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最近，房地產(chǎn)公司債屢遭市場(chǎng)資金拋盤(pán)，由此引發(fā)投資者對(duì)房地產(chǎn)債信用風(fēng)險(xiǎn)要大暴發(fā)的擔(dān)憂。機(jī)構(gòu)分析人士則表示，目前來(lái)看，大部分房地產(chǎn)債發(fā)行人資產(chǎn)負(fù)債表的短期流動(dòng)性仍維持良好，大面積發(fā)生信用風(fēng)險(xiǎn)的可能性較小。但是，在整體房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)不大的情況下，仍需要從財(cái)務(wù)上分辨和關(guān)注部分潛在風(fēng)險(xiǎn)較大的房地產(chǎn)債。
房地產(chǎn)公司債遭遇拋盤(pán)
近日，滬深公司債指數(shù)繼續(xù)平穩(wěn)上行，漲幅收窄，盤(pán)中整體成交仍屬于低迷狀態(tài)，部分公司債，尤其是民營(yíng)房地產(chǎn)公司債遭遇拋盤(pán)。
市場(chǎng)人士注意到，09富力債、09復(fù)地債等個(gè)券雖屬于發(fā)行主體中資質(zhì)較好的民營(yíng)房地產(chǎn)公司，但由于資金緊張局面影響，加之房地產(chǎn)新政導(dǎo)致其中長(zhǎng)期現(xiàn)金流預(yù)期下降，近日由賣(mài)盤(pán)帶動(dòng)成交量放大。另外，近幾個(gè)交易日來(lái)，盤(pán)中成交冷清，買(mǎi)賣(mài)盤(pán)稀少，市場(chǎng)靜待資金面恢復(fù)再伺機(jī)而動(dòng)的情緒濃重，連08長(zhǎng)興債、09哈城投等高折算率、高收益的城投債也成交寥寥。
“市場(chǎng)整體成交冷清，追逐高流動(dòng)性品種，拋出風(fēng)險(xiǎn)增大的房地產(chǎn)公司債，配置一般公司債的趨勢(shì)表明資金謹(jǐn)慎觀望、避險(xiǎn)意圖明顯。”中國(guó)國(guó)債協(xié)會(huì)分析師唐虎表示。
中金公司有關(guān)研究報(bào)告稱，房地產(chǎn)債中期有隱憂。如果房地產(chǎn)行業(yè)的調(diào)整持續(xù)2至3年，由于許多債券的回售日集中在2011年至2012年，違約的風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)上升。
報(bào)告分析表示，房地產(chǎn)行業(yè)投機(jī)級(jí)發(fā)行人2010年一季度均加大了資本支出，大部分經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流從2009年的正值重新轉(zhuǎn)為負(fù)值，意味著信用有惡化的趨勢(shì)。同時(shí)銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)都在進(jìn)一步收緊房地產(chǎn)企業(yè)的多項(xiàng)融資渠道，可能會(huì)對(duì)預(yù)售賬款實(shí)施專款專用，這對(duì)于貨幣資金較少、同時(shí)在建項(xiàng)目較多的開(kāi)發(fā)商資金鏈將產(chǎn)生較大影響。
資金壓力總體可控
興業(yè)證券的研究報(bào)告稱，房地產(chǎn)新政出來(lái)后，市場(chǎng)對(duì)房地產(chǎn)公司債的信用風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題再度關(guān)注起來(lái)。目前房地產(chǎn)股票已經(jīng)領(lǐng)先房?jī)r(jià)做出了反應(yīng)。而對(duì)房地產(chǎn)公司債來(lái)說(shuō)，如果市場(chǎng)重復(fù)2007年那樣的情形：隨著政策嚴(yán)格調(diào)控，房地產(chǎn)成交量快速下滑，房地產(chǎn)債市場(chǎng)信用風(fēng)險(xiǎn)是否快速到來(lái)？
據(jù)分析，未來(lái)房地產(chǎn)企業(yè)的資金鏈壓力取決于現(xiàn)金流入和現(xiàn)金損耗之間的缺口變化，從政策出臺(tái)到資金鏈壓力加大需要一段時(shí)間，而有關(guān)機(jī)構(gòu)傾向于2010年前三季度內(nèi)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)不會(huì)馬上體現(xiàn)。
