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本月初，加拿大多倫多證券交易所宣布將把嘉漢林業(yè)國際有限公司的普通股摘牌，原因是該公司未能滿足持續(xù)上市要求，而且未能及時提交財務(wù)報告。此前的3月23日，中國電商企業(yè)唯品會在紐約證券交易所掛牌，上市后持續(xù)下挫，被外界形容為“流血上市”。盡管中概股誠信風(fēng)波最慘烈的階段已經(jīng)過去，但是資本市場對中概股的認(rèn)可程度仍未恢復(fù)。對于中國企業(yè)來講，海外上市如同王朔小說的標(biāo)題：一半海水 一半火焰。
為什么要去海外上市？
自2010年下半年以來，中國概念股企業(yè)先是受到做空襲擊，而后遭遇誠信危機(jī)，再到這次又一家被退市的中國概念股企業(yè)。根據(jù)易觀智庫統(tǒng)計的數(shù)據(jù)，去年僅從美國市場退市的中概股企業(yè)就達(dá)29家，涉及交易規(guī)模高達(dá)57億美元左右。
盡管中國概念股遭遇大規(guī)模退市，內(nèi)地企業(yè)仍然把美國華爾街當(dāng)作海外上市的首選。
上世紀(jì)九十年代中期，中國企業(yè)啟開赴美上市的大門，包括僑興電話、新浪、搜狐、百度、新東方、無錫尚德等民營企業(yè)以及中石油、中國人壽等國有企業(yè)紛紛登陸華爾街。新浪、百度、無錫尚德等一批民營企業(yè)的上市后形成的成功效應(yīng)，以及國內(nèi)市場上市的高門檻，造就了一波接著一波的赴美上市潮。而美中貿(mào)易政策調(diào)整、拓展海外市場，尋求國際化運(yùn)營、向海外轉(zhuǎn)移財富等等，都為中國企業(yè)尋求海外上市提供了動力。
除了上述理由之外，美國市場的“門檻低”，也是吸引國內(nèi)企業(yè)前赴后繼赴美上市的重要原因。i美股創(chuàng)始人、雪球財經(jīng)CEO方三文在接受記者采訪時分析說，一些企業(yè)在國內(nèi)A股市場根本上不了市，這些企業(yè)大多是創(chuàng)新型企業(yè)，很難短時間實現(xiàn)盈利，很長時間都達(dá)不到A股上市標(biāo)準(zhǔn)，到美國資本市場短期上市是非常正常的。
安邦咨詢研究員楊志榮也認(rèn)為對于融資需求比較迫切的中小型公司來說，赴美上市是個不錯的選擇。他說：“美國納斯達(dá)克這樣的股市對融資很有利，因為它不太計較你的盈利，是很好的一個選擇。
記者調(diào)查時發(fā)現(xiàn)，由于上市標(biāo)準(zhǔn)低于國內(nèi)，目前赴美上市的中國公司大多呈現(xiàn)出以下特點(diǎn)：公司的規(guī)模都不大，以互聯(lián)網(wǎng)公司居多而且大部分處于創(chuàng)業(yè)的初級階段，沒有漂亮的財務(wù)報表而且有著急切的融資需求。以3月23號登陸紐交所的品牌折扣電子商務(wù)網(wǎng)站唯品會為例，根據(jù)其招股書數(shù)據(jù)，2011年唯品會凈虧損1.07億美元，目前還尚未實現(xiàn)盈利，而且賬上只有4646萬美元，他們面臨的問題不是如何發(fā)展壯大而是如何繼續(xù)生存。
赴美上市，看上去很美
2011年的大規(guī)模退市潮與2010年中概股扎堆上市形成了鮮明的對比。2010年是中概股最活躍的一年，共有34家中國公司赴美上市，不僅刷新了近年來的最高紀(jì)錄，而且還出現(xiàn)過一周之內(nèi)5家中國公司在美IPO的盛況。
這些中國公司懷著光榮與夢想遠(yuǎn)渡重洋，但“骨感”的現(xiàn)實無情的回應(yīng)了“豐滿”的理想。
2011年，除了從美國主板市場退市的29家中國概念股公司，還有48家公司遭遇停牌或退市的警告，6家因為股價問題被停牌。同年，中國公司在美國市場上市的只有11家，融資總量僅22億美元，相比2010年下降43%，退市企業(yè)數(shù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)超越IPO數(shù)量。
而仍在交易的中概股同樣行情慘淡，目前在美國上市的中概股當(dāng)中，半數(shù)以上股價低于5美元，超過八成的市盈率低于20倍。
