自從美國債務上限談判白熱化之后，原本就在美元弱勢下被動走強的日元和瑞士法郎，在恐慌情緒刺激下加快了升值步伐。8月19日，日元對美元匯率創(chuàng)下30年來的新高76.55，而瑞郎對美元匯率也于8月9日創(chuàng)下30年以來的新高0.7209。
眼見恐慌情緒遲遲不退，日元和瑞郎升值勢頭不改，日本央行和瑞士央行急忙出手干預。日本央行和日本經(jīng)濟高官近年來頻頻發(fā)出日元升值阻礙經(jīng)濟復蘇的言論，日本政府和央行也多次入市干預，拋售日元買入外匯以期緩和或者扭轉(zhuǎn)日元升值的態(tài)勢。9月6日，瑞士央行更是采取了前所未有的強力干預措施，宣布設定歐元對瑞士法郎的最低匯率1.20，并發(fā)出近年以來全球央行干預外匯市場的最強音，承諾如果有必要將購買無限量的外匯。瑞郎對歐元在該消息公布后瞬間暴跌近9%。
從目前來看，瑞士央行似乎實現(xiàn)了將歐元對瑞郎匯率定在1.2以上的目標，但是日本政府和日本央行對于日元匯率的干預則并不被市場看好。從技術(shù)操作層面上看，抑制本幣升值要比阻止本幣貶值容易實現(xiàn)，除非面臨著通脹目標的約束，抑制本幣升值不會像阻止本幣貶值那樣面臨外匯儲備可能枯竭的困境。盡管如此，市場似乎對于央行能否有效干預匯率疑慮重重。這就涉及到如何看待當下市場環(huán)境中央行干預外匯市場有效性的問題。
一國央行要實現(xiàn)本幣匯率的干預目標，可以依賴軟硬兩種工具：所謂“硬”工具，是指央行直接通過自身買賣外匯的行為來影響匯率的價格，實現(xiàn)其干預目標，這也是大家通常理解的央行干預；所謂“軟”工具，則是央行通過其貨幣政策信息的發(fā)布或者某種干預決心的表達，從改變市場參與者預期的角度出發(fā)，讓市場交易行為朝著自己預定的干預方向變化。當然在具體的干預實踐中，央行往往以“硬”工具為支撐，通過“軟”工具發(fā)出博弈論術(shù)語中定義的“可置信的承諾”來改變市場預期，順水推舟實現(xiàn)自己的干預目標。
國際清算銀行每三年會進行全球外匯及外匯衍生品市場的統(tǒng)計，根據(jù)其最新的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2010年4月全球外匯市場日均成交量為3.98萬億美元，其中即期外匯市場交易日均成交量為1.49萬億美元。也就是說，全球外匯市場所有交易品種兩周的成交量就相當于美國當年的名義GDP總和，而2010年美國的名義GDP總和只相當于大約40個交易日的即期外匯市場成交量。
當今外匯市場具有如此巨大的深度，意味著央行外匯干預的“硬”實力的可信程度正在不斷下降。美元和日元這一貨幣對在2010年4月的日均交易量高達5680億美元，很難想象數(shù)十億甚至數(shù)百億美元的干預能夠迅速扭轉(zhuǎn)日元匯率的趨勢。日本央行的干預好比向?qū)掗熀恿魅映龅拇笫て鹆藢訉訚i漪，但是卻無法扭轉(zhuǎn)水勢。耐人尋味的是，此番瑞士央行以歐元對瑞郎匯率作為干預目標，似乎在一定程度上考慮到歐元對瑞郎這一貨幣對市場深度相對較小，更有利于瑞士央行干預“硬”實力的發(fā)揮。美元對瑞郎的日均交易量為1680億美元，而歐元對瑞郎的日均交易量為720億美元，若是選擇成交量大一倍的美元對瑞郎匯率作為干預目標，則干預可信度將大打折扣。
當今的外匯市場參與者眾多，成交量巨大，已經(jīng)不是央行任意驅(qū)使的后院了。各國央行在很大程度上只能依賴“軟”工具、通過改變市場參與者預期來實現(xiàn)干預目標。然而，“硬”工具可信度的削弱在很大程度上也大大損害了“軟”工具的有效性，不僅如此，在全球經(jīng)濟一體化和信息交流密切的當下，市場預期的趨勢已經(jīng)不是一兩家央行可以輕易玩于股掌之上的了。
總體來看，本輪日元和瑞郎的升值，是美元量化寬松政策的結(jié)果也好，是恐慌情緒的避險效應也罷，都不是日本和瑞士自身經(jīng)濟狀況和貨幣政策的反映。這兩大貨幣都是“被”升值，都是對美國貨幣政策和美國經(jīng)濟狀況作出的被動反應。這意味著當市場預期聚焦于美國時，即使日本和瑞士當局信誓旦旦要打響匯率保衛(wèi)戰(zhàn)，他們的彈藥仍然無法阻止市場預期點燃的被動升值大潮。盡管目前日本和瑞士國內(nèi)的通脹形勢允許兩家央行不斷地買入外匯賣出本幣，但央行的干預行為敵不過全球投資者的資金和預期。雖然瑞士央行巧妙地選擇歐元對瑞郎匯率作為目標在短期內(nèi)取得了一定效果，但是如果美國經(jīng)濟情況或美國貨幣政策出現(xiàn)重大變動，市場預期很可能令瑞郎保衛(wèi)戰(zhàn)的底線一退再退。
