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美國(guó)經(jīng)濟(jì)自2009年3月開(kāi)始已經(jīng)發(fā)生重大轉(zhuǎn)折，先行經(jīng)濟(jì)指標(biāo)超出預(yù)期的次數(shù)越來(lái)越多。迪拜危機(jī)發(fā)生時(shí)，股市曾經(jīng)調(diào)整，但2010年3月后出現(xiàn)了連續(xù)攀升，目前已創(chuàng)出新高，比年內(nèi)低點(diǎn)反彈1000點(diǎn)以上，而且還有上漲空間。在所有重要指標(biāo)中，房地產(chǎn)數(shù)據(jù)明顯好轉(zhuǎn)，新房銷售大幅度增加，其中3月新屋銷售增長(zhǎng)26.9%，而此前市場(chǎng)預(yù)期的是5.5%；消費(fèi)數(shù)據(jù)及制造業(yè)數(shù)據(jù)明顯好于歐洲日本，說(shuō)明它的復(fù)蘇進(jìn)程早于歐洲日本，包括英國(guó)。納斯達(dá)克指數(shù)今年從低點(diǎn)飆升逾20%，超過(guò)道瓊斯指數(shù)漲幅，說(shuō)明美國(guó)總統(tǒng)奧巴馬關(guān)于大力支持創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)發(fā)展的戰(zhàn)略開(kāi)始奏效。可以預(yù)期，下半年美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)對(duì)美元的正面支持作用會(huì)逐漸加強(qiáng)。
在美元表現(xiàn)極弱的2007年-2008年，美元指數(shù)經(jīng)常表現(xiàn)出與基本面反向運(yùn)行的現(xiàn)象，即當(dāng)美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)差于預(yù)期時(shí)，美元會(huì)反彈，而好的數(shù)據(jù)出來(lái)，美元?jiǎng)t下跌。因此市場(chǎng)往往根據(jù)美國(guó)股市的表現(xiàn)判斷美元的漲落，當(dāng)然不是同方向的，往往是美國(guó)股市漲，大宗商品漲，非美貨幣漲（唯一除外的是日元），美元?jiǎng)t下跌。
這個(gè)規(guī)律在2008年8月后開(kāi)始起變化，近來(lái)的變化更為明顯，美元指數(shù)經(jīng)常出現(xiàn)與經(jīng)濟(jì)基本面聯(lián)動(dòng)的現(xiàn)象，即股市漲，美元也漲，有時(shí)還會(huì)出現(xiàn)“不可思議”的“動(dòng)向”，即大宗商品上漲、黃金上漲，美元也上漲的情形，甚至在某一天會(huì)與澳元加元等商品貨幣聯(lián)袂上漲。當(dāng)然，這種聯(lián)動(dòng)性出現(xiàn)的概率仍然很少。希望參考美國(guó)股市做外匯的投資者經(jīng)常迷惑：為什么一會(huì)兒美元跟著股市走，一會(huì)兒卻逆著股市走呢？
美國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入反轉(zhuǎn)階段
回答這個(gè)問(wèn)題需要運(yùn)用美元“遠(yuǎn)反轉(zhuǎn)”理論，將美元的反彈階段與反轉(zhuǎn)階段畫出一條界線：在美元“遠(yuǎn)反轉(zhuǎn)”的第一階段（超跌反彈階段）、第二階段（避險(xiǎn)資金追捧階段），美元上漲的原因主要是被風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)平倉(cāng)潮推動(dòng)和避險(xiǎn)資金的追捧。在這兩個(gè)階段，美元還難以擺脫與日元聯(lián)動(dòng)的特征，即當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)事件時(shí)，美國(guó)股市會(huì)下跌，美元會(huì)上漲。最典型的是2010年上半年，爆發(fā)了迪拜希臘債務(wù)危機(jī)和希臘債務(wù)危機(jī)，這兩個(gè)事件都短暫導(dǎo)致美國(guó)股市下行并推升美元反彈。也是在這個(gè)期間，美元顯現(xiàn)出一些新的特征。隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程明顯好于歐洲日本，美元指數(shù)與美國(guó)股市結(jié)伴上行，說(shuō)明美元“遠(yuǎn)反轉(zhuǎn)”有進(jìn)入第三階段的跡象，即隨美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇快于其他主要經(jīng)濟(jì)體而進(jìn)入反轉(zhuǎn)的階段。
