在信貸增量屢屢超出預期，美聯(lián)儲不斷量化寬松的雙重刺激下，中國資產(chǎn)市場在后危機時代前半段度過了一段高歌猛進的日子，然而，近期歐債危機風云突變，朝韓沖突趨于升級，美元升勢不斷，這些因素讓資產(chǎn)泡沫前景變得叵測。尤其中央政府開始實施“事實上從緊”的貨幣政策。這一下子讓資產(chǎn)泡沫陷入了恐懼之中。于是中國資產(chǎn)市場的下一步走勢打滿了問號。
雖然從2009年天量信貸政策實施之初，收緊貨幣政策的呼聲就不絕于耳，但是直到今年10月之前，從學界到金融界、實業(yè)界還沒有人敢于想像央行會迅速收緊貨幣政策。可短短十日內(nèi)兩次上調(diào)準備金率，誰也不能否認這依然還是適度寬松的貨幣政策。況且，目前的法定存款準備金率已高達19%，處于歷史上相當高的水平。按照目前的貨幣形勢，可以預期這一比例遠沒達到上限，不排除在明年年底達到22%以上。這對于銀行系統(tǒng)的流動性，勢必會產(chǎn)生深刻影響。
今年1月到9月，四大行新增人民幣貸款分別為9276億元、8742億元、6751億元和6448億元，合計新增貸款共3.11億元。工行年初議定的年度投放目標在9000億元左右，農(nóng)行行長張云3月曾表示全年新增貸款目標為7600億元，建行設(shè)定了全年7500億元的投放目標，中行上報的年度信貸投放目標為1萬億元。在經(jīng)歷了長達兩年的極度寬松貨幣政策之后，銀行系統(tǒng)的信貸額度到了不得不收緊的地步。否則，未來銀行體系的風險會以幾何級數(shù)增長。
只是如此一來，四大國有銀行在今年四季度可用的信貸額度就僅剩2900億元左右了。加上近期存款準備金的不斷上提，意味著11月和12月新增信貸投放將相當緊張，這無論對于前段時間不斷上升的滬深股市，還是對實體經(jīng)濟，都將產(chǎn)生不小的壓力。
曾經(jīng)，大多數(shù)人都認為依賴貨幣超發(fā)，讓股市和房地產(chǎn)泡沫雙雙起舞，就能夠自然地帶動實體經(jīng)濟復蘇和繁榮。在經(jīng)歷了兩年多的貨幣注水之后，各國央行都明顯意識到了未來惡性通脹的風險。尤其是下半年以后，中國經(jīng)濟的CPI接連突破目標位，不少產(chǎn)品特別是農(nóng)副產(chǎn)品價格急漲達數(shù)倍。照此趨勢，至少在未來一年內(nèi)，累積的貨幣超發(fā)，一路強勢上行的國際黃金價格，再加上會愈來愈大的輸入性通脹壓力，物價上漲趨勢短期內(nèi)難以迅速逆轉(zhuǎn)。通脹已成離弦之箭。這一現(xiàn)實，讓中央決策層毅然決然提早收緊貨幣政策。
可以肯定，中國的貨幣緊縮過程還只是剛剛起步。為今之計，面對如此嚴峻的形勢，宏觀政策必須要有所作為。至少在未來一年內(nèi)，“寬貨幣，寬信貸”的雙寬組合必得有所改變。至少有一點很清楚，2011年，再繼續(xù)實施“寬信貸”政策，再繼續(xù)依賴天量信貸，恐已無法再支撐中國經(jīng)濟的增長了。尤其在全球性的低利率環(huán)境之下，無論是國際性資本流動大潮，還是國內(nèi)以熱錢形式存在的民間資本，他們拉高資產(chǎn)價格、消費品價格的能量十分驚人。這些精明的資金，只會在不斷攫取暴利的動機中制造著價格的大幅波動。除非再來一次金融海嘯，通脹才有可能迅速轉(zhuǎn)為通縮。不過，也可能是滯脹。
故而，中國貨幣政策逐步收緊已經(jīng)成為定局，年均7萬億以上的新增貸款的美好年代必須終結(jié)。雖然筆者一直是天量信貸政策的反對者，且早在去年5月就開始提出讓貨幣環(huán)境回歸正常，但是近期貨幣政策收緊速度過快，也不是我們所愿意看到的，因為這有可能導致經(jīng)濟的“硬著陸”。如何讓貨幣環(huán)境在盡可能小的震蕩下回歸正常環(huán)境，對我們是個艱巨挑戰(zhàn)。
而且，更為險惡的是，美元量化寬松政策似也漸漸走到了盡頭。隨著美國財政赤字的不斷上揚，美元流動性的持續(xù)膨脹，然而這一切并未帶來實體經(jīng)濟的明顯改善，這都使得伯南克和奧巴馬政府面臨巨大的輿論壓力。再推行更大規(guī)模的數(shù)量寬松可能性越來越小。在可預期的時間內(nèi)，美元中期反彈已沒有什么懸念了。
近期，美元并沒有順應(yīng)投資者的預期出現(xiàn)大幅下挫，反而走出了連續(xù)上攻的走勢。這在一定程度上說明，美元投資者前期已經(jīng)將二度量化寬松政策的預期消化殆盡，而一旦二度量化寬松成為事實之后，他們反而開始做多美元。因為隨著美國經(jīng)濟的逐步好轉(zhuǎn)，美聯(lián)儲快速拉升利率至正常水平也是必然之舉。
如果美元走強趨勢得以確立，那么屆時中國貨幣政策勢必會在現(xiàn)有的基礎(chǔ)上調(diào)整，緊縮周期會更為緊湊。但同時，我們又可能因為貨幣政策急速收緊而造成經(jīng)濟增長停滯。到時候如果資本回流歐美的趨勢過于明顯，中國經(jīng)濟因為猛踩剎車而“硬著陸”。屆時，在“保增長”的巨大壓力下，會否為了刺激經(jīng)濟而使天量信貸、極度寬松政策再重出江湖？
這些年，中國貨幣政策承擔了太多的使命：抑制通貨膨脹，調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，保持經(jīng)濟增長，惠及民生事務(wù)，都在一定時間段內(nèi)成了貨幣政策的任務(wù)。無論如何，貨幣環(huán)境要回歸正常，貨幣政策也得盡早回歸本位。