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| 2010-01-27 銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家 左曉蕾 來源:上海證券報(bào) |
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對美國總統(tǒng)奧巴馬宣布將制定措施限制最大幾家商業(yè)銀行的規(guī)模和高風(fēng)險(xiǎn)交易的決定，華爾街的不滿情緒異常強(qiáng)烈，而歐盟、德國和英國政府則表示不會(huì)效仿白宮。
華爾街的反應(yīng)如此強(qiáng)烈，是因?yàn)閵W巴馬的新措施真正觸到了華爾街的痛處：場外交易變成場內(nèi)交易，對沖基金國內(nèi)注冊等等，只涉及金融系統(tǒng)的表面問題，而“限制”高風(fēng)險(xiǎn)交易是最實(shí)質(zhì)性的監(jiān)管，算是點(diǎn)中了金融系統(tǒng)惡疾的穴位。
為什么大金融機(jī)構(gòu)的高風(fēng)險(xiǎn)交易需要被禁止？
首先，衍生品的高風(fēng)險(xiǎn)交易實(shí)際上是釀成這場百年不遇金融危機(jī)的原因之一。衍生品特別是距離標(biāo)的物很遠(yuǎn)的衍生品，是沒有實(shí)際價(jià)值的。衍生品的交易如果沒有交易費(fèi)用，是典型的零和游戲，一方賺錢，對手就一定虧錢。特別是高風(fēng)險(xiǎn)交易往往是杠桿交易，賺錢方的賺錢效應(yīng)被放大，虧錢方的虧損也被放大。
高風(fēng)險(xiǎn)交易雙方博弈的只有價(jià)差。因此，大機(jī)構(gòu)的頻繁交易，有極大的推高價(jià)格動(dòng)機(jī)，以賺取價(jià)差。美聯(lián)儲(chǔ)的長期低利率，導(dǎo)致房價(jià)泡沫和衍生品的膨脹，是被批評(píng)最多的引發(fā)2008年金融危機(jī)元兇之一，而高風(fēng)險(xiǎn)交易被指為制造價(jià)格泡沫的幫兇，一點(diǎn)都不為過。所以，要防范危機(jī)迅速卷土重來，限制高風(fēng)險(xiǎn)交易，至關(guān)重要。
其次，高風(fēng)險(xiǎn)交易是金融業(yè)高薪酬的基礎(chǔ)。華爾街2009年再次發(fā)放甚至高過危機(jī)之前的高薪，這種不可思議的行為，之所以肆無忌憚和有恃無恐，最理直氣壯的底氣來自通過契約受到法律保護(hù)的“以業(yè)績?yōu)榛A(chǔ)的激勵(lì)機(jī)制”。可金融產(chǎn)業(yè)的業(yè)績?nèi)绾萎a(chǎn)生呢？各金融機(jī)構(gòu)的年報(bào)明確顯示，正來自對各類高風(fēng)險(xiǎn)“產(chǎn)品”的交易、銷售和資產(chǎn)管理的金融活動(dòng)。這類活動(dòng)越頻繁，就像毒品交易和銷售一樣，賣得越多，價(jià)格越高，業(yè)績越大。如果取締或者限制那些高風(fēng)險(xiǎn)衍生產(chǎn)品，與之相關(guān)的金融活動(dòng)的“業(yè)績”則隨著產(chǎn)品的停止而失去上漲空間，巨額獎(jiǎng)金薪酬賴以產(chǎn)生的根據(jù)和基礎(chǔ)就會(huì)被“釜底抽薪”。所以要限制金融高薪，首先需要禁止這些創(chuàng)造“業(yè)績”，創(chuàng)造風(fēng)險(xiǎn)和危機(jī)卻不創(chuàng)造實(shí)際財(cái)富的過度創(chuàng)新產(chǎn)品和行為。
第三，高風(fēng)險(xiǎn)交易破壞了金融市場的公平原則。機(jī)構(gòu)的信息比一般投資者更對稱，交易更專業(yè)，通過頻繁交易的賺取價(jià)差收益的機(jī)會(huì)更大。特別華爾街幾大機(jī)構(gòu)的SPV發(fā)行和銷售衍生品的手續(xù)費(fèi)、中介費(fèi)，代客戶交易衍生品的交易費(fèi)用，也是不可忽略的收益，這些收益基本都在交易活動(dòng)結(jié)束時(shí)便“落袋為安收入囊中”了。但是價(jià)格泡沫破滅后（比如這次危機(jī)），全球投資者不得不為2萬億的“毒垃圾”資產(chǎn)買單。雷曼雖然資不抵債破產(chǎn)清算，但是發(fā)行銷售代理交易的費(fèi)用，早已在交易過程中收取了，被“激勵(lì)”走了。所以，大機(jī)構(gòu)與高風(fēng)險(xiǎn)衍生產(chǎn)品相關(guān)的金融行為的結(jié)果，非常不公平。限制高風(fēng)險(xiǎn)金融活動(dòng)，就是為了維護(hù)金融市場最基本的公平原則。
第四，高風(fēng)險(xiǎn)交易行為降低金融市場效率。高風(fēng)險(xiǎn)交易特別是高杠桿放大資金，調(diào)動(dòng)市場資金，對價(jià)格的漲漲跌跌有極大的影響作用。包括在商品市場上的高風(fēng)險(xiǎn)交易行為，可以把商品價(jià)格玩弄于股掌之中。過分投機(jī)的行為導(dǎo)致市場失靈，根本不可能有效引導(dǎo)資源配置，完全沒有任何價(jià)格發(fā)現(xiàn)的作用，更談不上什么推動(dòng)市場有效性的改善。2008年初，國際油價(jià)曾被推高至近150美元，2008年下半年下跌時(shí)又被打壓至近30美元。高風(fēng)險(xiǎn)交易制造泡沫危機(jī)，最終導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)的嚴(yán)重衰退，對市場效率的破壞巨大。
從嚴(yán)格意義上來說，為了整體市場和經(jīng)濟(jì)的公平和效率，筆者以為，不僅要限制大機(jī)構(gòu)的高風(fēng)險(xiǎn)衍生品交易，還應(yīng)全面禁止發(fā)行高風(fēng)險(xiǎn)衍生品。一般衍生品也應(yīng)有規(guī)模限制，以控制過度發(fā)行和交易產(chǎn)生的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，防止和遏制金融危機(jī)。
對“病入膏肓”的曹操，華佗準(zhǔn)備以前無古人的“開顱取瘤”法救治，但曹操卻一怒之下殺了華佗。奧巴馬現(xiàn)在要大刀闊斧救治“病入膏肓”的金融系統(tǒng)，是否也會(huì)遭遇華佗那樣的命運(yùn)，金融監(jiān)管改革最終胎死腹中，現(xiàn)在看來，變數(shù)很大。來自華爾街利益群體的博弈，歐洲各國政府的變臉，都使這一非常實(shí)質(zhì)性的監(jiān)管改革前途莫測。
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