2009年下半年全球主要國(guó)家的經(jīng)濟(jì)都開(kāi)始復(fù)蘇，2010年上半年其復(fù)蘇進(jìn)程則出現(xiàn)分化，實(shí)體經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)扎實(shí)、經(jīng)濟(jì)彈性更大的國(guó)家復(fù)蘇領(lǐng)先。相反，一些過(guò)度依賴金融業(yè)或?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)有“瘸腿”的國(guó)家則暴露出債務(wù)危機(jī)或債務(wù)隱患。這是為什么？自2009年下半年開(kāi)始的全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程大致可分為這樣幾個(gè)層次：
全球大救市，巨大的流動(dòng)性首先涌入了被金融危機(jī)砸到谷底的全球資本市場(chǎng)，表現(xiàn)形式就是股市超跌反彈。此時(shí)，與實(shí)體經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)度最大的商品貨幣反而是下跌的，這當(dāng)然促使美元反彈。這個(gè)時(shí)期，一些金融市場(chǎng)發(fā)達(dá)而實(shí)體經(jīng)濟(jì)瘸腿的國(guó)家也“被救助”，甚至過(guò)去濫發(fā)貨幣較多、債務(wù)負(fù)擔(dān)很大的國(guó)家也“被救助”，起碼是問(wèn)題被掩蓋。因此市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)意愿一度上升，美元反彈夭折；隨著流動(dòng)性的泛濫，資源品市場(chǎng)開(kāi)始復(fù)蘇，實(shí)體經(jīng)濟(jì)開(kāi)始復(fù)蘇，通貨膨脹預(yù)期上升，一些國(guó)家開(kāi)始考慮退出刺激政策。在這個(gè)時(shí)期，市場(chǎng)流動(dòng)性趨勢(shì)也明顯轉(zhuǎn)變，實(shí)體經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)越來(lái)越好，吸納流動(dòng)性的能力增強(qiáng)，流入虛擬金融市場(chǎng)的資金被分流，最典型的是中國(guó)股市，上漲幅度與經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇程度不成比例。這說(shuō)明，隨著實(shí)體經(jīng)濟(jì)吸納流動(dòng)性的能力大幅度提高，虛擬金融市場(chǎng)的資金反而趨緊，一些泡沫可能被捅破。捅破它的時(shí)點(diǎn)在哪兒？開(kāi)始升息當(dāng)然是重要時(shí)點(diǎn)，但不升息，也可能有麻煩。2010年上半年，主要經(jīng)濟(jì)體國(guó)家都沒(méi)有輕言升息——只有澳大利亞連續(xù)升息，但債券市場(chǎng)出現(xiàn)收益率大幅度攀升的跡象，市場(chǎng)流動(dòng)性再度趨緊。比如，4月希臘的十年期債券收益率已經(jīng)攀升至7.5%，西班牙、葡萄牙等歐洲國(guó)家的國(guó)債收益率與德國(guó)國(guó)債的收益率之差也大幅度擴(kuò)大了近百個(gè)基點(diǎn)。當(dāng)然，市場(chǎng)最擔(dān)心的最大債務(wù)國(guó)美國(guó)以及日本還沒(méi)有出現(xiàn)國(guó)債收益率大幅度攀升的情形。而這恰恰證明，美國(guó)、日本，當(dāng)然還有德國(guó)正是因?yàn)閷?shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)而躲過(guò)一劫：流動(dòng)性從虛擬金融市場(chǎng)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的流動(dòng)反而使這些國(guó)家吸納資金的能力有了提高，比如亞洲國(guó)家尤其是中國(guó)雖然有泡沫卻能成為熱錢追逐的地方。
