟是生活必需品,其需求彈性小,在價格高漲的刺激下,生產供應激增,最后導致白菜、卷心菜、油菜、芹菜、包菜等部分應季蔬菜價格暴跌。
我們認為,通脹預期有可能隨著蔬菜價格大跌發(fā)生改變。
第一,通脹預期將發(fā)生改變。在貨幣超發(fā)、勞動力成本上升、原材料價格上漲和資金成本不斷上升等所有一切都指向物價上漲,都支持通脹預期不斷增強時,蔬菜價格大跌有利于緩解不斷增強的通脹預期。
其實,供求關系最終決定蔬菜價格。去年4月,受北方天氣偏冷影響,蔬菜價格居高不下,去年10月到春節(jié)前,蔬菜價格大幅上漲,刺激了今年蔬菜種植,導致春節(jié)后蔬菜批發(fā)價格持續(xù)下跌,4月天氣轉暖,蔬菜大量上市,導致部分應季蔬菜價格暴跌。
勞動力成本上升、原材料價格上漲和資金成本不斷上升等導致蔬菜種植成本上升,但并不必然導致銷售價格上漲,種植成本與銷售價格并不存在明顯相關關系,銷售價格漲跌取決于供求而不取決于成本。
第二,貨幣緊縮將持續(xù)。3月物價超預期的一個重要原因是新增信貸超預期,但4月不會持續(xù)。
今年前2個月,我國人民幣新增貸款10400億和5356億元,分別比去年同月減少25.2%和23.5%,投放節(jié)奏與去年前兩個月保持一致,2月是1月的50%左右。據此我們預測,如果今年3月新增貸款按照去年一季度的節(jié)奏,將低于4000億元,略超3900億元。
但3月新增貸款6794億元,超過之前預期數2900億元,超出74%。新增貸款大幅超預期,成為通脹預期高漲的一個重要原因。
另外,3月央票到期6200億元,新增外匯占款4079億元,流動性非常寬松,這是導致通脹預期增強的重要原因。
但4月貨幣信貸將會比3月緊縮得多。
首先,自4月6日起上調金融機構人民幣存貸款基準利率,一年期存貸款基準利率分別上調0.25個百分點,此次加息后,一年期存款利率達到3.25%。
其次,信貸額度緊張。4月13日的國務院常務會議提出切實實施好穩(wěn)健的貨幣政策,將社會融資規(guī)模控制在合理范圍之內。近期房貸利率普遍上調,與信貸額度緊張有關。
第三,消費需求減速。今年一季度社會消費品零售額同比增長17.1%,扣除物價上漲因素,實際增長12.4%,比去年一季度低8.7個百分點,比去年四季度低4.7個百分點,基本上回到了2005年四季度到2008年一季度平均水平。
一季度GDP增速較高,主要是工業(yè)生產增速較高,主要原因是受去年四季度節(jié)能減排影響,部分重工業(yè)產品價格高漲的刺激。今年一季度消費增速大幅回落,將會影響輕工業(yè)增速,繼而影響重工業(yè)增速,最后使工業(yè)生產、GDP增速和物價回落。
過去兩年大量貨幣投放對今年物價的壓力仍然存在,貨幣信貸調控是今年物價調控的關鍵所在。
貨幣信貸仍對今年物價形成較大壓力。貨幣經過四層吸收才會最終體現在實體經濟物價變化上。第一層是房地產市場對貨幣的吸收,第二層是股票市場對貨幣的吸收,第三層是中央銀行對貨幣的吸收,第四層是庫存現金、期貨市場等其他市場對貨幣的吸收。2010年底我國廣義貨幣供給為81.3萬億元,經過四層吸收后,實際流入實體經濟貨幣為45.8萬億元,減少43.7%。
從節(jié)奏來看,四層吸收后的貨幣增長速度在過去十年間有兩個高點,第一個高點是2002年的29.4%,第二個是2008年的23.4%。從最近三年的情況來看,2008年增速高于吸收前,主要原因是股市暴跌,流出資金進入實體經濟,2009年和2010年吸收后的貨幣增長速度較高,主要原因是貨幣總供給增速較高。
經過四層吸收后貨幣量除以GDP總量,最終的單位GDP貨幣量才會體現在實體經濟的物價變化上。單位GDP貨幣量是物價的領先指標,考慮到時滯影響,2011年貨幣對物價的壓力略小于2010年,但仍然較大。
用四層吸收后流入實體經濟中的貨幣和可比價GDP來計算單位GDP貨幣量。測算結果表明,四層吸收后的2007年單位GDP貨幣量為0.897元,2008-2010年連續(xù)三年上升,2010年達到1.15元。
目前是貨幣信貸調控的關鍵時刻。2004年9-11月,2008年5-11月,M1增速連續(xù)3個月低于M2增速,物價加速下行。
今年1-3月,M1增速連續(xù)3個月低于M2增速,物價并未加速下行,反而大幅反彈,一個重要原因即是M1增速連續(xù)2個月反彈,而M1增速反彈與信貸大幅增加有關。目前是貨幣信貸調控的關鍵時刻。
未來調控通脹的關鍵,是穩(wěn)定通脹預期、管理好食品價格和貨幣投放總量。如果調控得當,4月有望成為本輪通脹的拐點。
第一,穩(wěn)定通脹預期。通脹預期是導致通脹的重要原因之一。一旦消費者和投資者形成強烈的通脹預期,就會改變其消費和投資行為,進一步加劇通脹,造成通脹螺旋式的上升。
從3月蔬菜批發(fā)價格下跌但消費價格仍然上漲來看,勞動力成本上升、進口原材料價格上漲和貨幣超發(fā)等長期因素對物價上漲起到了推波助瀾的作用,是通脹預期加強的很重要原因。但它們對物價的影響明顯被夸大。4月蔬菜價格大幅下跌對穩(wěn)定通脹預期無疑具備積極作用。
第二,管理好食品價格。當前治理通脹的關鍵是管理好食品價格。食品價格是CPI上漲的主要動力。
從我國歷次通脹情況來看,食品價格都是推高物價水平的核心因素之一。長期內,我國糧食庫存充足,社會總供給與總需求基本平衡,政府完全有能力抑制物價過快上漲。但是短期內,不排除局部因素干擾食品價格,包括天氣異常、國際市場價格上漲等。因此,在目前通脹壓力仍未消除的環(huán)境下,管理好食品價格是當前政策調控的重中之重,尤其是確保夏糧的豐收。
第三,管理好貨幣投放總量。經過資產市場 、資本市場 、中央銀行等四層吸收后,單位GDP貨幣量是物價的領先指標。造成本輪物價上漲的一個原因是前期貨幣信貸的大量投放。2011年,貨幣對物價的壓力略小于2010年,但是壓力仍然較大。當前通脹壓力尚處于高位,管理貨幣信貸,不僅有利于穩(wěn)定通脹預期,也是減緩未來通脹壓力的關鍵所在。
目前貨幣供給和需求都出現新變化,呈現多樣性的特點,貨幣供給已經不是央行專利,貨幣需求除了實體經濟以外還包括資本市場 、資產市場等。因此,管理好貨幣信貸,除了央行和商業(yè)銀行要管好“籠中虎”以外,適當引導資金流向對于當前以及未來的通脹管理也是十分重要的,比如,如果實體經濟的資金適當流向資本市場,有利于階段性化解通脹壓力。
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作者簡介:
滕泰,民生證券副總裁,首席經濟學家。著有《新財富論》和《投資銀行:財富天使VS金錢魔鬼》。
郝大明,民生證券研究所宏觀經濟分析師。
張磊,民生證券研究所宏觀經濟分析師。