對于大多數(shù)中概股來說，在美國市場融資已成妄想。
上市門檻低是餡餅還是陷阱？
易觀智庫分析師黃萌認(rèn)為中概股的退市分主動退市和被動退市兩種。被動退市主要是公司自身存在問題，比如財務(wù)做假、運(yùn)營狀況存在問題等等。雖然這樣的“硬傷”并沒有阻擋這些“帶病”公司成功IPO，但卻為它們在2011年遭遇的“做空風(fēng)暴”埋下了深深的伏筆。
“蒼蠅不叮無縫的蛋。”長期關(guān)注中國概念股的新華社評論員金久淳如此評價這些公司遭遇的做空風(fēng)暴。
湯鎮(zhèn)瑜，盈峰創(chuàng)投管理合伙人，曾擔(dān)任過泛華保險和中星微電子這兩家中概股公司CFO的他認(rèn)為糟糕的財務(wù)狀況是引發(fā)這些公司“被做空”的導(dǎo)火索，“畢竟投資人在美國，他們所知道的信息相對比較少。”
東方紙業(yè)，是渾水公司第一個做空的中概股。在對該企業(yè)進(jìn)行實地考察后，渾水發(fā)現(xiàn)東方紙業(yè)存在嚴(yán)重的財務(wù)造假。報告中說，工廠的一堆廢紙板，竟然在財務(wù)報表上寫成價值上百萬美元的固定資產(chǎn)。于是給予東方紙業(yè)“強(qiáng)力賣出”的評級，第二天東方股價暴跌13.21%。
夸大優(yōu)勢，隱瞞缺點(diǎn)，2011年，多家中概股公司的財務(wù)造假行為被曝光后，中國概念股成為了美國市場投資者拋售手中股票時的第一選擇。多元印刷、中國高速頻道、西安寶潤、東南融通、晉大煤業(yè)……一直到今年2月，這場做空風(fēng)暴已經(jīng)讓超過25家在美上市的中國企業(yè)就此被動退市，告別華爾街。
普華永道美國資本市場組審計合伙人張勤表示，從目前的情況來看，中概股面臨的最大的問題就是誠信危機(jī)。“中國有句俗話，叫做一粒老鼠屎糟蹋了一鍋粥，我們不只是一粒，而是一把，你可以想象這樣的后果。”
這些“帶病”公司的被動退市經(jīng)歷也從側(cè)面反映出了華爾街在“中國概念股”身上撈錢的基本招數(shù)，這就是投行們先利用國內(nèi)企業(yè)對美國資本市場的向往和急切的融資需求，勸說它們赴美上市。這些公司在被投行“粉飾一新”成功上市之后投行就可以賺取承銷費(fèi)用，而一旦這些公司露出馬腳，投行們還可通過做空大賺一筆。
退市有時候是一種選擇
對于那些健康的公司來說，在美國市場上融資也非易事。美國上市條件相對寬松，程序簡單，但跨過“門檻”后監(jiān)管嚴(yán)格，違約成本很高。因此，成為一家美國上市公司，絕對是資本與智慧的考驗。就像電影《華爾街》里的那句經(jīng)典臺詞一樣，“在華爾街的金融游戲中，你要么是局內(nèi)人，要么就出局。做不成真正的玩家，你就什么也不是。”只有懂游戲規(guī)則的人才有可能在那條“金錢永不眠”的大街上獲勝。
記者在調(diào)查時發(fā)現(xiàn)，中國概念股公司在華爾街主要面臨以下三方面的考驗：
首先是上市成本高昂，“去美國上市成本很高的，不要以為上市了就可以融資，上市成本高過融資反而導(dǎo)致虧損的企業(yè)我們看到過很多。”金久淳說。
中國公司赴海外上市費(fèi)用大約有五大項，包括進(jìn)場費(fèi)、審計費(fèi)、律師費(fèi)、中國律師費(fèi)和券商費(fèi)用。除了券商費(fèi)用是與上市公司融資額有關(guān)，其他費(fèi)用相對固定。正常情況下，光這部分固定的費(fèi)用就高達(dá)145萬美元。而上市成功之后，如果要維持交易還需支付最高可能達(dá)到上百萬美金的維護(hù)費(fèi)用。
其次是監(jiān)管嚴(yán)格，規(guī)矩繁多。業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，對于中國概念股來說最難適應(yīng)的規(guī)則有兩條：
第一條是美國的發(fā)行制度要求上市公司必須保證信息的完全披露，而部分中國企業(yè)還缺乏這種信息披露的意識，因而容易遭遇法律糾紛。從2008年到今年，共有60多家中概股公司惹了官司。“華爾街的游戲規(guī)則就是希望公司能夠如實的披露它應(yīng)該披露的信息，這就是核心的規(guī)則。”方三文說。
