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一段時間以來，市場對未來企業(yè)盈利增長的預(yù)期充滿不確定性，因為市場擔心不斷上升的原材料價格和通脹壓力會傷害企業(yè)的盈利能力。我們認為，由于經(jīng)濟高增長仍將可以持續(xù)，未來企業(yè)盈利增速雖然會比2007年下降，但仍然會保持在相對高的水平。這可以從宏觀和微觀兩個不同視角的分析中得到證明。
從宏觀的角度看，2008年企業(yè)盈利的增長速度將超過名義GDP的增長速度。雖然2008年中國經(jīng)濟的實際增長速度將不可避免出現(xiàn)回落，但是，由于通脹因素的影響，名義GDP的增速則可能高于2007年。這可以從一季度GDP的名義增速近20%，比去年同期高出近4個百分點得到直觀的驗證。由于PPI短期內(nèi)仍會上漲，并且下半年也不會出現(xiàn)大幅回落。因此，2008年名義GDP增速將會超過2007年18.1%（支出法）的水平，我們預(yù)期會在20%以上。
由于企業(yè)所得稅稅率的變化，今年政府稅收占GDP的比重會下降。雖然今年一季度，政府稅收增長仍高達35%，但從各月的增長速度看卻是逐月下降的，其主要原因是企業(yè)所得稅在1月份同比大幅增長56%以后，2、3月份出現(xiàn)了負增長。
職工工資在GDP分配中所占的比重基本穩(wěn)定。自2005年以來，職工收入的增長速度就超過名義GDP的增長，職工收入占GDP的比重也呈現(xiàn)出小幅上升趨勢，不過，去年四季度開始，職工工資收入增速與名義GDP增速的差距在縮小，其占GDP的比重與上年同期也基本持平。我們預(yù)期2008年職工收入在GDP中的比重將基本穩(wěn)定。
政府稅收占比下降、職工收入占比穩(wěn)定意味著企業(yè)在GDP分配中所占比重會略有上升，其增長速度就會超過名義GDP的增長。其中所得稅率的下降影響將是很明顯的。我們同樣可以通過一個簡單算例來分析一下。如果企業(yè)上年平均稅率為30%（部分企業(yè)原來就有所得稅優(yōu)惠），而下年稅前利潤基本與GDP持平，在20%左右，如果企業(yè)所得稅率降至25%，則企業(yè)稅后利潤的增長將為29%。
事實上，我們認為，2008年企業(yè)利潤最終的增長結(jié)果很可能好于上文的分析。這主要源于以下兩點：一是在過去的兩年中，上市公司利潤、工業(yè)企業(yè)利潤、政府稅收及職工工資的增長都超過了名義GDP的增速，如在2007年，上市公司利潤增長近50%；工業(yè)企業(yè)利潤增長36%；政府稅收增長31%，職工稅后收入增長21%。它意味著我們考慮的這一部分GDP的名義增速是快于總體的GDP增速的。二是成品油、電力等提價的影響。這些產(chǎn)品價格的提高，意味著名義GDP的增加，而增加的這部分GDP將完全由企業(yè)獨享。因此，上市公司盈利增長超過總體GDP的名義增長是大概率事件。
從微觀的角度看，企業(yè)化解成本上升壓力的途徑有兩個。
一是勞動生產(chǎn)率的提高。眾所周知，中國經(jīng)濟發(fā)展正處于重工業(yè)化時期，而在重工業(yè)化時期，勞動生產(chǎn)率的提高速度是很快的，如日本在1961年—1970年，制造業(yè)勞動生產(chǎn)率增長幅度達257.3%，年均提高9.9%，很好地應(yīng)對了工資上漲的壓力。我們認為，在40多年后，處于相同發(fā)展階段的中國目前勞動生產(chǎn)率提高的速度不應(yīng)該比當時的日本差。
二是價格的傳導(dǎo)。從對外貿(mào)易看，雖然近年來中國進口商品特別是進口原材料的價格指數(shù)在上升，但出口價格指數(shù)也在上升。而從國內(nèi)上下游產(chǎn)業(yè)看，雖然下游原材料價格快速上漲，但制造業(yè)產(chǎn)品的出廠價格也在上升。我們認為，只要市場需求旺盛，企業(yè)作為一個總體，就有價格傳導(dǎo)的能力。而央行最新的企業(yè)調(diào)查數(shù)據(jù)表明，產(chǎn)品市場需求仍然旺盛。第2季度市場指數(shù)為23.2%，為歷史同期第二高位。從國內(nèi)市場看，2季判斷國內(nèi)訂單“飽滿”和“一般”的企業(yè)為92.7%，僅有7.3%的企業(yè)認為“不足”；國內(nèi)訂單指數(shù)達12.8%，僅低于歷史同期最高值0.1個百分點。從國外市場看，出口訂單指數(shù)連降三個季度后，本季雖比上季度反彈了2.4個百分點。當然，我們也認為，不同行業(yè)、不同企業(yè)由于其上下游供需關(guān)系不同，價格傳導(dǎo)能力也將各異。
因此，我們堅持我們一貫的觀點，那就是與中國經(jīng)濟的高增長相比，中國的固定資本存量不足，因此決定企業(yè)盈利增長的是需求因素而不是成本因素。扣除煉油行業(yè)，今年工業(yè)企業(yè)總體的盈利增長速度能夠達到30%。 |