2011年下半年以來，全球范圍的國際資本流動處于周期低點。這在國內(nèi)突出表現(xiàn)在幾個方面：一是人民幣匯率由此前的單邊升值到當(dāng)前的區(qū)間波動；二是國內(nèi)金融機構(gòu)月度新增外匯占款由此前數(shù)年的連續(xù)正增長到目前的正負(fù)增長交替出現(xiàn)；三是過去持續(xù)快速增長的外商直接投資增速開始下降，2011年下半年以來轉(zhuǎn)變?yōu)樾》蓉?fù)增長。筆者預(yù)計，受歐美和日本寬松貨幣政策推動，在歐元區(qū)金融體系逐步修復(fù)的條件下，2013年國際資本將回流包括中國在內(nèi)新興經(jīng)濟(jì)體，人民幣有望保持升值趨勢，國內(nèi)新增外匯占款有望達(dá)到1.5萬億人民幣。
人民幣匯率仍將保持升值趨勢
從2011年第四季度開始，人民幣匯率由此前的升值預(yù)期轉(zhuǎn)為貶值預(yù)期，有觀點認(rèn)為人民幣將進(jìn)入長期貶值趨勢。但2012年10月以來，人民幣匯率快速升值，多次觸及交易上限。我們認(rèn)為，其背后的主要原因是發(fā)達(dá)國家推行的寬松貨幣政策及其金融體系的修復(fù)，人民幣匯率在今年四季度內(nèi)仍將維持升值趨勢。
展望2013年，無論從利差、貿(mào)易盈余規(guī)模，還是經(jīng)濟(jì)增速等方面考慮，人民幣匯率尚不具備貶值的條件，整體上仍將維持升值趨勢。就利差而言，美聯(lián)儲QE3和歐洲央行OMT計劃意味著明年外圍國家的市場利率仍將維持在極低的水平；而國內(nèi)由于通脹壓力仍存，貨幣政策依然以穩(wěn)健為主，放松空間有限，因此全年國內(nèi)外利差呈收窄趨勢的可能性較低。
根據(jù)對2013年進(jìn)出口增速的預(yù)測，明年貿(mào)易順差規(guī)模不會低于2012年的水平，因此貿(mào)易順差規(guī)模的擴大仍是人民幣升值的動力來源之一。2013年國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢依然好于歐美等主要發(fā)達(dá)國家，全年人民幣升值幅度約在2%左右。
2013年人民幣匯率的主要風(fēng)險因素來自歐洲金融體系穩(wěn)健程度的波動。歐債危機自爆發(fā)以來，一直都是影響全球風(fēng)險偏好的首要因素。歐洲局勢惡化，全球資金回流歐美市場，構(gòu)成風(fēng)險貨幣的貶值壓力，一旦歐洲局勢好轉(zhuǎn)，資金又逆向流動，重回新興市場國家，推動風(fēng)險貨幣普遍升值。2012年上半年人民幣的弱勢表現(xiàn)就與此相關(guān)。
外匯占款增長中樞降低
我們預(yù)計2013年外匯占款增量在1.5萬億元左右，外匯占款增長中樞已經(jīng)降低，相對2011年2.78萬億元的增量下降近一半，但是相對于2012年前11個月僅為3601億元的增量，明年的新增外匯占款將好于今年。
外匯占款增量好于今年的預(yù)測依據(jù)之一是2013年經(jīng)常項目順差規(guī)模有望小幅回升。從2007年開始，中國經(jīng)常項目順差占GDP的比重開始逐年下降，2011年為2.1%，但2012年有望略有回升。展望2013年，該比重也將與今年相當(dāng)。據(jù)此推測，2013年的經(jīng)常項目順差規(guī)模在1.4至1.7萬億人民幣左右，這是我們預(yù)測新增外匯占款的重要依據(jù)。
