誰在做空中國股票？券商自營大舉做空滬深300指數(shù)期貨為現(xiàn)貨套保；自稱堅(jiān)守價值投資的投資者融券做空個股；海外機(jī)構(gòu)香櫞和渾水圍獵中概股專盯“有縫的蛋”——這三種方式顯然已成為做空中國股票的三大主流模式。
在不少人眼里，無論股市漲跌，總有長袖善舞者能通過做空市場獲利。證券時報(bào)記者調(diào)查卻發(fā)現(xiàn)，作為目前做空滬深300指數(shù)期貨的絕對主力，券商套保自營盤其實(shí)結(jié)結(jié)實(shí)實(shí)承受了市場下跌的壓力；國內(nèi)投資者融券做空是基于價值投資的堅(jiān)定奉行，并多出于對股價被嚴(yán)重高估的判斷；香櫞和渾水等海外機(jī)構(gòu)做空中概股，殺手锏是伺機(jī)曝光海外上市中國企業(yè)的欺詐和造假行為。
券商自營：
做空期指只為現(xiàn)貨套保
每逢滬深300指數(shù)出現(xiàn)非理性下跌，期指往往成為被懷疑對象，券商自營的套保盤也往往難自證清白。而實(shí)際情況卻是，在股市持續(xù)下跌中，堪稱做空主力的券商自營套保盤雖做空期指逾兩百億元，A股持倉部分卻虧損累累。
中金所和多家券商自營部門負(fù)責(zé)人均認(rèn)為，期指單邊持倉占用的保證金規(guī)模不足百億元，不可能帶動市值超過20萬億元的股票現(xiàn)貨指數(shù)下跌，單向做空的主力機(jī)構(gòu)并不存在。
不少投資者對券商自營套保盤的理解主要源自諸如此類數(shù)據(jù)：例如，截至昨日，中證期貨、國泰君安期貨和海通期貨三大券商系期貨席位持有空單量分別高達(dá)11386手、9336手、6967手，所持空單量遙遙領(lǐng)先其他期貨公司席位，合約價值總額達(dá)到183.58億元。而據(jù)記者調(diào)查發(fā)現(xiàn)，這其中75%左右的空單量確實(shí)為其股東券商的自營套保盤。
巧合的是，券商自營總是在指數(shù)下跌時快速增持空單。以今年6月20日以來上證指數(shù)本輪下跌為例，公開數(shù)據(jù)顯示，6月20日，上述三大期貨席位持有空單量分別為7610手、6146手和5677手。而經(jīng)過兩個多月的快速下跌，截至昨日，這三個席位持空單量分別達(dá)到11386手、9336手、6967手。這期間滬深300指數(shù)跌幅13.84%，創(chuàng)出本輪調(diào)整新低。
粗略估計(jì)，在6月20日至9月4日期間的下跌過程中，中信證券、國泰君安證券和海通證券通過做空期指獲利超過20億元。業(yè)界難免會得出結(jié)論：眾券商自營通過做空指數(shù)獲利。
真相并非如此。記者發(fā)現(xiàn)，與公募基金等機(jī)構(gòu)等待底部形成后的右側(cè)交易機(jī)會不同的是，國泰君安證券等多家大型券商不僅在下跌中維持了較高的倉位，還在下跌過程中選擇了加倉。但為避免股價繼續(xù)下跌帶來的損失，這些券商同時為部分倉位進(jìn)行了套保操作。
“這表明券商自營通過期指套保穩(wěn)定了現(xiàn)貨市場。”中金所相關(guān)人士說。他認(rèn)為，如無券商自營維持了較高的倉位并在近期增持了部分股票，上證指數(shù)應(yīng)該早已跌破2000點(diǎn)了。
券商自營會否通過做空期指大獲其利？中金所和眾多券商自營部門負(fù)責(zé)人均稱，“絕無可能”。因?yàn)榘凑漳壳暗南嚓P(guān)規(guī)定，期指套保的額度必須小于持有股票的市值，券商自營仍有20%~50%的倉位并沒有進(jìn)行套保。由于已套保的現(xiàn)貨和期指組合方向相反，因此盈虧只能基本平衡。未套保的自營盤是否盈利完全取決于股價變動，股價上漲仍是券商A股自營唯一的獲利方式。