在流動(dòng)性趨緊，債務(wù)危機(jī)可能擴(kuò)大化之時(shí)，美元還能繼續(xù)上行嗎？根據(jù)以上邏輯分析，不僅要看債務(wù)多少，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程是否快于其他主要經(jīng)濟(jì)體可能更關(guān)鍵。當(dāng)我們思考美元近期與經(jīng)濟(jì)基本面聯(lián)動(dòng)表現(xiàn)背后發(fā)出了什么信號(hào)時(shí)，重點(diǎn)要看債務(wù)過(guò)大能否被經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇更快所掩蓋。
上半年影響外匯市場(chǎng)走勢(shì)的仍然是兩條主線：債務(wù)危機(jī)與經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程。債務(wù)危機(jī)在下半年很可能擴(kuò)大，這是大概率事件，但美國(guó)發(fā)生債務(wù)危機(jī)的可能性很小。不是因?yàn)槊绹?guó)債務(wù)不多，債券不濫，而是更多國(guó)家的債券比美國(guó)更濫，更危險(xiǎn)。因此，如果數(shù)據(jù)證實(shí)美國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程好于歐洲日本，避險(xiǎn)資金還會(huì)選擇美國(guó)國(guó)債，哪怕是被迫的選擇，這會(huì)支持美元反彈。更重要的是，如果美聯(lián)儲(chǔ)確認(rèn)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇是有基本面支撐的，下半年會(huì)選擇率先退出刺激政策，數(shù)據(jù)能夠證明這一點(diǎn)，美元的“遠(yuǎn)反轉(zhuǎn)”趨勢(shì)仍然是可期的。這就是為什么近期美國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好對(duì)美元有正面支持作用的根本原因。
經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)力挺美元走強(qiáng)
美國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)會(huì)不會(huì)持續(xù)復(fù)蘇？回答這個(gè)問(wèn)題目前很難，市場(chǎng)人士的分析也是見(jiàn)仁見(jiàn)智。我觀察，美國(guó)經(jīng)濟(jì)自2009年3月開(kāi)始已經(jīng)發(fā)生重大轉(zhuǎn)折，先行經(jīng)濟(jì)指標(biāo)超出預(yù)期的次數(shù)越來(lái)越多。迪拜危機(jī)發(fā)生時(shí)，股市曾經(jīng)調(diào)整，但2010年3月后出現(xiàn)了連續(xù)攀升，目前已創(chuàng)出新高，比年內(nèi)低點(diǎn)反彈1000點(diǎn)以上，而且還有上漲空間。在所有重要指標(biāo)中，房地產(chǎn)數(shù)據(jù)明顯好轉(zhuǎn)，新房銷售大幅度增加，其中3月新屋銷售增長(zhǎng)26.9%，而此前市場(chǎng)預(yù)期的是5.5%；消費(fèi)數(shù)據(jù)及制造業(yè)數(shù)據(jù)明顯好于歐洲日本，一季度3個(gè)月月月上行，相反。歐洲的數(shù)據(jù)是時(shí)好時(shí)壞的，日本數(shù)據(jù)變化不大，顯示復(fù)蘇仍不穩(wěn)固。必須強(qiáng)調(diào)，美國(guó)的消費(fèi)增長(zhǎng)和股市上行是在儲(chǔ)蓄率大幅度攀升的前提下實(shí)現(xiàn)的。一季度，美國(guó)的儲(chǔ)蓄率穩(wěn)定在5%之上，這可是歷史性的變化，它顯示股市和消費(fèi)的好轉(zhuǎn)并非完全依靠政府財(cái)政和低利率政策的刺激，而是實(shí)體經(jīng)濟(jì)還會(huì)繼續(xù)好轉(zhuǎn)的預(yù)期在起作用。當(dāng)然，美國(guó)數(shù)據(jù)中仍然有讓市場(chǎng)不放心的地方，比如房屋止贖率在2月曾經(jīng)大幅度攀升，核心通脹率很低，居民收入的情況改善不大，失業(yè)率仍然居高不下等。