經(jīng)過(guò)連續(xù)8次的上調(diào)，大型金融機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)備金率已達(dá)19.5%。若再考慮到差別準(zhǔn)備金率的影響，一些銀行準(zhǔn)備金率甚至已經(jīng)達(dá)到20%。準(zhǔn)備金率的調(diào)整是否會(huì)暫告一段落？在筆者看來(lái)，只要貨幣供應(yīng)量的增長(zhǎng)仍居高不下，準(zhǔn)備金率就有繼續(xù)上調(diào)的必要。也許將如一些機(jī)構(gòu)的判斷，要到年底準(zhǔn)備金率的調(diào)整才將結(jié)束，高點(diǎn)將達(dá)到23%。
經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，這次上調(diào)是對(duì)沖流動(dòng)性的常規(guī)操作，直接動(dòng)力是大量央票到期，且市場(chǎng)利率上市導(dǎo)致央票對(duì)沖成本較高。同時(shí)，外匯占款的回升也加大了對(duì)沖的壓力。
觀察導(dǎo)致緊縮的原因，也是判斷緊縮節(jié)奏的參考。一致性的判斷是，調(diào)整準(zhǔn)備金率因央票大量到期、控制信貸增長(zhǎng)、對(duì)沖外匯占款，以及控制通脹。就1月份的數(shù)據(jù)而言，雖然信貸1.04萬(wàn)億元的增長(zhǎng)低于預(yù)期，但也與央行的調(diào)控目標(biāo)存在一定差異。就外部流動(dòng)性而言，雖然市場(chǎng)有資金回流成熟市場(chǎng)的判斷。但年初以來(lái)，人民幣匯率屢創(chuàng)新高，這無(wú)疑加大了對(duì)熱錢(qián)的吸引。不少專家和機(jī)構(gòu)還一致預(yù)期，為應(yīng)對(duì)外部的輸入性通脹因素，人民幣今年的升值幅度或達(dá)5%，這也將進(jìn)一步加大流動(dòng)性回收的壓力。
另外一方面，準(zhǔn)備金率的上調(diào)也是對(duì)通脹壓力的擔(dān)憂。盡管1月份的CPI數(shù)據(jù)低于預(yù)期，但機(jī)構(gòu)認(rèn)為通脹壓力并未緩解。申銀萬(wàn)國(guó)研究報(bào)告認(rèn)為，1月份PPI同比上漲6.6%，漲幅比上月擴(kuò)大了0.7個(gè)百分點(diǎn)，也反映出通脹壓力在加大。在這種情況下，控物價(jià)仍然是2011年宏觀調(diào)控的首要任務(wù)，宏觀調(diào)控也不會(huì)因此而放松。
但在準(zhǔn)備金率連續(xù)8調(diào)之后，我們將不得不適度關(guān)注其累積壓力。在興業(yè)銀行資深經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委看來(lái)，未來(lái)準(zhǔn)備金率每上升一次所誘發(fā)的銀行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)被動(dòng)調(diào)整問(wèn)題，應(yīng)當(dāng)受到高度關(guān)注。銀行“債券緩沖帶”被大幅侵蝕，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)空前提高，未來(lái)貨幣市場(chǎng)利率仍將劇烈波動(dòng)；準(zhǔn)備金率日漸“與信貸硬碰硬”，對(duì)信貸的直接擠壓作用將更為明顯。
或許正如大成基金所言，在目前流通速度明顯低于歷史水平的情況下，沒(méi)有人知道多少的貨幣信貸才是合理的，政策只能試錯(cuò)。試錯(cuò)就意味著如果央行觀察到真的過(guò)緊，就會(huì)適度放松，如此循環(huán)。