既然券商自營無做空期指謀利的可能，是否存在其他機(jī)構(gòu)做空了期指？多位券商自營人士表示，沒有哪家金融機(jī)構(gòu)敢在期指上單向做多或者做空，實(shí)際上除券商自營盤的空單外，其他席位的多空單也基本平衡，不存在大型機(jī)構(gòu)單向做空的可能。中金所的相關(guān)人士也表示，監(jiān)測數(shù)據(jù)并不支持部分投資者通過做空期指進(jìn)而做空A股市場的猜測。
A股融券做空者：
信奉價值投資
截至目前，滬深交易所融券余額已穩(wěn)定在10億元以上，盡管與超過600億元的融資余額相去甚遠(yuǎn)，但這些融券做空行為還是被業(yè)界奉為做空A股的萌芽。光孚投資管理公司投資總監(jiān)黃生即是其中具有代表性的一位，今年以來，他做空了A股上市的中信證券、蘇寧電器以及在香港上市的SOHO中國，屢屢得手。
中信證券股價暴跌已經(jīng)過去，但引發(fā)的思考卻遠(yuǎn)未結(jié)束。因在中信證券暴跌前高調(diào)做空而一戰(zhàn)成名的職業(yè)投資者黃生成為廣受關(guān)注的對象，他的新浪實(shí)名微博吸引了23多萬名粉絲。不少投資者認(rèn)為，黃生是投機(jī)分子和謠言的獲利者。
但黃生接受記者采訪時表示，做空中信證券完全是因?yàn)樗莾r值投資的堅(jiān)守者。“一個真正的價值投資者，面對股價被嚴(yán)重高估的股票是不會無動于衷的，融券賣出正是獲利的有效途徑。”他告訴記者，股價被嚴(yán)重高估和被嚴(yán)重低估同樣都有投資機(jī)會。
黃生表示，中信證券收購里昂證券時支付價格過高，后續(xù)還將面臨兩種企業(yè)文化沖突、歐債危機(jī)導(dǎo)致資產(chǎn)惡化可能加大、人員流失率高等不利因素。
此外，借助揭露財(cái)務(wù)欺詐，在海外市場上一度攻城拔寨的渾水和香櫞兩機(jī)構(gòu)也給了黃生很多啟發(fā)。黃生稱，今年3月份做空蘇寧電器時，主要依據(jù)除了該公司占用供貨商的短期資本進(jìn)行房地產(chǎn)的長期投資，犯財(cái)務(wù)上的短融長投這一大忌外，蘇寧在財(cái)報(bào)中把資產(chǎn)負(fù)債率與凈負(fù)債率混為一談也是原因之一。
多家券商兩融業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人也表達(dá)了相同的觀點(diǎn)。根據(jù)他們的經(jīng)驗(yàn)，目前融券者往往比融資者投資水平更高，且都是價值投資的信奉者，這類投資者對公司的了解程度、研究能力和對價值判斷能力均高于一般投資者。
值得一提的是，除了由券商主導(dǎo)的市場以外，融資融券還存在一個場外市場。記者調(diào)查發(fā)現(xiàn)，在這個場外市場中，券種的借入者基本為包括機(jī)構(gòu)和個人在內(nèi)的職業(yè)投資者，而借出方主要為大小非和被嚴(yán)重套牢的投資者，而這一現(xiàn)象也被不少營業(yè)部負(fù)責(zé)人證實(shí)。
記者調(diào)查顯示，這種場外市場的操作方式是，交易雙方簽訂買回協(xié)議。按照協(xié)議，借出方將賬號、密碼告知借入方，借入方可擇機(jī)賣出，但要在約定時間買回股票，大小非股票一般要在半年報(bào)和年報(bào)披露前1個月之前買回，年成本約為10%，由營業(yè)部負(fù)責(zé)賬戶監(jiān)測。
