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這個(gè)星期，人們的視線無疑被這個(gè)星球上“最重要的雙邊關(guān)系”——中美S&ED雙邊對話吸引了。無論是美國人關(guān)心的人民幣匯率和中國的政府采購，還是中國人關(guān)心的市場經(jīng)濟(jì)地位，以及中國在美資產(chǎn)的安全，都被一種客氣而友好的文風(fēng)書寫，要么留給對方恰當(dāng)?shù)目臻g加以解決，要么把分歧和不確定性交給未來。
把問題留給未來，是一種樂觀的思維方式，不過，若想收獲稍微美好一點(diǎn)的未來，行動還得在當(dāng)下。就在中美兩國忙著將雙邊關(guān)系帶回“正常軌道”之時(shí)，本專欄關(guān)注的重要領(lǐng)域——全球金融監(jiān)管改革也正在向前推進(jìn)：在歐洲，歐盟委員會提出一項(xiàng)議案，建議歐盟成員國通過向銀行征稅建立一個(gè)基金，用于問題金融機(jī)構(gòu)的清盤；在美國，上周參議院通過金融監(jiān)管改革法案后，來自參議院和眾議院的議員們?yōu)樾纬梢粋�(gè)最終的“折中版”開始忙碌。
該向誰征稅？
在2008-2009年的金融危機(jī)中，為了避免金融機(jī)構(gòu)坍塌帶來的巨大“系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)”，各國不得不啟動各式各樣的救助方案，“用納稅人的錢”，是這些方案的共同點(diǎn)。因?yàn)閯佑昧思{稅人的錢，加上危機(jī)后極不合時(shí)宜的高額獎金，金融業(yè)強(qiáng)化了自己在公眾心目中的“罪惡”形象，對這些罪惡元素的怨憤最終將不可避免地轉(zhuǎn)化為嚴(yán)酷而過度的監(jiān)管（無疑將戕殺創(chuàng)新和效率），而這些監(jiān)管的推出往往僅僅是為了討好選民。
從這個(gè)意義上說，向金融機(jī)構(gòu)征稅，避免使用納稅人的錢，最終將有助于把握恰當(dāng)適度的監(jiān)管尺度；更進(jìn)一步，通過逆周期的某種安排（在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)提高稅率，經(jīng)濟(jì)蕭條時(shí)降低稅率），向銀行征稅將對集合風(fēng)險(xiǎn)（aggregate
risk，指金融機(jī)構(gòu)追漲殺跌的傾向）提供有效抵御；征稅還將抑制大金融機(jī)構(gòu)的網(wǎng)絡(luò)風(fēng)險(xiǎn)（network
risk,指單個(gè)金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)在危機(jī)時(shí)的擴(kuò)散）；最后，由于較高的準(zhǔn)入門檻，金融業(yè)存在某種“特許權(quán)價(jià)值（franchise
value）”，征稅也屬公平之策。基于以上諸種原因，我是銀行征稅的堅(jiān)定擁護(hù)者。
對銀行征稅，并不是一個(gè)新的“偏方”，本專欄已經(jīng)是第二次寫這個(gè)話題。4月下旬，IMF提出對金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表、利潤和薪酬等課稅。更早些的1月份，美國總統(tǒng)奧巴馬宣布，為了收回7000億美元不良資產(chǎn)救助計(jì)劃（TARP）的損失，將向大型金融企業(yè)開征“金融危機(jī)責(zé)任費(fèi)”。如果說“金融危機(jī)責(zé)任費(fèi)”有點(diǎn)“秋后算賬”的罰金意味（似乎對平息民怨很有效），那么，通過某種恰當(dāng)?shù)亩愔瓢才沤⒕獾暮暧^審慎機(jī)制，其實(shí)是著眼于未來的建設(shè)性舉措。
當(dāng)然，人們會立刻目光如炬地指出，這會引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)，會加劇金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)偏好。好在歐盟委員會想得比較周全，按照其方案，通過征稅建立的基金不能用于銀行注資等有益于股東和債權(quán)人的安排，只能用于清盤和重組時(shí)的支出，例如建立一個(gè)“過橋銀行”，暫時(shí)接管問題銀行，等等。如果歐盟明年初通過相關(guān)法案，在處置問題銀行時(shí)，這項(xiàng)基金還可能在更大范圍內(nèi)被用及，例如更換管理層和股東、用于兼并收購，等等。
