不派現(xiàn)的“高送轉(zhuǎn)”，實際上只是上市公司“免費”派發(fā)給全體股東的、“不值錢”的空頭支票。
嚴(yán)格地講，高送轉(zhuǎn)并不屬于分紅的范疇，因為高送轉(zhuǎn)不是盈余公積金的分配，而是資本公積金轉(zhuǎn)增股本的行為。所謂資本公積金，其主要構(gòu)成來自新股發(fā)行時“超出面值”的溢價款，尤其是“超募資金”部分，因此，大多數(shù)上市公司一般無力從未分配利潤中高送轉(zhuǎn)，而是從資本公積金的“超募”資金中拿出一塊來免費贈送，這就是“買一贈一”的打折游戲，當(dāng)然這也是羊毛出在羊身上的數(shù)字游戲！
通過觀察，我們不難發(fā)現(xiàn)，實施高送轉(zhuǎn)的上市公司，大體可分為三類：一是可持續(xù)、不斷地實施高送轉(zhuǎn)的老股票，不過，在現(xiàn)實中這類股票少得可憐；二是高價IPO并嚴(yán)重超募的次新股，上市時間一般不超過兩年；三是近年來經(jīng)歷過大規(guī)模定向增發(fā)的老股票。當(dāng)然，對于這些上市公司而言，要想實施高送轉(zhuǎn)，必要的前提條件是當(dāng)年的業(yè)績不能太差，最好讓中小投資者能有相當(dāng)好感，否則，高送轉(zhuǎn)游戲就會得不償失，玩不下去。
那么，上市公司高送轉(zhuǎn)，究竟玩的是一種怎樣的游戲呢？筆者認(rèn)為，根據(jù)實施動機不同，高送轉(zhuǎn)具體又分為兩種類型，即主動型高送轉(zhuǎn)與被動型高送轉(zhuǎn)。
所謂主動型高送轉(zhuǎn)，是指公司業(yè)績一貫優(yōu)秀，成長性極好，股本擴張是公司規(guī)模膨脹的自然要求與本能表現(xiàn)。例如，作為中國房地產(chǎn)行業(yè)的龍頭企業(yè)，深萬科自1991年上市以來，一直到2007年度結(jié)束，每年堅持既派現(xiàn)又送股，雖然派現(xiàn)只是象征性的，但上市近20年來，深萬科總股本從最初4125萬股擴張到目前約110億股，總股本累計增長了270倍！然而，20年來其每股收益一直保持在0.3——0.6元之間，另有3個年度每股收益超過0.7元。也就是說，深萬科的業(yè)績并未因為股本快速擴張而被過度稀釋攤薄，甚至淪為垃圾股；相反，深萬科業(yè)績的高成長性極好地配合了它不斷實施高送轉(zhuǎn)的長期性股本擴張策略。
此外，蘇寧電器也是主動型高送轉(zhuǎn)上市公司的典范。蘇寧電器自2004年上市以來，6年間共實施過7次高送轉(zhuǎn)，其中，每10股送10股共實施過4次，每10股送8股實施過1次，每10股送5股實施過2次。蘇寧電器上市僅僅6年間，總股本從6816萬股擴張至目前約70億股，總股本累計增長了100多倍！如此高密度高送轉(zhuǎn)，在2000多家A股上市公司中，蘇寧電器應(yīng)該是唯一的個案！然而，上市6年來，蘇寧電器的每股收益一直保持在0.5——1元之間，只有兩個年度例外，2004年每股收益1.95元，2007年每股收益0.34元。由此可見，蘇寧電器的股本擴張也是用實力（業(yè)績）來說話的，只有這類高送轉(zhuǎn)才是真正意義上的可持續(xù)高成長性。它不僅是負(fù)責(zé)任的理性行為，而且更為重要的是，它還能讓中小投資者共享其擴張成果，這是十分難能可貴的高送轉(zhuǎn)。
不過，在現(xiàn)實中，像深萬科和蘇寧電器這類主動型高送轉(zhuǎn)上市公司，實在是太少、太稀罕了！相反，更常見的高送轉(zhuǎn)現(xiàn)象，則是被動型高送轉(zhuǎn)。