中信證券認(rèn)為，成交量決定了房地產(chǎn)公司的現(xiàn)金流入，新開(kāi)工和新增土地儲(chǔ)備決定了房地產(chǎn)公司的現(xiàn)金損耗，兩者的變化趨勢(shì)如果持續(xù)呈現(xiàn)剪刀差，遲早會(huì)消耗掉充裕的現(xiàn)金，從這個(gè)角度來(lái)看，房地產(chǎn)成交量下滑持續(xù)的時(shí)間和房?jī)r(jià)下跌幅度很大程度上決定了行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。此外，信貸政策也會(huì)直接影響到房地產(chǎn)公司的資金來(lái)源和購(gòu)房者的需求，從而對(duì)公司的現(xiàn)金流量表帶來(lái)影響。
回顧2007年政策連續(xù)調(diào)控后的影響，可以看到當(dāng)時(shí)從銷(xiāo)量增速下滑、新開(kāi)工面積增速上升到房地產(chǎn)企業(yè)顯現(xiàn)資金鏈壓力大約有6至9個(gè)月的時(shí)間，尤其是2008年面臨整體經(jīng)濟(jì)環(huán)境下滑的惡劣環(huán)境。而目前房地產(chǎn)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表明顯好于當(dāng)時(shí)，經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在也還談不上二次探底，本輪房地產(chǎn)政策調(diào)控的主要對(duì)象是過(guò)快上漲的房?jī)r(jià)，即房地產(chǎn)商的利潤(rùn)空間可能受到擠壓，一旦房?jī)r(jià)調(diào)控到位，剛性需求釋放改善成交量萎縮的情況，房地產(chǎn)企業(yè)的資金壓力就相對(duì)可控。
“總體上看，貨幣資金/短期債務(wù)明顯高于2008年，償債保證倍數(shù)均高于1.5倍，一年內(nèi)出現(xiàn)違約事件的可能性并不高。”中信證券有關(guān)分析師表示。
注意資金鏈風(fēng)險(xiǎn)較大的公司
海通證券表示，從成交量的變化來(lái)看，未來(lái)數(shù)月成交量萎縮已是大概率事件，一種情況是隨著下半年供給的增加，房?jī)r(jià)調(diào)整較快，成交量短期萎縮后再度起來(lái)，那么房地產(chǎn)企業(yè)手里的資金問(wèn)題不大；另一種情況是房?jī)r(jià)調(diào)整很慢，成交量低迷時(shí)間較長(zhǎng)(如持續(xù)半年以上)，那么房地產(chǎn)企業(yè)的資金鏈壓力可能又會(huì)進(jìn)一步顯現(xiàn)。
“當(dāng)然，在整體房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)不大的情況下，我們?nèi)孕枰紫汝P(guān)注部分潛在風(fēng)險(xiǎn)更大的公司會(huì)不會(huì)成為短板。”海通證券有關(guān)分析師表示。
分析師認(rèn)為，以往資金鏈壓力較大的一些房地產(chǎn)上市公司有幾個(gè)共同的特點(diǎn)：現(xiàn)金比例低、短期負(fù)債比例高、存貨比例高、融資渠道比較單一，為了完成全年的新開(kāi)工計(jì)劃，如果融資渠道受限、銷(xiāo)售目標(biāo)完不成，則資金鏈壓力逐步體現(xiàn)。從這個(gè)角度來(lái)看，未來(lái)房地產(chǎn)企業(yè)的資金壓力取決于持有的現(xiàn)金、融資能力、新開(kāi)工情況等因素。
分析師進(jìn)一步認(rèn)為，新開(kāi)工情況一方面和公司的土地儲(chǔ)備有關(guān)，另一方面也和去庫(kù)存有關(guān)。去年去庫(kù)存力度強(qiáng)的公司，在一季度市場(chǎng)銷(xiāo)量明顯回升的情況下，也必然加大新開(kāi)工的力度，相反去庫(kù)存力度低的公司在一季度的新開(kāi)工壓力小，現(xiàn)金損耗反而并不大。
當(dāng)前二線城市受影響小于一線城市，那些二三線城市業(yè)務(wù)比例較高的公司并不用特別擔(dān)心。綜合來(lái)看，市場(chǎng)更關(guān)注的還是那些2007年前土地儲(chǔ)備比例高或由于補(bǔ)庫(kù)存等因素主動(dòng)加大開(kāi)工，而現(xiàn)金儲(chǔ)備不是很好、融資能力相對(duì)較差的民營(yíng)上市公司。
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