黃生承認(rèn)，目前兩融的場外市場規(guī)模不容易判斷，這個市場雖由來已久，但未來融券交易的主戰(zhàn)場還是券商主導(dǎo)的場內(nèi)市場。
深圳市上善若水投資合伙企業(yè)投資總監(jiān)侯安揚(yáng)表示，根據(jù)他對海外機(jī)構(gòu)做空機(jī)制的長期研究，國內(nèi)做空者目前使用的做空模型和研究水平要達(dá)到國外同行的水平，尚有很長的路要走。
海外機(jī)構(gòu)獵殺中概股：
專盯有縫的蛋
2000年，中概股元年。新浪、網(wǎng)易、搜狐分別于這一年的4月13日、6月30日和7月12日赴美上市。
隨后的10年，不少中資企業(yè)紛紛效仿三大門戶網(wǎng)站，通過直接上市和反向并購（將資產(chǎn)注入休眠狀態(tài)的殼公司）遠(yuǎn)赴美國掛牌交易。公開資料顯示，截至2010年，僅在交易狀態(tài)的中概股就達(dá)到120家。
好景不長，就在2010年，美國專門做空中概股的機(jī)構(gòu)突然增至40家以上，香櫞、渾水就是其中“杰出代表”。接受記者采訪的投資界人士均認(rèn)為，由于美國上市采用備案制，為了實(shí)現(xiàn)財(cái)富夢想，不少抱有僥幸心理的企業(yè)在上市過程中屢現(xiàn)財(cái)務(wù)欺詐、合同不實(shí)等重大問題，最終遭到做空機(jī)構(gòu)獵殺。
與國內(nèi)上市公司研報(bào)通過粉飾企業(yè)獲益不同，香櫞和渾水專門通過揭露企業(yè)財(cái)務(wù)欺詐等惡劣行為獲取暴利，因此被稱為中概股殺手。另一方面，由于他們的揭露，綠諾科技、中國高速頻道等7只中概股不得不接受被摘牌、退市的命運(yùn)，因此這類機(jī)構(gòu)又被稱為市場“清道夫”。
“蒼蠅不叮無縫的蛋。”擁有香港證券市場從業(yè)經(jīng)歷的興業(yè)證券首席策略分析師張憶東認(rèn)為，香櫞和渾水做空中概股完全是基于嚴(yán)謹(jǐn)?shù)难芯亢吞?shí)的調(diào)研，在美國言論自由法案的保護(hù)下，他們最終可以將高質(zhì)量的研究變?yōu)榫揞~利益。
自2006年至今，香櫞做空的中國海外上市公司已超過20家，其中16家股價跌幅超過80%，東南融通、雙金生物、中國高速頻道等7只個股退市。成立于2010年6月的渾水也有不俗戰(zhàn)績，至今共出手做空中概股8次，除展訊通信外，多數(shù)個股當(dāng)日跌幅即超過30%，其中綠諾科技、多元環(huán)球水務(wù)等4家企業(yè)退市或暫停交易。在與被做空企業(yè)的官司中，渾水和香櫞從未輸?shù)羧魏卧V訟。
長期研究香櫞和渾水的侯安揚(yáng)認(rèn)為，這些中概股存在財(cái)務(wù)造假是香櫞和渾水對其做空的重要原因，其次是合同不實(shí)，但絕非不看好中國經(jīng)濟(jì)，不過，香櫞和渾水也絕非市場上的活雷鋒，“謀取巨額利益才是他們最大的動力。”
侯安揚(yáng)表示，海外做空已經(jīng)形成了一個產(chǎn)業(yè)鏈，除了先做空再揭丑的渾水等研究機(jī)構(gòu)以外，中概股要面對的還有對沖基金等做空方、幫助渾水調(diào)查的外來顧問，以及后續(xù)與渾水等研究機(jī)構(gòu)打官司時需要對其支付高額訴訟費(fèi)的律師事務(wù)所。而中概股屢遭揭發(fā)并被做空帶來的后果之一是，海外投資者對中國企業(yè)的興趣驟然降溫。