第二條是讓很多中概股公司頭疼的做空機(jī)制。在華爾街摸爬滾打了十幾年的湯鎮(zhèn)瑜說：“做空是美國市場的一個重要的投資手段，應(yīng)該說很多公司都是被人來做空的。”
再有，華爾街投資者“看不懂”中國概念股也是制約中國企業(yè)在華爾街立足的重要因素。目前在美國上市的中國概念股公司大多數(shù)都沒有海外業(yè)務(wù)，因此如何讓海外投資者理解公司的經(jīng)營模式不是件容易的事情。在百度成功把自己包裝成“中國的谷歌”之后，大批以“中國概念”為賣點(diǎn)的上市公司隨即涌現(xiàn)出來。但時間一長，這樣的包裝對于投資者的吸引力大大減弱，中概股公司就無法實現(xiàn)有效融資。金久淳說，國內(nèi)很多明星企業(yè)在美國上市之后都是默默無聞的，這樣就直接導(dǎo)致了很多中國公司的曝光率和研究覆蓋率非常低，自然沒人投資購買。中國概念股的價值就被低估了。
在這樣的三重壓力下，退市就成了一種自然而然的選擇。從2011年年初開始，境外上市的中國企業(yè)就出現(xiàn)了通過私有化集體退市的現(xiàn)象。私有化在整個2011年中概股退市的進(jìn)程當(dāng)中已經(jīng)成為一種主要的退出模式，涉及金額約26.52億美元。而2011年的“做空風(fēng)暴”讓中概股股價的暴跌，也為私有化提供了契機(jī)，降低了私有化的成本。據(jù)不完全統(tǒng)計，截至今年2月，已經(jīng)有超過25家在美上市的中國企業(yè)正在執(zhí)行或已經(jīng)完成“私有化”交易，就此退市。
易觀智庫的分析師黃萌認(rèn)為，主動退市也并不一定是壞事。他說：“多數(shù)公司選擇退市是出于公司營業(yè)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型或是在低點(diǎn)進(jìn)行回購的考慮，這表示我們中國的企業(yè)開始尋求在資本市場尤其是海外的資本市場有一個主動積極的調(diào)整和適應(yīng)。”
到底什么樣公司適合海外上市？
海外上市的好處顯而易見，融資門檻低、可以借機(jī)提高企業(yè)自身的素質(zhì)以及企業(yè)在國際市場上的形象。而中國的企業(yè)在經(jīng)過了“做空風(fēng)暴”和“私有化浪潮”之后，對海外上市的弊端也有了深刻的認(rèn)識。
金久淳表示：“很多企業(yè)退下來后很難再重新找到合適的市場上市因為你有一個不光彩的退市記錄在了，所以并不是說海外融資市場上是最好的，只是對某些企業(yè)來說是最有效的。”
中國企業(yè)選擇在海外上市，絕大多數(shù)集中在紐約證券交易所、納斯達(dá)克證券交易所和香港證券交易所。不同的交易所對于不同行業(yè)企業(yè)的敏感度有所不同，對于企業(yè)的估值也就有所差異。比如美國資本市場更易于接受高增長的企業(yè)，行業(yè)側(cè)重科技、醫(yī)療、教育、新能源、消費(fèi)服務(wù)等；而香港資本市場則更傾向于接納國企以及金融、地產(chǎn)、零售、消費(fèi)品、制造等行業(yè)的企業(yè)。
而通常情況下公司的經(jīng)營狀況是海外投資者最關(guān)心的問題。
方三文認(rèn)為：“一個公司的股價最后還是以公司的經(jīng)營業(yè)績來鑒定的，如果你公司經(jīng)營的業(yè)績能夠持續(xù)的上升，那最后資本市場都會給你合適的估值。”
湯鎮(zhèn)瑜則表示：“中國公司很多把上市作為資本市場的里程碑，以為上市之后就沒事了。殊不知上市以后其實很多沒有解決的問題開始接踵而至。在美國上市的企業(yè)應(yīng)該更加的清醒去審視自己的優(yōu)勢和劣勢，然后能夠更加理智的發(fā)展，而不是去盲目的燒錢，或是盲目的提高自己的估值。”
張勤也建議中國的企業(yè)不要為了上市而上市。她說：“所有要去美國上市的公司首先要打好基礎(chǔ)，上市只是開始，一旦上市的話，有來自各方對你的期望要求和監(jiān)管，如果你沒有做好準(zhǔn)備的話，失敗的機(jī)會會非常高。”
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