事實(shí)上，在美國的金融監(jiān)管改革法案中，也有類似的內(nèi)容。眾議院的版本提議建立一個(gè)1500億美元的基金，完全由大金融機(jī)構(gòu)出資，用于問題金融機(jī)構(gòu)的清盤和處置。為了堵死監(jiān)管當(dāng)局用這筆基金注資問題金融機(jī)構(gòu)的可能性，參議院版本干脆說，問題金融機(jī)構(gòu)被清盤后，所用資金事后再向大的金融機(jī)構(gòu)收取。
所有這些安排，都意在危機(jī)出現(xiàn)時(shí)，能夠避免使用納稅人的錢。你也許會問，為什么大金融機(jī)構(gòu)看起來很倒霉，要么只有他們出錢，要么他們出的錢更多，原因何在呢？
大而不能倒
一個(gè)簡單化的詼諧答案是，美國被雷曼倒塌嚇壞了。但這背后并非沒有理論支持：大金融機(jī)構(gòu)具有更強(qiáng)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)性，也就是說，這個(gè)機(jī)構(gòu)如若坍塌，會因?yàn)閺?qiáng)烈的溢出效應(yīng)而導(dǎo)致整個(gè)金融體系的巨大不穩(wěn)定，因此，才有了“太大而不能倒（too
big to fail）”這個(gè)金融流行語的說法。
在這個(gè)邏輯下，由于大金融機(jī)構(gòu)占用了更多的資源，對整體系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的貢獻(xiàn)度更高，因此，理應(yīng)付出更多的稅，當(dāng)然，如果按照利潤和薪金課稅，即便施用相同稅率，大金融機(jī)構(gòu)交的稅也更多。無論是英格蘭銀行提出的“附加資本金”，還是IMF的課稅草案，都有根據(jù)規(guī)模和對系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的貢獻(xiàn)來差別課稅的提法。
僅靠課稅能解決“大而不能倒”的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)嗎？答案看來是否定的。參議院和眾議院的版本都不遺余力試圖徹底解決這個(gè)問題。其中最具爭議的莫過于將自營業(yè)務(wù)（proprietary
trading）從商業(yè)銀行業(yè)務(wù)中剝離的“沃爾克法則（Volker’s
rule）”了。保羅·沃爾克是我最敬佩的金融長者之一，因此從一開始，我就不具備質(zhì)疑該法則的勇氣。美國前財(cái)長保爾森和金融時(shí)報(bào)的馬丁·沃爾夫都不支持“沃爾克法則”，在保爾森看來，他處理過的那些驚心動魄的危機(jī)片斷都和該法則沒啥關(guān)系；沃爾夫則認(rèn)為，這不能解決問題。在他們面前，我的粗淺解讀是：“沃爾克法則”來自一個(gè)好的初衷，也許能解決一些問題，但會帶來新的意想不到的格局：由于監(jiān)管套利（regulation
arbitrage）和滲出（leakage，金融活動向未被監(jiān)管或者監(jiān)管較弱的領(lǐng)域集中），銀行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)偏好者將向?qū)_基金集中，由于對沖基金面臨相對更弱的監(jiān)管，如若通過，“沃爾克法則”將帶來一個(gè)超級繁榮的對沖基金世紀(jì)。
話說到這里，“大而不能倒”的問題還沒有解決。最后的辦法是，參議院版本給美聯(lián)儲賦予了監(jiān)管大且復(fù)雜的金融機(jī)構(gòu)的責(zé)任。此外，兩個(gè)版本都提議建立一個(gè)新的機(jī)構(gòu)，參議院版本叫作“金融穩(wěn)定監(jiān)督委員會（financial
stability oversight council）”，由財(cái)長擔(dān)任主席；眾議院版本則叫“金融服務(wù)監(jiān)督委員會（financial service
oversight
council）”，由財(cái)長、美聯(lián)儲主席和其他監(jiān)管機(jī)構(gòu)的負(fù)責(zé)人組成，來監(jiān)管系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和大金融機(jī)構(gòu)。
現(xiàn)在的終極問題則是，有了監(jiān)管是否就能解決問題？答案可能令你失望——不一定。無論如何，7月初，我們將看到美國監(jiān)管改革的最終版本。 |