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一段時(shí)間以來(lái)，市場(chǎng)對(duì)未來(lái)企業(yè)盈利增長(zhǎng)的預(yù)期充滿不確定性，因?yàn)槭袌?chǎng)擔(dān)心不斷上升的原材料價(jià)格和通脹壓力會(huì)傷害企業(yè)的盈利能力。我們認(rèn)為，由于經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)仍將可以持續(xù)，未來(lái)企業(yè)盈利增速雖然會(huì)比2007年下降，但仍然會(huì)保持在相對(duì)高的水平。這可以從宏觀和微觀兩個(gè)不同視角的分析中得到證明。
從宏觀的角度看，2008年企業(yè)盈利的增長(zhǎng)速度將超過(guò)名義GDP的增長(zhǎng)速度。雖然2008年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的實(shí)際增長(zhǎng)速度將不可避免出現(xiàn)回落，但是，由于通脹因素的影響，名義GDP的增速則可能高于2007年。這可以從一季度GDP的名義增速近20%，比去年同期高出近4個(gè)百分點(diǎn)得到直觀的驗(yàn)證。由于PPI短期內(nèi)仍會(huì)上漲，并且下半年也不會(huì)出現(xiàn)大幅回落。因此，2008年名義GDP增速將會(huì)超過(guò)2007年18.1%（支出法）的水平，我們預(yù)期會(huì)在20%以上。
由于企業(yè)所得稅稅率的變化，今年政府稅收占GDP的比重會(huì)下降。雖然今年一季度，政府稅收增長(zhǎng)仍高達(dá)35%，但從各月的增長(zhǎng)速度看卻是逐月下降的，其主要原因是企業(yè)所得稅在1月份同比大幅增長(zhǎng)56%以后，2、3月份出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)。
職工工資在GDP分配中所占的比重基本穩(wěn)定。自2005年以來(lái)，職工收入的增長(zhǎng)速度就超過(guò)名義GDP的增長(zhǎng)，職工收入占GDP的比重也呈現(xiàn)出小幅上升趨勢(shì)，不過(guò)，去年四季度開始，職工工資收入增速與名義GDP增速的差距在縮小，其占GDP的比重與上年同期也基本持平。我們預(yù)期2008年職工收入在GDP中的比重將基本穩(wěn)定。
政府稅收占比下降、職工收入占比穩(wěn)定意味著企業(yè)在GDP分配中所占比重會(huì)略有上升，其增長(zhǎng)速度就會(huì)超過(guò)名義GDP的增長(zhǎng)。其中所得稅率的下降影響將是很明顯的。我們同樣可以通過(guò)一個(gè)簡(jiǎn)單算例來(lái)分析一下。如果企業(yè)上年平均稅率為30%（部分企業(yè)原來(lái)就有所得稅優(yōu)惠），而下年稅前利潤(rùn)基本與GDP持平，在20%左右，如果企業(yè)所得稅率降至25%，則企業(yè)稅后利潤(rùn)的增長(zhǎng)將為29%。
事實(shí)上，我們認(rèn)為，2008年企業(yè)利潤(rùn)最終的增長(zhǎng)結(jié)果很可能好于上文的分析。這主要源于以下兩點(diǎn)：一是在過(guò)去的兩年中，上市公司利潤(rùn)、工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)、政府稅收及職工工資的增長(zhǎng)都超過(guò)了名義GDP的增速，如在2007年，上市公司利潤(rùn)增長(zhǎng)近50%；工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)36%；政府稅收增長(zhǎng)31%，職工稅后收入增長(zhǎng)21%。它意味著我們考慮的這一部分GDP的名義增速是快于總體的GDP增速的。二是成品油、電力等提價(jià)的影響。這些產(chǎn)品價(jià)格的提高，意味著名義GDP的增加，而增加的這部分GDP將完全由企業(yè)獨(dú)享。因此，上市公司盈利增長(zhǎng)超過(guò)總體GDP的名義增長(zhǎng)是大概率事件。
從微觀的角度看，企業(yè)化解成本上升壓力的途徑有兩個(gè)。
一是勞動(dòng)生產(chǎn)率的提高。眾所周知，中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展正處于重工業(yè)化時(shí)期，而在重工業(yè)化時(shí)期，勞動(dòng)生產(chǎn)率的提高速度是很快的，如日本在1961年—1970年，制造業(yè)勞動(dòng)生產(chǎn)率增長(zhǎng)幅度達(dá)257.3%，年均提高9.9%，很好地應(yīng)對(duì)了工資上漲的壓力。我們認(rèn)為，在40多年后，處于相同發(fā)展階段的中國(guó)目前勞動(dòng)生產(chǎn)率提高的速度不應(yīng)該比當(dāng)時(shí)的日本差。
二是價(jià)格的傳導(dǎo)。從對(duì)外貿(mào)易看，雖然近年來(lái)中國(guó)進(jìn)口商品特別是進(jìn)口原材料的價(jià)格指數(shù)在上升，但出口價(jià)格指數(shù)也在上升。而從國(guó)內(nèi)上下游產(chǎn)業(yè)看，雖然下游原材料價(jià)格快速上漲，但制造業(yè)產(chǎn)品的出廠價(jià)格也在上升。我們認(rèn)為，只要市場(chǎng)需求旺盛，企業(yè)作為一個(gè)總體，就有價(jià)格傳導(dǎo)的能力。而央行最新的企業(yè)調(diào)查數(shù)據(jù)表明，產(chǎn)品市場(chǎng)需求仍然旺盛。第2季度市場(chǎng)指數(shù)為23.2%，為歷史同期第二高位。從國(guó)內(nèi)市場(chǎng)看，2季判斷國(guó)內(nèi)訂單“飽滿”和“一般”的企業(yè)為92.7%，僅有7.3%的企業(yè)認(rèn)為“不足”；國(guó)內(nèi)訂單指數(shù)達(dá)12.8%，僅低于歷史同期最高值0.1個(gè)百分點(diǎn)。從國(guó)外市場(chǎng)看，出口訂單指數(shù)連降三個(gè)季度后，本季雖比上季度反彈了2.4個(gè)百分點(diǎn)。當(dāng)然，我們也認(rèn)為，不同行業(yè)、不同企業(yè)由于其上下游供需關(guān)系不同，價(jià)格傳導(dǎo)能力也將各異。
因此，我們堅(jiān)持我們一貫的觀點(diǎn)，那就是與中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高增長(zhǎng)相比，中國(guó)的固定資本存量不足，因此決定企業(yè)盈利增長(zhǎng)的是需求因素而不是成本因素。扣除煉油行業(yè)，今年工業(yè)企業(yè)總體的盈利增長(zhǎng)速度能夠達(dá)到30%。 |