這些數(shù)據(jù)說(shuō)明，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇是緩慢艱難的。但讓我有信心的是：美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇具有持續(xù)性，未來(lái)的數(shù)據(jù)會(huì)繼續(xù)改善；美國(guó)數(shù)據(jù)比歐洲日本要好，說(shuō)明它的復(fù)蘇進(jìn)程早于歐洲日本，包括英國(guó)；美國(guó)經(jīng)濟(jì)具有更大的彈性，納斯達(dá)克指數(shù)今年自低點(diǎn)飆升逾20%，超過(guò)道瓊斯上漲幅度，說(shuō)明美國(guó)總統(tǒng)奧巴馬關(guān)于大力支持創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)發(fā)展的戰(zhàn)略已經(jīng)開(kāi)始奏效。以往的歷史證明：美元要漲，美國(guó)經(jīng)濟(jì)必須出現(xiàn)新的亮點(diǎn)，尤其是創(chuàng)新點(diǎn)。可以預(yù)見(jiàn)，美國(guó)新經(jīng)濟(jì)下一個(gè)熱點(diǎn)很可能在新能源和生物醫(yī)藥等行業(yè)產(chǎn)生，它將推升美元真正進(jìn)入反轉(zhuǎn)階段（由創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)引領(lǐng)的遠(yuǎn)反轉(zhuǎn)第四階段）。可以預(yù)期，下半年美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)對(duì)美元的正面支持作用會(huì)逐漸加強(qiáng)。
日元有可能成為下一個(gè)“眾矢之的”
美元會(huì)逐步走強(qiáng)，但路途遙遠(yuǎn)。下半年更多要看其對(duì)手貨幣的表現(xiàn)。操作中既要分析美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面的變化，更要注意對(duì)手貨幣基本面的變化。重點(diǎn)觀察歐洲債務(wù)危機(jī)是否擴(kuò)大及主要國(guó)家貨幣政策回歸正常化的進(jìn)程及對(duì)外匯市場(chǎng)的影響，還應(yīng)包括人民幣匯率機(jī)制改革及中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控政策對(duì)外匯市場(chǎng)主要貨幣的影響等。最大的不確定性仍然是全球債務(wù)危機(jī)爆發(fā)，日本英國(guó)主權(quán)信用遭到降級(jí)。同時(shí)，中國(guó)的房地產(chǎn)新政很可能導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)降溫，抑制商品貨幣的瘋狂。
目前看，實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇在全球主要國(guó)家間仍然非常不均勻，一些國(guó)家還在苦苦掙扎，另一些國(guó)家已經(jīng)“過(guò)熱”。上半年，亞洲經(jīng)濟(jì)的表現(xiàn)明顯好于其他地區(qū)，因此熱錢涌入非常明顯，這在很大程度上支持了日元的走強(qiáng)。但是，很多重要國(guó)際組織都在反復(fù)警告亞洲爆發(fā)債務(wù)危機(jī)的可能性。一方面是受歐洲債務(wù)危機(jī)的拖累，歐洲經(jīng)濟(jì)肯定減速，這將減少對(duì)亞洲的進(jìn)口，抑制亞洲經(jīng)濟(jì)的持續(xù)上行；同時(shí)，歐洲一些國(guó)家有可能“賴賬”——冰島已經(jīng)賴賬——它會(huì)將亞洲的大量資金（購(gòu)買了歐洲國(guó)家的債券）套住，致使亞洲出現(xiàn)流動(dòng)性緊缺；中國(guó)決定遏制部分地區(qū)房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格過(guò)快上漲，一些國(guó)際資金已經(jīng)開(kāi)始“出逃”，熱錢流向有可能逆轉(zhuǎn)，香港股市已經(jīng)出現(xiàn)明顯做頭跡象。