預(yù)測依據(jù)之二是發(fā)達(dá)國家寬松貨幣政策和金融體系穩(wěn)定狀況改善。影響中國新增外匯占款的國際因素進(jìn)一步可細(xì)分為歐美央行的貨幣政策取向和歐美金融體系的穩(wěn)定狀況。如果將歐美央行的貨幣政策比喻為水泵，從源頭上決定釋放還是回收流動性，以及流動性的規(guī)模，那么可將金融體系比喻為水渠，決定了水泵泵出的水能否四通八達(dá)。
傳統(tǒng)的研究一般僅關(guān)注央行的貨幣政策，但從實踐看，同樣重要的還包括金融體系的穩(wěn)定狀況。最好的例證就是，次貸危機中的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體信貸凍結(jié)和2011年8月前后出現(xiàn)的歐元區(qū)銀行體系“美元荒”。雖然2011年歐美央行多次聯(lián)手向金融體系“注水”，但是寬松的貨幣政策無法有效傳導(dǎo)至金融體系中，實體經(jīng)濟(jì)的信貸規(guī)模不斷萎縮。與此同時，歐洲商業(yè)銀行在歐央行的隔夜存款規(guī)模不斷上升，形成“堰塞湖”。這種情況在2012年8月以來明顯改善，為捍衛(wèi)歐元區(qū)金融體系的穩(wěn)定性，歐央行行長德拉吉表態(tài)“盡一切努力捍衛(wèi)歐元區(qū)”。隨后，歐洲央行進(jìn)一步搭建了歐洲穩(wěn)定機制框架。為避免主權(quán)債務(wù)違約，歐洲央行還于9月推出了直接貨幣交易計劃(OMTs)。這些政策和措施的出臺有助于穩(wěn)定市場信心，并有效推動歐元區(qū)金融體系的修復(fù)。歐洲商業(yè)銀行在歐洲央行的隔夜存款規(guī)模迅速下降，歐元區(qū)銀行間同業(yè)拆借利率和隔夜指數(shù)掉期利率間的利差不斷收窄，國際資本從2012年7月底開始重新流入新興市場。預(yù)計隨著歐元區(qū)穩(wěn)定機制框架的不斷完善，歐元區(qū)各國財政整固和銀行業(yè)聯(lián)盟的建立，2013年歐元區(qū)金融體系會延續(xù)修復(fù)進(jìn)程。
鑒于歐美經(jīng)濟(jì)在2013年仍將是弱勢復(fù)蘇的基本趨勢，因此歐美央行將保持超寬松貨幣政策的主基調(diào)不變。美聯(lián)儲在剛剛結(jié)束的議息會議上已開始加碼QE3，在原有每個月購買400億美元MBS基礎(chǔ)上，再購買450億美元美國國債，以替換今年年底到期的扭轉(zhuǎn)操作。美聯(lián)儲稱，只要失業(yè)率高于6.5%且通脹預(yù)期不超過2.5%，就將維持當(dāng)前利率不變，市場預(yù)期美聯(lián)儲在2015年中之前加息的可能性都比較低。同時，市場也在憧憬，新任日本首相安倍晉三對日本央行施加壓力，迫使其進(jìn)一步放寬貨幣政策空間。
預(yù)測依據(jù)之三是全球直接投資的恢復(fù)性增長。隨著全球經(jīng)濟(jì)的企穩(wěn)，國際領(lǐng)域的投資并購和直接投資活動有望恢復(fù)增長。2012年上半年，盡管中國商務(wù)部統(tǒng)計的實際利用外商直接投資數(shù)據(jù)同比出現(xiàn)下降，但根據(jù)聯(lián)合國[微博]貿(mào)易和發(fā)展組織的統(tǒng)計，中國再次超越美國成為全球外資直接投資的最大標(biāo)的國。這表明，目前的中國國際資本流入規(guī)模下降有其全球周期性因素。預(yù)計隨著2013年中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步復(fù)蘇，中國依然是全球外資直接投資最有吸引力的市場之一，外商直接投資的流入和結(jié)匯也有助于推高新增外匯占款。