所謂被動型高送轉(zhuǎn)，即公司并不具備真正的高成長性，但迫于網(wǎng)下（高價）認(rèn)購機構(gòu)或定向（高價）認(rèn)購機構(gòu)的壓力，或者為了配合市場（莊家）炒作的需要，公司被迫實施一次性、大比例高送轉(zhuǎn)。這種“一錘子買賣”的生意，不過是一種只顧眼前利益的短視行為，或者說是“今日有酒今朝醉”的一種墮落行為。當(dāng)然，這其中也有不自量力的盲目自大，以及不知死活地作秀、趕時髦。這類高送轉(zhuǎn)是一種不負(fù)責(zé)任的行為，或許經(jīng)過一次性高送轉(zhuǎn)后，這類上市公司就可能淪為績差股或垃圾股，其全部損失及后果必將由中小投資者來最終買單。
在2010年度報告已披露的分配方案中，最不可思議的是五洲明珠，它可能是今年A股公司高送轉(zhuǎn)的冠軍。五游明珠原名西藏明珠，自1995年上市以來的15年中，共有4個年度虧損，3個年度微利，自1998年以來一直沒有對股東進行分配，然而，在2010年報披露的分配方案卻令人吃驚：每10股派現(xiàn)5元（含稅）并轉(zhuǎn)增16.861股！但報表中的財務(wù)數(shù)據(jù)卻并不支持這一“高送轉(zhuǎn)方案”：2010年五洲明珠每股收益僅為0.78元，每股凈資產(chǎn)也只有4.89元，每股資本公積金和每股未分配利潤更是少得可憐，分別只有1.87元和1.91元。上述財務(wù)指標(biāo)被高送轉(zhuǎn)“攤薄”后，每股收益為0.29元，每股凈資產(chǎn)僅為1.82元，每股資本公積金為0.69元，每股未分配利潤為0.71元。
讓我們再來看看五洲明珠高送轉(zhuǎn)背后的故事。2009年4月，五洲明珠宣布將以定向增發(fā)的方式吸收合并外資企業(yè)——梅花集團，但直到2010年底才獲準(zhǔn)實施。為此，五洲明珠向梅花集團定向增發(fā)9億股，換購吸收合并梅花集團全部資產(chǎn)，增發(fā)股份于2010年12月31日才完成登記手續(xù)。然而，借助本次高送轉(zhuǎn)及派現(xiàn)分紅活動，原梅花集團的股東不僅能馬上獲得4.5億元（含稅）的現(xiàn)金分紅，而且還能從五洲明珠拿到的9億股增發(fā)股份中立馬再增加15.1749億股的轉(zhuǎn)增股，合計持股24.1749億股，占送轉(zhuǎn)后總股本27.08億股的比例超過89%！當(dāng)然，對于五洲明珠的高送轉(zhuǎn)，也有人單純地解釋“是為了滿足國家工商行政管理總局《關(guān)于外商投資企業(yè)合并與分立的規(guī)定》的注冊要求”。總之，不論五洲明珠高送轉(zhuǎn)背后的動機或目的是什么，但有一點是可以肯定的，那就是五洲明珠高送轉(zhuǎn)后淪為績差股或垃圾股的風(fēng)險將劇增！
除了五洲明珠外，今年已披露將實施每10股送10股以上的上市公司，還包括華平股份擬10轉(zhuǎn)增15股派10元，三安光電擬10轉(zhuǎn)增12股派2元，星河生物擬10轉(zhuǎn)12股，此外，將于2月28日披露年報的碧水源擬10轉(zhuǎn)增10至12股，中瑞思創(chuàng)擬10股轉(zhuǎn)增12至15股。這些打算高送轉(zhuǎn)的上市公司，不同于五洲明珠，它們均為中小板和創(chuàng)業(yè)板的次新股，可以說，高送轉(zhuǎn)是這些公司在高價IPO或嚴(yán)重“超募”后兌現(xiàn)的“買一贈一”的打折活動，這一活動雖是羊毛出在羊身上，但作為對網(wǎng)下詢價及網(wǎng)下認(rèn)購機構(gòu)“功不可沒”的一種報答，或許是承諾，或許是壓力，總之，用“超募”所得返還部分給機構(gòu)或莊家，這也算是滿足投資者高價購物后“買一贈一”的心理平衡吧。
然而，對于這些高送轉(zhuǎn)公司而言，究竟誰能有幸成為下一個鳳毛麟角的蘇寧電器或深萬科？恐怕還要等到一至兩個年度報告披露后，真相才會水落石出，這正是高送轉(zhuǎn)留給普通投資者的最大懸念或風(fēng)險。因為它們之中只有極少數(shù)、個別公司有機會成為蘇寧電器或深萬科，而更多的公司或?qū)S為績差股或垃圾股。這應(yīng)該是大數(shù)定律決定的。（原載于《中國證券報》2011年2月11日，有刪節(jié)）