可以預(yù)計(jì)，中國(guó)從二季度開(kāi)始的局部緊縮很可能要延續(xù)到三季度。這段時(shí)間，商品貨幣的強(qiáng)勢(shì)會(huì)逆轉(zhuǎn)，壓制美元指數(shù)上行的一個(gè)重要因素會(huì)起變化。中國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格若大幅度下跌澳元肯定下跌，加元也將獨(dú)木難支（目前它很強(qiáng)），美元指數(shù)繼續(xù)闖關(guān)——突破82.3——就少了兩個(gè)“絆腳石”。
美元指數(shù)闖關(guān)還有一個(gè)障礙，就是日元。從貨幣的基本面看，日元是最該下跌的貨幣——日本的主權(quán)債務(wù)占GDP的比例在世界主要貨幣國(guó)家中是最高的，其經(jīng)濟(jì)的通縮狀態(tài)也是最頑固的，目前的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍然脆弱。但是，日元上半年前四個(gè)月表現(xiàn)為什么很強(qiáng)，甚至比美元還強(qiáng)。主要是三個(gè)原因：一是歐元區(qū)債務(wù)危機(jī)爆發(fā)增加了市場(chǎng)的避險(xiǎn)意識(shí)，亞洲貨幣成為避險(xiǎn)資金追逐對(duì)象，日元因此受益；二是中國(guó)因素。中國(guó)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，增強(qiáng)了人民幣升值預(yù)期，市場(chǎng)隨時(shí)要防范人民幣會(huì)突然大幅度升值，因此日元跌不下去；再就是市場(chǎng)上半年的炒作重點(diǎn)是希臘及歐元區(qū)的主權(quán)債務(wù)危機(jī)，還沒(méi)有輪到日本。我預(yù)計(jì)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)減速見(jiàn)效后，人民幣升值壓力會(huì)減輕，這也會(huì)減輕亞洲貨幣的升值壓力。如果中國(guó)經(jīng)濟(jì)降溫顯著，對(duì)亞洲貨幣包括對(duì)日元的打壓是最明顯的。更主要的是，當(dāng)市場(chǎng)感覺(jué)到將歐元作為主攻目標(biāo)已經(jīng)做過(guò)頭之后，日元有可能成為下一個(gè)“眾矢之的”。
做空歐元要適可而止
歐元會(huì)不會(huì)被主權(quán)債務(wù)危機(jī)拖垮？這是目前市場(chǎng)最關(guān)心的問(wèn)題。我認(rèn)為不會(huì)。正如我在三年前一再警告市場(chǎng)別過(guò)度地做空美元一樣，當(dāng)歐元出現(xiàn)恐慌性下跌時(shí)，我認(rèn)為過(guò)度地做空歐元同樣是危險(xiǎn)的。為什么？匯率問(wèn)題雖然不應(yīng)該摻進(jìn)更多的政治因素，但匯率之爭(zhēng)或曰貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)必須講政治。毫無(wú)疑問(wèn)，歐元的這一波大幅度下跌背后肯定有美國(guó)的政治考慮——絕不容許歐元染指美元的霸權(quán)地位——也是對(duì)市場(chǎng)過(guò)去7年半肆無(wú)忌憚地做空美元的報(bào)復(fù)。但是，若歐元垮了，對(duì)美元有什么好處呢?同樣道理，中國(guó)也不希望歐元垮，因?yàn)樗鼘⒅苯託绗F(xiàn)有的世界貨幣秩序，更會(huì)威脅中國(guó)的外匯儲(chǔ)備。兩個(gè)大國(guó)都不希望歐元暴跌，歐元能跌到哪里呢？
目前，美國(guó)已經(jīng)發(fā)出間接救助歐元的信號(hào)。美國(guó)最近加緊整頓金融業(yè)，尤其是將高盛判定為華爾街的“壞孩子”一事，很明顯是向歐洲修好。它明確地告訴歐元區(qū)：美國(guó)不會(huì)坐視市場(chǎng)投機(jī)客像過(guò)去瘋狂做空美元那樣無(wú)序地做空歐元。
當(dāng)然，在沒(méi)有跌到位時(shí)歐元的每一次反彈仍然可以做空，預(yù)計(jì)歐元將跌破2008年的低點(diǎn)，在跌破12900后會(huì)引發(fā)進(jìn)一步的恐慌性拋盤，但一切都會(huì)適可而止，下半年的某個(gè)時(shí)點(diǎn)，美元指數(shù)可能會(huì)在90附近做出雙頂。 |